中粮糖业：A股如何给套期保值企业估值
公司目前的财务估值数据
pe(ttm):已公布的季度报告近12个月净利润的合计值。
比如2020.1.1日是去年三季报净利润+前年年报净利润-前年三季报净利润
预测pe:指的是最近180天券商出的对于该公司的研报里的预测值的算数平均
中粮糖业是国务院国资委底下中粮集团的一家食品公司，可以看出它的估值和食品行业没有太多关系。
中粮糖业基本情况：
中粮糖业是糖贸企业的龙头，贸销业务年经营量300万吨，占全国消费总量的20%，是保障国内食糖供应，促进国内食糖流通的主力军之一；
中粮糖业食糖业务在国内外有完善的产业布局,拥有国内外制糖、进口及港口炼糖、国内贸易、仓储物流的全产业链运营模式，掌控超200万吨的仓储物流网点，建立了覆盖全国主要干支线节点的物流服务体系；
同时是国内食糖进口的主要渠道，中国最大的糖进口企业。
食糖产业是公司的主营业务，也是中粮糖业的核心主业；番茄加工业务是中粮糖业的另一项主业。公司曾叫做“中粮屯河”，2013年以前也有糖，但番茄占主要成分，2012年随着番茄和糖的价格下跌，大幅亏损。2013年开始开展贸易糖，通过向中粮集团等特定投资者非公开发行股票募资47.71 亿元，用于收购中粮集团旗下食糖进出口业务及相关资产、收购 Tully 糖业 100%股权并补充营运资金，中粮糖业开始增加贸易糖业务。糖业进出口部积极转变经营思路，运用期现结合、两头点价的模式，努力扩大业务经营量，保持了贸易糖业务盈利稳定。2013年度贸易糖增加收入57亿，贡献毛利润2.3亿。其后贸易糖的份额居高不下。
产品：
食糖产品主要有原糖、白砂糖、绵白糖、红糖及糖加工副产品颗粒粕、糖蜜等；番茄产品主要有番茄酱和番茄相关保健品。看看目前食糖和番茄在公司总的比重。
2019年年报的主营产品情况图，可以看得出来公司番茄占销售收入的6%，毛利润的20%，所以番茄占主业收入的比重不大，但是对利润还是有一定的影响力的。
然后我们再分别看一下糖和番茄这两种产品的行业情况：
糖行业情况：
按照中国糖协统计，2018/19 榨季，全国消费 1520 万吨，较往年增长10万吨。同期，国内共产制糖1076 万吨，比上一制糖期多产糖45万吨。其中，产甘蔗糖 944 万吨；产甜菜糖 132 万吨。食糖进口324万吨，较上一年增长81万吨。2019/20榨季，预计国内食糖产销量保持基本稳定。
从以上数据可以看出，中国糖的进口比重还是比较大的，因此糖的消费需求和增长需求较强。除软饮料行业仍是食糖消费的主力行业之外，烘焙类需求开始增多，形成新的增长点。受新冠肺炎疫情影响，医药健康行业的食糖消费预计将有所增长。中粮糖业作为中国最大的糖进口企业，生产量和销量全年120万吨左右，但全国的食糖进口量有324万吨，可见这个缺口还是很大。
中粮糖业的糖业务情况：
1、国内自产糖 - 甜菜糖&甘蔗糖（毛利润占比27%）
自产糖70万吨，甜菜制糖公司全部在新疆，甘蔗糖主要集中在广西，还有两个甘蔗制糖厂位于云南和广东。中粮糖业有种植技术，但自己不种植，因此这里产生一个变量因子，如果这些地方遭灾，将会影响到公司的产销利润。
2、国外自产糖 （毛利润占比11%）
Tully糖业有限公司（Tully sugar Limited）, 地处于澳大利亚具有优势的北昆士兰州热带雨林区域，区域内雨水丰富，甘蔗单产高。压榨甘蔗总量达218万吨。从产销情况表可以看出，国外自产糖大概是40-50万吨，进口糖的比重大概是糖的 5.68%，毛利润占比11%，这个地区的天气情况也会对收成有影响。
3、精炼糖（毛利润占比19%）
辽宁糖业贡献加工糖利润2亿，毛利率10.89%，加工费的波动不会太大。
4、贸易糖（毛利润占比40.8%）
贡献销售收入的60%，贡献毛利润的40.8%，可以说糖的大部分利润由贸易糖贡献。毛利率5.68%，很低，但是在严格套保的基础上利润会很稳定。
中粮糖业什么情况优于大盘
图：中粮糖业股价和糖价对比走势图
股价和糖价还是有一定相关。粗略地看，中粮糖业貌似没有增长，但实际上牛市时远远优于大盘。2015年上证指数涨2倍，中粮糖业上涨6倍。2016年糖价大幅上涨，中粮糖业利润翻5倍，没怎么涨，估计是2015年上涨太多。（由于2013年起糖已经成为核心主业，因此可以和糖价对比）
表：2014.7.1-2015.7.1年股价涨幅对比
图：中粮糖业股价和上证指数对比走势图
可以看出中粮糖业总的来说，股价还是跟着大盘走，但是从整个历史维度，优于大盘的时期体现在牛市。.只有在大盘稳定，糖价上涨的情况下才会有短期优于大盘的机会。
番茄行业
根据 WPTC 的统计数据，2019 年全球加工番茄总产量为3740万吨（鲜番茄），相比上一年度增加257万吨，同比增长7.4%。其中，中国加工番茄总产量为460万吨，同比增长17.9%。由此可见，中国的番茄消费增速远高于全球。
中国国内的番茄酱市场结构在逐步发生变化，随着消费者的收入增加，饮食习惯的逐步改变，对健康食品的需求增加，番茄制品的消费总量持续上升。年轻人口味的变化，可以理解。
加工番茄种植具有资源稀缺性，全球适合种植的区域集中在美国加州河谷、地中海沿岸、中国新疆、内蒙，但番茄酱消费区域很广。2016年，中国成为全球番茄生产量最大的国家。中国番茄酱年出口量占番茄全球总出口量1/3。
中粮糖业旗下的中粮番茄是目前国内最大、世界第二的番茄加工企业，主要从事大包装番茄酱的生产及出口业务，构建了从种子、种植、初加工、深加工、销售等为一体的番茄制品全产业链运营体系；番茄产区主要分布在新疆、内蒙等地，中粮糖业的番茄制品也主要是用来出口，欧洲、东南亚、日韩、中东等80多个国家和地区。
在2019年年报中，公司番茄占销售收入的6%，毛利润的20%。
历年产品收入毛利表
从历年产品收入毛利表中可以看出，近10年番茄的销售收入并没有多大改变，但是毛利润逐年上升，2019年毛利率从15%增加到27%，毛利润也增加了48%。
公司发展的影响因子：
1、糖的规模和价格
由于套期保值企业，在严格套保的基础上，毛利率锁定，规模增加利润增加。因此糖的规模扩大，公司利润也会增加。但是整个糖业应该都是有套保的严格要求，套保熨平价格上涨带来的利润，毛利率很低，因此靠这个因素增长会很慢，这也是为什么市场给套期保值企业估值低的原因。
2016年利润上涨5倍，主要原因是糖价格上涨，公司食糖业务盈利较好所致。 公司糖业务团队通过期货交易市场、现货市场以及终端营销相结合的多种贸易方式，组合销售策略扩大销量提高销价，最终提高毛利率，使得营业利润增长。
2、保值头寸的灵活调整
类似2016年，在对行情正确把握的情况下，放开或增加保值头寸会对企业利润有很大的影响。这取决于整个团队的判断水准，以及公司的决策机制是否灵活（领导层的专业水准）。可以看出公司在采购、销售、进口环节都对糖和汇率进行了套保，因此整个团队的金融操作水准和风控把控也很重要，中粮的期货团队还是比较专业的。
3、加工毛利率的提升
与技术水准有关
4、进出口政策
进口的是糖，出口的是番茄。如果糖的进口政策改变或者是番茄的出口政策改变，也会影响公司利润。
5、番茄的市场开拓
由于番茄在中粮糖业中的利润占比越来越大，而番茄没有保值工具，公司的番茄主要是赚的加工环节价值增值，因此，在目前公司的毛利率水平基础上，番茄的需求增加会对利润影响很大。
2020年对中粮糖业有重大影响的事情：（关税调整）
2020年5月底，中国取消白糖进口保护措施，中国对配额外进口糖的进口关税将从85％降至50％，195万吨配额内白糖进口关税也降到15%。因为在糖的采购和销售环节是进行了套保的，因此糖价下跌的风险其实已经被规避，关税的下调直接为公司节省采购成本，有益于公司发展。从股价上看，其实7月份的那一波上涨，我认为还是跟这个有关系，现在基本上跌回去了，我认为价格又回到了一个非常理性的位置。
2020年情况，以及个人的估值预测：（仅供参考）
2020年公司套保锁定期货盘面价格及加大销售力度，食糖产品销售收入同比增加；番茄酱市场价格同比也处于相对高点,公司采取增大销售同时锁定外汇汇率等措施，番茄酱产品销售收入同比增加。因此利润增长较快，但完全没在股价上反应。
2020年营收实现营业收入87.20亿元，同比增长35.82%；实现归属于上市公司股东的净利润4.29亿元，同比增长43.28%。第三季度营收143亿，同比+16.08%；净利润7576万；同比+28.57%。那么这样算出来今年PE 应该可以到30左右 ；对应股价 10.56左右 (57958*1.3/213884*30)；
公司ROE较低，这是贸易企业的共性。因此在牛市没有启动的时候，几乎会被遗忘。但是2015年起盈利稳定，目前股价稳定，没有被高估，年底周期股有所异动。近期很多人预期糖会涨价，目前大盘稳定，如果糖上涨了估计也会有影响。