有房企在出货，有的却在买买买！穿越周期最大差距在于你是否踩对点收对资产包？

艳姐说

2019年有一个现象非常有意思。

有的房企在疯狂往前冲规模冲千亿，有的则越来越低调，收缩了不少业务。

有的房企在疯狂卖卖卖，有的则顺势买买买。

这样的态势下，似乎让人有些看不清局势。但不论是冲还是收，是卖还是买，这样不正常的行业波动下，所有房企的行为都透露出一个讯息：

日子不好过了。

他们的诉求只有一个：穿越周期并走向更高的位置。

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逆势下如何踩对点收对资产包

林中曾说过这样一句话：资产质量的高低取决于周转速度的快慢、资产的变现能力以及现金流的能力。

逆势之下，无疑对想要活下去的房企提出了更高的要求，为了穿越周期，他们在进行一场进退博弈。

很多房企选择退一步海阔天空：

①下半年谨慎拿地。在今年全行业的平均毛利率降到了25%左右的态势下，包括万科、碧桂园、融创这些头部房企都摆出了下半年谨慎拿地的姿态：一旦在周期内现金流平不掉，就不能拿地；没有优质的地块，不会轻易出手；项目净利润不达标就不要。

②全面收缩业务。不少典型上市房企的多元化相关战略都在强调主业基础。

③变卖资产。将手中冗杂难以在短时间内消化的资产脱手变卖，快速回笼资金，这个现象在地产圈屡见不鲜，今年就有不少房企由于资金周转不畅被迫变卖资产。

但同样的，也有一些房企选择逆周期前行：

不同于以上那些谨慎拿地、全面收缩业务、疯狂出货的姿态，他们活跃在招拍挂市场上；在多元化产业上加大投入，财报中营收来源越来越多，非地产业务比例越来越大；向那些出货的房企买买买……

艳姐仔细观察了行业态势与各个房企的生存情况，发现一个有趣的现象：在存量时代，穿越周期最大差距其实就在于你是否踩对点，是否收对资产包。

尤其对于一些规模体量不算大的房企来说，收对一个资产包可能就将自己从悬崖边上拉回来了；一着不慎收了一个不良资产则可能赔了夫人又折兵，将自己拉向深渊。不妨一览2018年部分企业的收并购动态：

表：部分企业2018年收并购动态

数据来源：中指研究院综合整理

2018年被称为房企并购小年，2019年则完全是大年了，并购大潮更是来势汹汹。艳姐纵览下来，认为收购优良资产包的逻辑主要分为这两种：

1、出售类资产：快准狠抄底收购，不全盘吃下，降低风险

其中的典型可以说是2019年并购之王世茂，截至6月8日，世茂在短短80多天内进行了近200亿的大并购。

这一波收购显然是“机会型并购”，抄底意味明显，很多是早就谈好的，也不乏像佛山院子这样的优质标。

并购最大的要点不是利润最大化，而是风险最小化。世茂显然深谙这个道理，几乎不全盘接手，多是挑单个项目、部分股权进行收购，保证收益的同时，最大限度降低自己的风险。

2、持有型资产：一切向现金流看齐

前些时日，有一则消息非常轰动，李嘉诚以46亿英镑,约合430亿港币收购了拥有英国最大连锁酒吧的Greene King（格林王）。

由于英式酒馆在英国的特殊地位，这样一个资产意味着的是源源不断的现金流。对于这样一个持有型资产，看中的便是其现金回报。

李嘉诚的收购逻辑就简单多了：一个在行业内拥有既定的地位，拥有200多年历史、坐拥逾3100家英式酒馆、餐厅及酒店的优质资产，再加上稳定、弹性的现金流，能在长期运营下带来充分的回报。

李嘉诚这一场收购也并非突发的：早在2016年，长实就已对英式酒馆行业有所投资,收购了136家英式酒馆，并且全数出租给了格林王。这一次收购更像是对这一行业的进一步的投资。

而李嘉诚的这一场收购，更是透露出了一个信号：这个时代，现金流为王。

这不免让艳姐联想到两年前的一场世纪并购：富力用近200亿一举拿下77家万达酒店，成为了“全球最大的豪华酒店业主”。对于这样的持有型资产，逻辑无疑是大差不差的：富力看中了这77家万达酒店的投资回报率。

但事实上，当年的富力意气风发准备大干一番的时候，真正看好的却并不多。

到两年后的今天，我们再回过头来看这场并购，可能很多人都想知道：富力踩准点了吗？这花了近200亿收下的资产包真的优质吗？又给富力带来了什么收益？

带着这些问题，艳姐带大家重新认识一下富力。

02

富力的酒店并购逻辑：

坚实的“现金奶牛”，开拓融资

可能大家非常好奇的是，为什么富力如此痴情于酒店业务，即便看中回报率，在这么多质疑声中为何义无反顾地收了这么大一笔项目？

这便先要去解析一下富力的酒店并购逻辑:

1、溢价性与长期稳定的投资回报

富力的酒店投资极具溢价性。

在2017年甚嚣尘上之时，富力在年报中给自己这次酒店大并购算了一笔账：“按70间酒店及1幢办公楼的总价约181亿人民币计算，每间酒店支付的简单平均价格约为2.55亿元，其价值远远低于本集团现有每间酒店的成本4.3亿元。”

这么看来富力花近200亿做的这么一场并购实在是占了大便宜。从投资回报上来看，每年的利润也在提升，并且这种回报是长期的、稳定的。

2、坚实的“现金奶牛”

酒店是现金流非常好的行业，尤其是步入投资回报期的酒店，而富力旗下的豪华酒店群在未来将带来源源不断的现金流。

3、资产良好，拓宽融资渠道

五星级酒店、奢华酒店如果有良好的经营、信誉，就是非常良好的资产。

万达作为曾经最大的豪华酒店业主，早已建立下了一定的口碑，富力要做的只是把这个本就良好的资产经营得更好。

同时，富力在酒店业务上的布局，能够作为其经营性贷款的融资主体，帮助拓宽融资渠道，进一步提升及多元化资产证券化业务。

事实证明，万达这个酒店资产包绝对算得上是优良资产包：

1、酒店业绩大幅增长，带来充足的现金流

富力接手万达酒店后，富力的酒店业务实现了大幅度增长，2018年全年营收超70亿元，同比增长196%，经营利润达到了13.5亿元。

在富力刚刚公布的2019半年报中显示，富力酒店业务营业额33.7亿元，经营净利达到6.3亿元，增长7%。

随着上半年新增一家国际品牌酒店惠东富力希尔顿逸林酒店开业，富力运营中的酒店已累计达到90间，总建筑面积逾395万平米，总客房数27173间。此外，富力手头还握有近30家未运营的酒店。

这是一份颇为不错的成绩单与资本实力。“酒店+地产”双驱动的模式，成熟的酒店业务下，带来的是源源不断的现金流。

显然，在万达手里买下的70家酒店起了大作用，短期内尚不好做过多的判断，但富力这一场并购显然略显成效，其在酒店运营管控上的能力也可见一斑。

2、行业萧条期，酒店业务依旧坚挺

按今年上半年的收益来看，在行业整体不甚乐观的情况下，富力酒店业务营收和利润还是处于一个比较平稳的状态。

根据STR最新酒店行业分析报告来看，即便现在整体市场不景气，但是奢华及中档经济型酒店依旧坚挺。

富力目前运营中的90家五星级酒店中，包括有奢华品牌10家、超高端品牌32家、高端品牌43家以及超中端品牌5家。

对于手握大量五星级酒店的富力来说，似乎处于一个非常不利的状况，但是在这样一个行业大势下，富力的酒店却似乎颇具韧性：

北京富力万达嘉华酒店上半年收入仍增加9%左右；包括原先市场业绩艰难的昆明富力万达文华酒店，经过人员调整，趋势不断向好，今年7、8月份连续满房、一房难求。

3、资产证券化，成功发行公司债券

同时，目前富力已挑选部分酒店资产进行资产证券化运作，并向上海交易所申报了酒店类REITs项目。第一期酒店类REITs项目53.89亿元已获批待发行中。未来国内公募REITs推出后，富力所持有的酒店资产将进一步提升其资产管理及资本运营的能力，从而支撑起富力长期发展战略。

富力可以说是通过这一场并购在现在的存量时代得到了反哺，如果现在去问张力和李思廉当初这笔钱花得值不值，艳姐认为答案一定比当年遭受质疑时更加坚定。

或许，富力在酒店上下的这一招棋真的能出奇制胜。

03

富力的3个底气

除了在酒店业务上取得预期发展外，纵览富力2019半年报，透露出了富力的3个底气。

1、盈利能力良好

前面艳姐也说到了，现在行业毛利率普遍偏低，整个行业来讲，不过25%左右。

这样的情势下，富力上半年毛利率有37.0％，而来自物业销售的毛利率更是高达41.0％，纯利率为11.9％。

很多时候和行业平均水准一相对比，高低就显露出来了，富力的盈利能力显然是处于较高水准的。

2、融资成本低

据克尔瑞统计，2018年64家重点房企平均融资成本在6.61%。从去年富力平均5.74%的融资成本来看，在整个行业内都是较低的。

作为一家大规模的民营房企，却能拥有这么低的融资成本，富力的债务管理显然做得相当不错。

作为老牌房企，富力在融资上还是拥有极大的优势的，联合信用评级有限公司也将富力的长期信用等级评定为“AAA”。

今年以来，富力也成功在境外发行了27亿美元债；同时，在境内发行了53.89亿元公司债券。

在普遍融资难、成本偏高的情况下，富力在融资这条道路上走得还算是顺畅。

截至6月30日，富力的现金储备增加至390.3 亿元。

3、粮仓丰满，择优拿地

李思廉在上半年业绩发布会上表示，接下来富力还会继续择优拿地，但是会更加保守。

但事实上，富力目前的余粮已经相当充足，即便接下来不拿地也足够支撑其未来4至5年内的业绩增长需要。 截至6月30日，富力储备总建面达到6100万平米，总储备货值7810亿元，较2018年底增长6%。

而今年富力的可售货值大约3000亿，在大湾区接近4000万方的城市更新规划建面也在进入收获期。也就是说，接下来的日子富力需要发愁的可能就是怎么将手里的地卖出去了。

粮仓丰满的同时，在结构上也有所优化。目前富力的土储呈现出两个均衡的特性：

①从原初的广东强势，到如今长三角、环渤海成长为第二、第三增长极

②一二三线各类城市实现均衡

结语

总的来说，目前的行业态势下，融资成本低、盈利能力良好、有酒店的稳定现金流支撑并助力融资、资产运营继续改善、坐拥丰厚土储的富力算是拥有了活下去的砝码，艳姐很期待这位曾经的华南五虎、现在的500强房企TOP10到底会拥有怎样的未来。

主编：张艳

责编：Nanako