TE||Out of touch
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导读
无形资产的特点
强烈建议阅读，否则很难看懂全文
在《没有资本的资本主义》(Capitalism without Capital: The Rise of the Intangible Economy)一书中提出无形资产的特点“四性”：可扩展性，沉没性，溢出性，协同性。这些集合在一起颠覆了竞争性市场经济为人熟知的功能。
“可扩展性”的意思是，一个人使用一项无形物品，不妨碍另一个人继续享受其好处。经济学家称之为很好的“非竞争性”。同一个三明治，你吃了，我就不可能吃。但无形资产可以被重复使用。在“可扩展性”（经常被网络效应所放大）很重要的经济体中，一些企业将迅速变得规模庞大。这些赢家还可能享受巨大的先入者优势。
“沉没性”指无形资产的市场价值往往很低或者为零，与土地或工厂不同。无形资产作为其所有者业务的一部分才有价值，但对其他任何人都没有价值。这意味着，投资于无形资产是有风险的。本书作者认为，对资产价值的预期缺乏稳定的原始价值牵制，还会引发资产价格泡沫。
“溢出性”的意思是一笔投资的很大一部分好处可能落入他人手中。即便知识资产受到保护，投资一项创意的很多好处也可能落入发现者以外的人手中。模仿（和窃取）能为模仿者（和窃取者）。
“协同性”与溢出性相反。协同性鼓励公司之间的合作（或者直接合并），而溢出效应可能会阻碍合作。谁真的希望奉送给竞争对手一顿免费午餐？
综上所述，这些特点解释了无形资产经济的另外两个核心特点：不确定性和竞争性。
段落节选自
http://www.ftchinese.com/story/001075284
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Out of touch
遥不可及
本文英文部分选自经济学人Finance and economics版块
Buttonwood
梧桐树专栏
How intangible assets are changing investment
无形资产如何改变投资方式
When you work as an equity analyst at an investment bank, your task is clear. It is to comb all the statements made by corporate executives, to scour the industry trends and arrive at an accurate forecast of the company’s profits. Achieve this and your clients will be happy and your bonus cheque will have many digits.
投资银行股票分析师的职责十分明确，无非是梳理高层讲话，把握产业态势，并准确预测所投资公司的未来收益，如果这些都能做到的话，客户们会非常满意，分析师也会获得丰厚的奖金。
But is all this effort worthwhile? Not as much as it used to be, according to Feng Gu and Baruch Lev, writing in a recent issue of Financial Analysts Journal*. The authors imagined that investors could perfectly forecast the next quarter’s earnings for all companies. They then assumed that investors bought all the stocks that they expected to meet or beat the consensus of analysts’ forecasts; and that investors could short (ie, bet on a declining price) the stocks of those that were predicted not to reach their estimates. They made their investment two months before the end of a quarterly reporting period andgot out of their positions one month after the quarter ended (by which time the earnings have been reported).
但是，股票分析师的这些努力真的有效吗？ 从Feng Gu和Baruch Lev最近发表在金融分析师期刊的文章看来，今日已不同往日了。作者假定投资者可以完美地预测所有公司下一季度的收入。然后他们假设投资者买下所有他们认为会达到或胜过分析师预期的股票，并且可以做空那些他们认为不会到达分析师预测的股票。他们在季度报告发布前两个月买入，并在季度结束（收入报告已经公布）的后一个月清空持仓。
In the late 1980s and 1990s, this would have been a highly successful strategy, achieving excess returns (over those achieved by stocks of similar size) of 4% or more every quarter. But these abnormal returns have dropped: in recent years they have been only 2% a quarter. A similar effect appeared when examining the returns that would have been achieved by perfectly predicting those companies that achieved annual earnings growth.
在上世纪80年代末和90年代，这是一个非常成功的策略，每季度超额回报(超过类似规模股票的回报率)达4%甚至更多。但近年来，超额收益率却有所下降，每季度回报率仅为2%。当我们检验那些年度盈利增长预测策略时，也得到了相似的结果。
Although an excess return of 2% a quarter would still be highly attractive, it would require a perfect forecasting record. That suggests the number-crunching performed by fallible analysts and investors produces much lower returns.
其实2%的超额收益率仍然很具吸引力，但前提是盈利增长能被准确预估。这表明，当分析师盈利预测出现偏差时，投资者最终获得的超额回报会更低。
The intriguing question is why those returns have been falling. The authors argue that the decline is because of the rising importance of intangible investments in recent decades (in areas such as software or trademark development). Such investment may be a big driver of value growth.
令人好奇的是为什么超额收益率一直在下降，作者对此提出的理由是：下降是因为最近几十年里无形资产投资的比例在上升（比如软件或者商标开发领域）。这类无形资产的投资可能是价值增长的一个重大驱动力。
Accountants have struggled to adapt. If a company buys an intangible asset, such as a patent, from another business, it is classed as an asset on the balance-sheet. But if they develop an intangible within the business, that is classed as an expense, and thus deducted from profits. As the authors note: “A company pursuing an innovation strategy based on acquisitions will appear more profitable and asset-rich than a similar enterprise developing its innovations internally.”
这种新趋势对会计师们是一种考验。如果一个公司买了一项无形资产，比如它从其他公司买了一项专利，那么这项专利便会归类为资产负债表上的一项资产，但如果这项无形资产是公司自行研发，则会被归类为支出，从利润中扣除。正如作者所说：与内部独立开发创新的企业相比，直接从其他公司收购资产，负债表中则表现出更高利润，更高资产。
As a result, the authors argue, reported earnings are no longer such a good measure of a company’s profits, and thus may not be a useful guide to future share performance. To test this proposition, they divided companies into five quintiles based on their intangible investment. Sure enough, the more companies spent on intangibles, the lower the excess return available to those who correctly forecast the earnings.
因此，作者认为，财务报表上的收益不再是衡量公司收益的精确标准，因此可能无法成为未来股价走势的有效风向标。为了验证这个观点，他们以无形资产投资为标准将企业划分为五分位组。毫无疑问，公司对无形资产的投入越多，那些准确预测收益的投资人可获得的超额收益率就越低。
The paper’s message echoes the themes of a new book** by Jonathan Haskel and Stian Westlake, which explores the impact of the growing importance of intangible assets in modern economies. The book finds a link between the poor productivity record of many leading economies since the crisis of 2008, and the sluggish rate of investment in intangible assets since then.
这篇论文报告与Jonathan Haskel和Stian Westlask所编著新书中的观点如出一辙。书中探究了无形资产在现代经济日益增长的重要性。这本书也发现2008年金融危机之后，大量发达经济体中衰退的生产率与滞缓的无形资产投资率之间存在一定的联系。
The problem is that intangibles have spillovers. A company may undertake expensive research and development, but the gains may be realized by other businesses. Only a few companies (the likes of Google) can achieve the scale needed to take reliable advantage of their intangible investments. Unlike machines and equipment, intangibles may have limited resale value. So, the risks of failure may put businesses off intangible investment.
问题是无形资产具有溢出性。一个公司可能承担昂贵的研发成本，但收益则可能落入其他公司手中。只有少数像谷歌一样的公司，需要利用无形资产的投资，来取得规模化发展（可扩展性）。不同于机器设备，无形资产没有什么转卖的价值（沉没性）。所以，失败的风险会拖延无形资产的投资。
1. http://gelonghui.com/p/118079.html
现在的谷歌是一家疯狂收购机，从诞生到现在，谷歌共完成了200多项收购案，可谓战果累累。谷歌绝大多数是在人才,技术和知识产权上进行投资，以支撑企业关联业务的扩张。谷歌的收购不是以被收购公司的现有收益为导向的。
This is both good news and bad news for investors. On the one hand, it may explain why profits have remained high relative to GDP. In theory, high returns should have attracted a lot more investment and the resulting competition should have driven down profits. But the difficulty in exploiting intangibles may have prevented that. On the other hand, the reluctance of many businesses to invest in intangibles may restrict their scope for growth in future. Investors looking for growth stocks will face a restricted choice and such companies will be so apparent to everyone that they will command a very high valuation. Not so much the “nifty-fifty” stocks that were fashionable in the early1970s, as the nifty five or six.
对于投资者来说，这既是好消息也是坏消息。一方面，这就可以解释：相比较国内生产总值，为什么利润维持这么高的原因。理论上，高回报会吸引更多的投资，而由此产生的竞争会降低利润。但是开发无形资产存在很多困难，从而阻止了利润下降（如果这项无形资产是公司自行研发，则会被归类为支出，从利润中扣除，所以不开发，反而利润高了）。另一方面，许多企业不愿意投资无形资产，这可能也限制了它们未来的增长空间。寻找成长型股票的投资者将会面临有限的选择，而这些公司（投资了很多无形资产的公司）太耀眼了以至于获得了很高的估值。与其说这些公司像20世纪70年代早期的“漂亮50”那样受欢迎，还不如说像“漂亮5”或是 “漂亮6”那样受人追捧(漂亮50的估值高平均45倍以上，但是漂亮5和漂亮6的估值更高都在75倍以上，具体看下图）。
“Nifty Fifty”（漂亮50）这一统计方法最早出现于上世纪70年代的美国金融市场，一批本身业绩增长稳定的优质成长股，受到投资者追捧，包括可口可乐、麦当劳、IBM、P&G、GE等。在市场鼎盛时期，投资者认为“Nifty Fifty”是“one-decision stocks”，指买入后不需要卖出的股票。从1970年开始，“Nifty Fifty”出现了明显上涨，整体市盈率在1972年底接近42倍。迪斯尼、麦当劳的市盈率都超过了70 倍。从1970年至1972年的涨幅来看，“Nifty Fifty”平均收益率93%，同期标普500的收益率仅为28%。
但随着1973年第一次石油危机爆发，全球油价暴涨，这引发了全球范围的通货膨胀和经济增长放缓，美国经济也进入了滞胀阶段。美联储为了应对通胀，多次上调基准利率。这对支撑股价上涨的因素逐渐变得不利，股市整体估值开始下移。高估值的“Nifty Fifty”首当其冲，同时财务成本增高侵蚀企业利润。在此后一年中，“Nifty Fifty”平均下跌了46%。
不过，“漂亮50”这一统计方法具有深远影响，投资者在各个历史时期中，都希望可以筛选出具备高增长潜力的优质成长股。“漂亮50”也并非有统一的名单，对于具体成分股，不同机构和个人理解也不一样，但整体而言，行业分布和市场特征具备相似性，主要是各个行业的龙头，且具有高增长潜力。
翻译组：
Ailce，女，教育行业，经济学人粉丝
Fiona，女，教雅思的民工，经济学人铁粉
Lucia ，女，英语专业学生，经济学人粉丝
Top，女，翻译专业大三学生，经济学人铁粉
Brandon，男，建筑大四学生，经济学人粉丝
Jasmine， 女 ，税收专业大三学生， 经济学人粉丝
校核组：
Chengzi，男，学生，经济学人粉丝
Emily，女，金融民工，经济学人粉丝
Fiona， 女 ，教雅思的民工， 经济学人粉丝
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观点 |评论|思考
本次观点由金融民工Emily全权执笔
划重点：单身
本文首先引出股票投资与被投资公司未来利润息息相关，正确预测未来利润，若看涨则做多，若看跌则做空。而后道出，准确预测是比较难达成的，需要依托于分析师精确的运算，并且，今时不同往日，越来越多公司提升无形资产占比，而因会计处理方法的不同使得增加一项无形资产可能产生完全不同的结果，所以利润不可有效被预估。
我们先来看一下什么是无形资产，会计上通常将无形资产作狭义的理解，即将专利权、商标权等称为无形资产。按不同来源分，无形资产可分为外购无形资产和自创。外购的无形资产价值的确认较为容易，计入资产。对于自创无形资产核算，按照现行规定把研究和开发过程中的费用记入当期损益，采用费用化处理，从利润中扣除（当然会计实务中关于无形资产的计量要复杂的多，不同情况下进行资本化还是费用化，这里不予以深入讨论）。
正如文章末尾提到的，无论哪种方法都是双刃剑。如果采用外购，最明显的好处就是利润表好看了。无形资产至少要十年摊销完毕（类似固定资产的折旧），一个亿的总价，进入当期费用就是减少一个亿的利润，但是如果分期摊销，在总资产增加的同时，还“凭空”多出了利润，漂亮的报表会吸引投资者，但高利润意味着多缴税。另一方面，如果采用自创，这种处理的结果会导致企业自创无形资产价值不能全部体现出来，甚至导致知识产品的成本计量严重失真，对于投资人利用提供的信息做出投资决策是非常不利的。
所以说仅从利润表判断公司的时代已经过去了，应更多积极纳入其他衡量指标。
*画外音，这两天乐视又闹的沸沸扬扬。乐视连续三年来60%左右的研发费用资本化，造就漂亮的财报。由于贾骗子是会计出身，所以在这方面的操作游刃有余，当然，乐视的今天大家也是有目共睹。
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