【公司跟踪】分众传媒：何时是卖点？

20201027

A.分众是我的重仓股之一，继半年报之后，三季报再次超预期，无论是卖方机构还是民间独立投资者，都似乎对这样的业绩预期不足，我思考一下这背后的逻辑；先看看三季报，把一次性的好坏因素对冲掉，化繁为简，分众的核心惊喜就是梯媒的收入；

——20200916【公司跟踪】分众传媒

B.3季度的梯媒收入，已经与历史最高峰的2018年3季度持平了，未来仍有提升空间，空间有多达，这是最核心因素！由于是高弹性标的，无论业绩和市值空间，其实都是很难预测的，我想提出一个卖出点的逻辑，是关于“人心”的，也就是从低估、合理估值、到高估的“三部曲”；

C.“人心”是有锚定性的，过去几年，市场对分众的“锚定”，就是应对新潮传媒的竞争而大幅扩张了网点，从17年的170万到18年的270多万，然后开始优化，19年收缩到260多万，预计今年进一步收缩到250万左右，这依然是大规模的“增产”了，市场的锚定心理是：“增产”是坏事；

D.锚定心理的转变，是落后于实际变化的，这造成了中报和三季报的“超预期”；实际上，这三年来，分众进行了一次规模巨大的产能扩张和小幅收缩，最高峰时短短一年内扩产达60%，但面对趋冷的经济环境和激烈的行业竞争，这些新增产能变成了“无效资产”；

E.不仅仅无效，还拖累了原有产能的产出，而成为了“负资产”，这一心理被一定程度上“锚定”了；今年半年报超预期，市场解读为成本开支的缩减因素，而非这些产能带来的新贡献，卖方继续给出相对保守的预期，把全年业绩提升到20-26亿元；

F.三季报继续超预期，梯媒收入高增，有人开始重新审视这批新产能，不再视为“负资产”，极少数卖方给出今年35亿、明年50亿净利润的激进预测，但这并不是“一致预期”；其实，这一激进预测，依然受到了锚定心理约束，并没有把这几年的新网点视为新的增长因素；

G.今年35亿、明年50亿的业绩预期，依然局限在17年60亿的业绩顶峰之下腾挪，似乎这分众无法再触碰到这一天花板了；但实际上，2017年的广告点位只有170万个，而经过两年的优化后，2021年的点位有大约250万个，实际产能提高了近50%；

H.即便这些新增产能的效益要打折，拍脑袋打5折，2021年的产能也比2017年也高出20%多；因为“锚定心理”，市场过去把这部分产能视为“负资产”，经过半年报和三季报超预期的刺激后，开始转为“零资产”，也就是视而不见，这一转化大概会在年报预增再次超预期后完成；

I.巨大的新增产能，过去是“负资产”，现在是“零资产”，下一阶段是“正资产”，明年经济复苏进一步强化，加上今年的提价效应，疫情减租的延续性等，我认为分众在未来几个季度里，业绩会不断地超出市场的一致预期，直到市场的“锚定心理”彻底从保守转向乐观；

J.乐观的信号之一，就是卖方对2022年的业绩预期突破2017年的天花板，对20-21年的靓丽业绩“线性外推”；但事实上，2020年奥运会和2021年2月冬奥会，可能带来一个小周期，即明年是品牌广告的“大年”，后年则是“小年”；对业绩的线性外推，带来的乐观预期，可能导致卖点的出现；

K.当然，优秀公司可以不断拓展边界，分众显然是优秀公司，它与阿里的合作，活化低效点位，又把点位扩展到酒店和超市（但缺乏强制洗脑属性），都有可能带来“第二增长曲线”，但这又是另一层逻辑了……