【脱水研报】二季度民营航司有望率先扭亏，下半年板块有望 迎来拐点；
二季度民营航司有望率先扭亏，下半年板块有望 迎来拐点；机构严苛条件筛选，这些预期未被透 支的黑马成长股更有看点——0520脱水研报
摘要：
1、民航：4月民航旅客顺数量创2020年来月度新高，淡季票价已经恢复到19年的九成以上，
后续来看，客座率还有提升空间。在五一假期带动下，二季度三大航较一季度将有明显的减
亏，春秋与吉祥或可以实现扭亏为盈。三季度将迎来暑运旺季，需求旺盛程度将决定票价表
现。
2、策略：券商指出随着疫情得到有效控制，经济逐步修复，预计业绩确定性溢价将略有降
低，而业绩边际改善个股将呈现更高的配置价值。获取超额收益新路径：精选业绩未被充分预
期、行业景气向上的成长股。
3、光器件：光模块光器件板块业绩普遍良好，估值较低，二季度或有反弹机会。短期来看，
二季度以来国内5G建设逐步启动，基站招标也有望在5月份左右启动，进而推动电信侧光模块
需求逐步回暖。1篌运营商200G光模块有望从二季度规模出货，100G和400G光模块需求有望
超卖增长.
4、隔膜：21H2开始隔膜供不应求。从Q1到Q4,恩捷、星源、中锂季度供给增量354亿平，
相当于20GW。而光宁德季度排产规划从Q1到Q4就提升了30GW。海通判断未来2・3年隔膜预
计会持续供不应求。
正文：
1、二季度民营航司有望率先扭亏，下半年板块有望迎来拐点（国泰君安）
从近期民航数据来看，4月旅客运输量达到5109.4万人次，创下2020年来月度新高，已经达到
19年同期96.2%的水平。
国泰君安认为，二季度逢五一假期，预计行业将大幅减亏，小航有望率先扭亏。三季度后的暑
运旺季，有望催化市场乐观预期。
1） 运力投放增长趋缓，客座率还有上升空间
由于国际航线未恢复，航司运力转投国内。
目前国内航线运力供给已达19年同期的125%以上，继续提升空间受限，未来几个月航司经营
情况改善将主要体现为客座率和票价的提升。
①票价方面，4月国内票价回升至2019年九成以上，好于先前预期。
②客座率方面，4月三大航客座率恢复到75%以上，但较19年同期还有提升空间；民
营航司恢复更快，春秋和吉祥客座率分别达到88%和83%。
从航司角度，在客座率升至理想状态前，继续增投运力可能性小，大航将继续礴升客座率为
主要目标.
2） 二季度民营航司有望扭亏
二季度已经过半，目前来看国内航线运行情况良好.
东兴证券认为，若无特殊情况，二季度三大肮较一季度将有明显的减亏，春秋与吉祥可以实现
扭亏为盈。
3） 三季度暑运旺季，有望催化市场乐观预期
入境隔离措施年内难有放松，国际客运市场恢复将极为有限.
预计暑运航司将积极增投过剩运力至国内市场，估算国内ASK将可能较2019年高增长。
三季度若出行指引正常，学生等出游将有望在暑运集中释放，需求旺盛程度将决定票价表现。
暑运若明显盈利，将有望催化市场对2022年航司盈利弹性的乐现预期
2、核心资产的业绩确定性溢价或边际降低，预期未被透支的黑马成长股或更有
看点（中信证券）
精选黑马成长股的过程分三个步骤：
（ 1） 定位黑马成长股。
定位长期业绩稳定性TS或较差，但短期业绩明显提升的个股。
1） 定义黑马成长股为长期（3・5年）业绩稳定性一般或较弱，但短期（ MRQ. TTM） 业绩显
著提升的个股。
2） 黑马成长股蕴含更多的超预期信息，其长期表现优于长期业绩稳定性强、同时短期业绩明
显提升的白马成长股。
3） 2012年以来，黑马成长股组合相对中证500指数的年化超额收益率为13.1%,组合股票平均
数量为258只.
（ 2） 过滤成长持续性较弱的个股。
长期业绩稳定性一般的个股成长持续性通常较弱，需优选未来业绩能够持续增长的个股。
1） 长期业绩稳定性一般或较弱的个股增长持续性相对较弱，需优选未来业绩能够持续增长的
个股。
2） 主营业务快速扩张、成长趋势加速向上、长线投资者认可的个股未来业绩持续增长的可能
性较高。
3） 综合营收增速、成长趋势、外资观点刻画个股的业绩增长持续性，在黑马成长股组合中进
一步优选增长持续性较高的50只股票，等权构建潜在业绩持续增长的黑马股组合。2012年以
来，组合相对中证500指数的年化超额收益率为26.5%,信息比率为2.8.
（ 3） 精选业绩预期未被透支的个股。
超额收益更多来源于未被市场充分预期的信息，预期以及预期透支幅度的刻画对成长股投资至
关重要。
1） 量价特征：估值相对合理、财报发布前后市场反应积极的个股表现更优。
2） 分析师行为：财报披露后分析师上调盈利预测从分析师的角度证明前期业绩预期未被大幅
透支.
3） 上市公司行为：上市公司可以在规定时间内自主选择业绩披露时间，选择较早披露的公司
或对自身的业绩更有信心，能券从上市公司角度说明个股业绩可能超预期。
4） 策略构建：从量价特征、分析师行为、上市公司行为多角度综合评价个股业绩预期透支幅
度，在潜在业绩持续增长的黑马股组合中进一步精选预期透支幅度较低的30只个股。2012年以
来，组合相对中证500指数的年化超额收益率为32.3%,信息比率为3.2。
3、5G基站招标5月或启动，行业业绩好估值低或有反弹（中信建投）
中信建投研报指出，光模块光器件板块业绩普遍良好，估值较低，二季度或有反弹机会。
1） 2020、21Q1业绩实现较快增长
2020年，光模块光器件板块9家公司合计实现营收266.5淞元，同比增长22.45%,实现归母净
利润为26.31亿元，同比增长31%；实现扣非净利润21.96亿元，同比增长43.75%,号蟀为
25.44%,同比提升0.19pct,净利率为9.87%,同比提升0.64pct。
21Q1,光模块光器件板块营收69.44亿元，同比增长68.42%,归母净利润6.71亿元，同比增长
229.41%,扣非净利润6.12亿元，同比增长221.33%,毛^率25.17%,同比提升2.24pct,环
比下降0.31pct,净利率9.66%,同比提升4.72pct,环比提升1.74pct.
光模块光器件公司业绩普遍高增，一方面受益于国内5G规模建设推动前传/中回传光模块规格
和需求数量提升；另一方面疫情推动线上经济发展，数通400G/200G升级周期开启，北美云厂
商需求旺盛带动数通光模块景气度提升。
2） 固网接入和数通驱动行业景气度持续
2021年中国运营商资本开支平稳，5G基站数量较2020年小幅增长，但基站结构变化导致光模
块需求量平稳，叠加竞争带来的降价效应，国内电信侧需求或小幅回落。
F5G驱动固网接入进行景气周期，数通市场北美云厂商收入高增，资本开支维持高位，
400G/200G将在2021年实现放量，进而推动光模块光器件行业景气度持续。
从竞争格局来看，呈现行业集中度提升和“东升西落”两大趋势，中国头部光模块光器件厂商通
过整合产业链资源筑深护城河，中国厂商全球份额仍有较大提升空间。
3） 行业或有反弹机会
短期来看，二季度以来国内5G建设逐步启动，基站招标也有望在5月份左右启动，进而推动电
信侧光模块需求逐步回暖.北美运营商200G光模块有望从二季度规模出货，100G和400G光模
块需求有望持续增长。
总体来看，光模块光器件行业的关注焦点正在走向以数通市场占主导，而数通市场需求仍较
好，但目前光模块光器件行业估值处于低位，光模块光器件行业今年二季度及全年业绩良好，
行业有反弹机会。
中长期来看，光模块光器件行业仍有增长空间，头雄中效应有望更加明显.
可关注光器件及提供光器件OEM方案的公司、在高端数通光模块市场占据市场份额或具备光芯
片能力的公司和受益固网接入行业景气周期挪圭光模块较早出货的公司.