反向并购系列7——反向并购中外商投资法律制度的适用（下）

本文是君之道思考的第356期文章往期同系列文章：反向并购系列1——反向并购，境内民营企业境外上市的工具反向并购系列2——“经济实质法”对反向并购离岸架构的影响及对策反向并购系列3——香港及境内架构的选择反向并购系列4——自然人股东的“37号文”登记反向并购系列5——企业股东的境外投资反向并购系列6——反向并购中外商投资法律制度的适用（上）一、反向并购中外国投资者收购目标公司的资金安排1. 十号文关于外国投资者收购目标公司的出资要求根据十号文，外国投资者认购内资公司增资，将内资公司变更为中外合资公司的，须满足三个法定条件：第一，收购对价不得明显低于评估价；第二，在向工商部门申请外商投资企业营业执照之前，外国投资者需实缴新增注册资本的20%；第三，外国投资者应在外商投资企业营业执照颁发3个月内缴清现金出资。《关于外国投资者并购境内企业的规定》（十号文）第十四条  并购当事人应以资产评估机构对拟转让的股权价值或拟出售资产的评估结果作为确定交易价格的依据。并购当事人可以约定在中国境内依法设立的资产评估机构。资产评估应采用国际通行的评估方法。禁止以明显低于评估结果的价格转让股权或出售资产，变相向境外转移资本。第十六条  ……外国投资者认购境内公司增资，有限责任公司和以发起方式设立的境内股份有限公司的股东应当在公司申请外商投资企业营业执照时缴付不低于20%的新增注册资本，其余部分的出资时间应符合《公司法》、有关外商投资的法律和《公司登记管理条例》的规定。……外国投资者并购境内企业设立外商投资企业，如果外国投资者出资比例低于企业注册资本25%，投资者以现金出资的，应自外商投资企业营业执照颁发之日起3个月内缴清；投资者以实物、工业产权等出资的，应自外商投资企业营业执照颁发之日起6个月内缴清。按照以上规定，反向并购中涉及的第一步操作，境外公司收购境内目标公司时，需要根据拟转让股权的评估价，准备一笔收购的过桥资金，在公司股权评估价较高时，须支付的过桥资金的利息总额较高，增加了目标公司的上市成本。2. 新外商投资法律体系中外国投资者增资并购目标公司的出资要求（1）外国投资者的出资没有法定期限新《外商投资法》对外国投资实行准入前国民待遇加负面清单的管理制度。即非负面清单内产业的并购，外国投资者享有国民待遇，适用《公司法》的相关规定。而《公司法》中对于股东的实际注资时间没有强制性要求，外国投资者根据公司章程规定的时间安排实缴即可。因此，外国投资者并购目标公司的第一步操作，本身就是一个过渡性的安排，可以在章程中约定较长的实际缴纳注册资本的期限，超过完成第二步并购的时间时，则目标公司无须准备并购过桥资金。《外商投资法》第四条国家对外商投资实行准入前国民待遇加负面清单管理制度。前款所称准入前国民待遇，是指在投资准入阶段给予外国投资者及其投资不低于本国投资者及其投资的待遇；所称负面清单，是指国家规定在特定领域对外商投资实施的准入特别管理措施。国家对负面清单之外的外商投资，给予国民待遇。实际操作中，经笔者咨询部分城市的监管部门关于外国投资者并购境内公司的对价支付比例及时间问题，回复为：对外国投资者增资并购内资公司实缴注册资本的时间已不再限制。（2）外国投资者可以用境外公司的股权作为并购境内公司股权的对价和“三资法”时代不同，《外商投资法》并未禁止境内外换股操作，因此，反向并购中第一步境外公司并购目标公司股东持有的目标公司股权时，支付对价可以是这家境外公司的股权，即境外公司的股东将境外公司的股权转给目标公司股东控股的拟上市公司持有。因此，新外商投资法律体系下，反向并购中的第一步并购并不需要准备并购过桥资金。对于具体操作，笔者经咨询部分城市的工商部门，对于股权转让协议约定以境外股份作为对价并购、受让境内公司股权的可行性问题。工商部门答复称：通过境内外换股的方式并购境内股权的，可以在工商部门进行变更登记，但要在股权转让协议中约定转让价格，并约定通过股权支付的方式支付转让价款。同时，自2020年1月1日起，内资转外资，不涉及负面清单的，无需到商务局办理备案。因此，反向并购中 “两步走”的两次并购均不涉及商务部门备案。二、红筹架构下目标公司治理结构的变更问题原“三资法” 规定：中外合资企业不设股东会，董事会为最高权力机构，重大事项须中外方一致决议，一方转让股权须另一方同意。新外商投资法律体系下，公司的治理结构适用《公司法》。根据《公司法》的规定，公司设立股东会，有限责任公司股东会是最高权力机构，股东会和董事会的权限分工可以在章程中规定。譬如修改公司章程、增、减注册资本、变更股东等重大事项由股东会决议，其他日常经营事项由董事会决议。反向并购进行第一步操作后，目标公司变更为外商投资企业。在原“三资法”时代，目标公司进行反向并购，由内资公司变更为中外合资企业时，需要变更公司治理结构，如以董事会为最高权力机构等，以符合“三资法”的规定。2020年1月1日《外商投资法》实施后，反向并购中的目标公司从内资企业变更为外商投资企业，其治理结构可以保持不变。三、红筹和VIE架构的资金进出境便利化措施1. 法律上确认资本项目资金自由进出境原来红筹模式和VIE模式下，境内目标公司（或WFOE）经营的利润汇往境外上市公司，最终进行股东分红时，由于购汇、付汇审批时间过长，部分地方还存在外汇批条子才能汇出资金的情况，导致境内的利润较难出境，股东不能及时获得分红。因此，部分红筹上市企业将相当部分上市募集资金留存于海外，以备分红所需，资金并未到达目标公司，不利于目标公司的经营。此次《外商投资法》从法律上规定了资本项目的收益、利润等，可以自由汇入、汇出，使红筹模式下的资金进出境便利化程度大大提高。《外商投资法》第二十一条规定，“外国投资者在中国境内的出资、利润、资本收益、资产处置所得、知识产权许可使用费、依法获得的补偿或者赔偿、清算所得等，可以依法以人民币或者外汇自由汇入、汇出”2. WFOE资本金可用于股权投资原《关于完善外商投资企业外汇资本金支付结汇管理有关业务操作问题的通知》（已废止）规定：外商投资企业资本金结汇所得人民币资金，应当在政府审批部门批准的经营范围内使用，除另有规定外，结汇所得人民币资金不得用于境内股权投资。以前的红筹架构下，境外上市主体募集的资金通过资本金形式进入WFOE的，不能用于并购目标公司。2019年10月25日，外汇局发布《关于进一步促进跨境贸易投资便利化的通知》（汇发[2019]28号，以下简称“28号文”）推出了12项跨境贸易投资便利化措施。其中一项为：允许非投资性外商投资企业依法以资本金开展境内股权投资，在境内新设子公司或者并购其他境内企业。因此，反向并购中境外募资又投资到WFOE的资本金，目前可以用于并购目标公司。综上，新《外商投资法》为基本法的外商投资法律体系，对反向并购中外商投资部分的操作有诸多利好，但其配套法规还在陆续出台完善中，各地监管机构可能对某些具体操作有不同的观点和做法。笔者将会实时关注外商投资立法动态，充分运用政策利好，为目标公司进行反向并购提供更加经济、优质的法律解决方案。文/刘奕杉律师