“皖房老二”三巽集团招股书失效：业绩过山车、千亿梦难圆

本质上仍属于区域性房企。

本文为IPO早知道原创

作者｜苍穹

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两年前高喊着“2019年销售300亿，五年内实现千亿目标”的三巽集团梦想难圆。

据IPO早知道消息，三巽集团于2019年10月17日递交的招股书届满六个月，将于今日（2020年4月17日）失效。建银国际担任其独家保荐人。

这只是中小型房企上市难的一个缩影，此前奥山控股两次折戟、万创国际四次申请后惨遭拒绝。上市成败取决于基本功，其实三巽集团的此番结果或早已注定。

规模与野心难匹配

三巽集团是地产界的新人，尽管前身追溯至2004年成立的安徽三巽投资，但直至2014年才新增“房地产开发”业务。历经5年的发展，三巽集团实现安徽省境内从核心城市到县的多层次开发，并成功打入山东省和江苏省的房地产市场。

截至2019年8月31日，三巽集团共有35个处于不同开发阶段的项目，覆盖三个省的九个城市，拥有总土地储备4.2百万平方米。根据安徽省房地产商会数据，2018年三巽集团的合约销售额位列安徽本土房企（总部或主要市场在安徽省）第2名，而新增土地储备位列本土房企第1名。

不过本质上三巽集团仍是一个区域性房企。项目层面，三巽集团有29个物业项目位于安徽省，江苏省、山东省的项目数分别为5个、1个，安徽省项目占比高达83%；土储层面，三巽集团在安徽省的总土地储备为376.67万平方米，占全部土储比重的90.6%，其中亳州单个地级市土储占比竟达41.6%。

三巽集团土储分布（来源：招股书）

重仓少数三四线城市，带来的区域集中风险无疑畸高。一方面，布局范围过窄使得三巽集团受单地政策、需求影响过大，没有太多腾挪空间；另一方面，三四线城市的棚改红利已近末端，于2018年起棚改政策全面缩紧。仅以2019年为例，该年全国有20个省市缩减当年棚改规模目标，其中山东、山西、河南降幅超过70%，四川、浙江、海南、安徽降幅超过20%。

由于招股书并未披露销售额，借助第三方数据，可知三巽集团在2019年驶入慢车道。亿翰数据显示，2018年三巽集团以100.1亿元的全口径销售额位列房企第130名，而2019年TOP200已不见三巽身影；新安大数据研究院发布的《2019年度中国（安徽）房地产企业销售额排行榜》显示，禹洲地产以60.92亿元位列榜单最后一位，三巽集团也不在其中。

对比2018年三巽集团将总部迁移上海的愿景，一切貌似水中月、镜中花。以三巽所设五年千亿目标，意味着三巽集团需保持78%的年化增速方能成行。而当前房地产早已告别高速疯涨的时期，2019年全国TOP100房企的累计权益销售金额同比增长仅6.5%。

分析人士表示，目前中小房企冲击千亿的难度很大，特别是两三百亿的要刷千亿可能性更低。事实上，2019年跻身千亿俱乐部的房企仅增加4家至34家，相较前两年的高增量，规模房企扩容明显放缓。

经营难言稳健

好的企业，不是跑得多快，而是跑得多稳。遗憾的是，三巽集团确有快的高光时刻，现时却是快、稳皆无从说起。

2016-2018年三巽集团营收从5.41亿元增至7.24亿元，年复合增长率为15.7%，问题就出在2017年，该年仅录得营收2.63亿元，较上年整整折半。三巽解释称，由于2014年至2015年期间土地收购减少，导致2017年交付的建筑面积减少。

三巽集团利润表（来源：招股书）

营收波动之下，三巽集团的溢利也是坐上过山车。2018年三巽仅实现溢利4499万元，较2016年的5599万元降低20%，增收不增利的现象显现。更有甚者，2017年三巽集团甚至录得净亏损，亏损额为387.5万元。

外源融资是大部分房企进行扩张的重要手段，近年来三巽集团的借贷金额大幅攀升。过往几年三巽集团未偿还借款总额从2016年的2.29亿元上升至2018年的7.09亿元 ，并在2019年上半年达到14.2亿元，即三年半时间增幅520%。

相对应的是，三巽集团的融资成本一直位于10%之上，上述期间的借款总额加权平均实际利率分别为15.2%、14.9%、14.0%及12.7%，而2019年房企平均融资成本只有7.07%。融资成本高企的一大原因是信托借款比重较高，截至2019年6月底，三巽集团尚有5项未偿还信托及资产管理融资安排，这部分金额占据同期借款总额的75%。

但三巽集团尚不具备自身活血的能力，2016-2018年经营活动现金流均为负值，分别净流出2.18亿元、4.84亿元、4.21亿元，并在2019年上半年突增到13.06亿元。以三巽集团当前区区1.64亿元的现金存量，要满足其扩张的诉求委实太难。

三巽集团现金流情况（来源：招股书）

此外，三巽集团还经历高层大换血及不合规指控。2019年底正荣集团原行政总裁王本龙履行三巽集团总裁，在此之前三巽集团原行政总裁侯波、集团副总裁张盛东等已于2019年先后离职；同时，三巽集团出现在取得预售许可证前开始预售、违规宣传、建筑工地环境违规、未能于交付物业前完成检查程序等多起违规事件。