“价值投资”到底是个什么鬼 ？

来自Velaciela的雪球专栏 2020-7-8

当有价值时没人认为是“价值投资”，当人人都认为是“价值投资”时已无价值。

最近股票暴涨了，“价值投资”又没人提了，似乎估值高了可以更高，可以高到天上去。而仅仅几个月前，股市还弥漫着一股世界末日的氛围，难道这真的不是同一届股民？

1，估值。

谈到炒股，言必称估值。什么是估值呢，有的说是市值（或者市盈率），有人说是主观认定的价值。

接下来说说估值的荒唐之处。我们首先假设投资标的存在“内在价值”，且不管这个“内在价值”能否被你所认知到。

假定一股  价格为10元。

小王认为，该股“价值”20元，这就是“估值”，也是买入的依据（先不论这个判断依据是什么）

假定小王买入后，股价是10.01元了。第二天跌到9.99元。

说好的“20元” 内在价值呢？ 为啥股价还是10元？

“价值投资”流派会说，因为价值需要被“发现",需要时间，等待“时间的玫瑰”。可是等着等着，股票剩下5元了。这时候“价值投资”会说，市场疯了！ 要么补仓，要么死熬。

当然也可能是小王判断错了，股票可能就值5元，他判断错了，自然要赔钱。

当然还有一种可能，小王点石成金，很快股价就涨到20，甚至更高，赚到了钱。.这到底是怎么回事？

2，股价变动

假定投资者小元认定一股，他认为值100，理由是驴皮里面有一种物质，可以包治百病，该公司正在研究驴皮的提取，前途远大。

可是小元并不很聪明，他认定该股值100，其他投资者更夸张，认为该股可能值120。股票价格在99.99-101.11之间波动。 他的判断虽然对，但是无法赚到钱。因为没有价差。

注意在这个案例里，小元认定的"内在价值“ 和股价是一致的，他无法从股价波动中获利。

你要想在炒股里赚到钱，必须是你认定的（臆想的）内在价值，和现价有价差才行。

而如果全世界都认为该股的内在价值为100，那么股价就会在99.99-100.01之间波动。你必须认定其内在价值为200，在100买进才有意义。

案例1中的小王要想赚到钱（在开始，全世界都认为该股值10元），必须认定该股值20元，且未来全世界也会接受他的观点。此时，股价才真的会到20元。

案例1，2中，“价值投资者” 天然是“逆向投资者”。不仅要预测出正确的“内在价值”，还必须要与现在的价格有价差。而如果现在的价格与你想象中的“内在价值”有价差，意味着你在买入时，必然与当前市场的一致性观点有差异。

所以，价值投资者必然是逆向投资者。

有人说，驴皮公司100买入，还可以继续涨到200去。我顺势买入，不是逆向了吧？ 当然不是，这是一回事。如果驴皮公司必然涨到200去，那么股价不可能在99.99-100.01间波动，应该是200元 减去 一个资金成本的折现，可能是180多块钱。这时候你180多块钱买进，算上利息时间成本，还是不可能赚钱。

100买入，继续涨到200，本质上是否定了现在的“就值100”的观点。还是否定了当前股价的一致性预期。

3，内在价值

假设老贾是一个上市公司老板（当然，也是投资者）。老贾公司的股票哭视网，价格是10元。老贾认定自己是乔不司第二，股价不到100简直就是笑话。可是股价不涨怎么办？

他有几个选项：

好好经营，把公司做好。

到处开会，向投资者宣传公司的美好前景。

作假。

在第一种情况下，投资者认定哭视网大有前途，内在价值为100，现价仅为10元，显然是价值投资。经过贾总的苦心经营，最终实现了这个目标，这是经典的“价值投资”过程。

第二种情况就有点意思了。老贾到处开会宣传，（在公司经营情况不变的前提下）投资者对“内在价值”的评估受到了影响。原来投资者认为,“内在价值”仅为10元，经过老贾的鼓吹，投资者相信了“内在价值”为100元，纷纷买入。这个过程中，股价自我实现，开始上涨。这就是“吹票”的效果。

第三种情况不用说了。

可是问题是，后两种情况里，并没有“内在价值”，就连“对内在价值的想象” 也是建立在完全不存在，甚至错误的基础上的。而假老板的目标价100，也只是他的想象，跟内在价值的评估没有一点关系。

也就是说，其实根本不用引入“内在价值”这个变量。

这个变量类似于一个无用的，可以约去的常数。

内在价值，既无必要存在，也无可能准确评估，还容易受到干扰和误导。在上面这个案例中，投资者对“内在价值”的评估，完全可能建立在错误的基础上。

然而投资者又会说，我投资”蓝筹股“，“国有股”，不会造假，没有吹嘘，不就可以根据什么FCF，什么NAV，什么这个那个来估值了吗？

可是，那样的话，为何股价还是10元，很难到达投资者依据“以上科学根据” 评估的20元呢？

因为，以上全错。

4，如何提取利润

一个大猩猩扔飞镖，选了一个10元股。明年20元卖出。赚到10元。

请问，这10元是哪里来的？

一个基金经理，根据（XX理论XX模型XX思想）选了一个10元股，明年20元卖出，还得到1元分红。他认为，他赚到的11元钱，都是“价值投资”所得。

在以上案例中，大猩猩赚到的10元，是下家给他的。基金经理赚到的11元，有10元是下家给他的，1元是公司给他的（这个暂且不论）。

这两个10元价差收入没有差别，都是下家转给上家的，区别在于大猩猩不知道下家为什么给他10元，基金经理根据（XXXXXXX）认为，下家给他10元是有道理的。

在股票市场交易中，你得到的利润，总体上说大部分都是价差收益。对于价差收益来说，不管下家因为什么原因接手你的股票，你的利润总是要从接手的下家手里拿到。

买家接手你的股票，可能是因为公司真的变得更好了、忽悠宣传、造假，“牛市的FOMO情绪” 也可能是这些因素的混合。

但是你一定要找到一个愿意加价买走你手里股票的人。

可是回到文章开头，如果现在的价格是所有人所认可的，凭什么人家要加高价买走呢？ 于是又回到上一段的内容，你需要用一个理由，让今后的人，愿意高价买走。

所谓“价值投资”，无非是让其他人因为”公司真的变好了“而买走罢了。

只有那1元分红，是公司真的给你的。

5，分红

假设我永远不卖出，就靠分红回本行不行。

10元股票，1元分红，10年回本。10年后股票零成本，每年还能产生1元分红，白得。

恭喜你，你是上市公司大股东，大富豪，家族三代豪强。儿子接班老子，孙子接班儿子，子子孙孙，无穷匮也。——那你要上啥市呀… 这么好的公司，自己留着多好啊！

这样好的股票，你去哪里找？凭什么上市公司老板要10元卖给你，而不留给他的儿子？

上市公司老板会100元卖给你，你100年才能回本。

但是真实世界里，上市公司老板会把这个股票以20元左右价格卖给你。

5%的利息，还行，20年回本。而且公司也有些增长，估计13-14年，算上增长也就回本了。

因为利息不稳定。

上市公司老板不是傻子。20倍分红率卖出了，先卖为敬。虽然每年可领5%，但是因为公司不是生活在真空中的，受到各种因素制约，利息不稳定。有多不稳定呢？ 有可能一年亏掉10年利息的程度。比如今年，一亏，公司就亏得倒闭了。

想到未来20年都风调雨顺，不能有任何天灾人祸，还不能有竞争，迭代，技术。。这是完全不可能的。 算了，20卖给你了，便宜你小子了。假设真的20年啥事都没有，算你赚了。反正我这把老骨头不一定能活20年，我先把钱拿了，给孩子加拿大买上房，万一出点什么事的话……

这样，交易才得以达成。

然后，你守着5%的息率，等待20年漫长的生涯，不出现任何事情，直到今天的到来。公司噗的一下，没了。

为了防止这种情况出现，你还是会选择在“合适”的时候，把股票卖给其他人。

6，波动

“一人之心，千万人之心也，奈何取之如珍珠，而用之如泥沙？”

以上的东西，我懂，你不懂么？ 除了新股民外，大家都懂的。然而大家还要在以上条件下，继续在市场里搵食。

所以，每一个（当前的）定价，都是考虑了所有因素后做出的最佳定价，所谓市场有效，就是这个道理。你10元买入，当前所有人都认为就是值10元。而你认为20元，大概率就是你自己傻。

你必须战胜所有人，必须保证所有人“全错”，全世界就你一个对。 才能在股市里抄底逃顶，赢得暴富，成为股神。就算做不到战胜所有人，想要实现长期盈利，至少要持续的战胜大部分人。

这太难了。而且不是一年赢，要十年九赢，年年都赢，至少立于不败。可以说，这比考清华难太多了，相当于每年都要考一个清华。

还好，我们有“波动”。 

因为你难，别人也难，大家都难。你看不懂，别人也看不懂，你害怕，别人比你更害怕。

这就有了波动。

当公司要出问题时，你判断会从10元跌到5元，然而别人比你更怕，认为会归零。最终股价跌到了1元。此时，与你认为的5元就形成了5倍价差。

此时，管它真的假的，买了再说。（当然，不能满仓）

假设公司真的归零了，你亏掉1元。假设真的没那么严重，1元反弹到5元，你赚了4元。

当大盘进入“牛市”时，你判断股票会从10元涨到20元，然而别人比你更怕（踏空），认为也许会涨到100去呢，最终涨到了50元。你认为接下来的事情谁都说不准，50先卖为敬。之后或许到了80，100，或许跌回了20，但这又与你有什么关系呢？

如此反复操作，终成为一代股神。

当别人问你投资方法时，你只告诉他们 ： 1，为什么我认为公司不会跌到1元  2，为什么我认为公司不会涨到100元  而没告诉他们的是：

如果我判断错了我会亏多少钱。我拿什么跟其他交易者做的交换。

这是价投大师永远不会告诉你的。他只会告诉你判断的依据，而不会告诉你交换的代价。

毕竟如果不交换，要股市干什么，自己开个公司不香吗？

总结：

1，你无论如何都要获取价差收益。分红也是价差收益的折现方式。价差本质上是唯一的收入来源。

2，“价值”只是判断可能的价差的依据中的一种而已。而且尽管如此，判断也可能是错的。就算判断对了，还必须保证其他人判断都错你才能赚钱。

3，你跟别人交易是基于风险和收益的综合考量，别人也不是傻子。通常情况下，你占不到什么便宜。

4，要想占大便宜，就要等别人出错。好在如果足够勤奋，你可以做到这个程度：对于“基本面，技术面，关灯吃面”，你看不懂的，别人也看不懂。

5，在以上全中的前提下，一直等到一个机会，因为任何原因，其他交易者给出经你评估下风险收益不成比例的价格时，你出手跟他们交易，拿走钱。

6，循环往复一生，成为股神。

注意，长期持股是一样的。长期持股过程中的波动，你选择“持有”，是与选择“交易”的人竞争。 你认为没有交易的理由，他们认为有，最后你赢了，把他们都甩下车。

这就是“价值投资”。