25家A股与新三板企业短评

⚫会畅通讯做语音会议服务，就是通过整合中国电信、中国联通、中国移动等电话运营商的网络，来帮助大型企业召开语音会议。竞争对手有：为中国电信、会畅通讯、中国联通、全时商务、中国移动、二六三（002467）、长城宽带、苏宁云商、小米、阿里巴巴等。语音会议这块业务国内接受度不高，并且供应商还都是自己的竞争对手，所以这块业务不断萎缩。2018年公司并购明日实业、数智源，2019年并表，主营业务变成了云视频会议，竞争对手是腾讯会议、Zoom、思科、华为、宝利通、亿联网络、鸿合科技、真视通、苏州科达、随锐科技、好视通、小鱼易连等，可见市场竞争之激烈。公司的定位是差异化，主要客户为央企国企和大型企业，换言之，公司的竞争优势不在于技术和研发，而在于搞定客户的”关系”。

显然，会畅通讯是没有什么护城河的，很容易在和华为腾讯思科这种竞争对手的竞争中落败，看不到公司能有什么独特的竞争优势。

收购完成后，会畅通讯的业绩飙升，但是应收账款也同样猛增，商誉占资产比例达到44%，还有高额的借款，风险很高。

另外几点值得注意，比如公司董事长是美国籍，虽然外国人当董事长没什么问题，但是在目前情况下，总是让人担心；没有任何公募基金投资会畅通讯，虽然基金抱团的不一定是好股，但是基金全部整齐划一不碰的股票，大概率有问题。

⚫艾力斯的核心产品是抗癌药 EGFR-TKI 。目前国内已有两款第三代 EGFR-TKI 药物获批上市，分别是阿斯利康的奥希替尼（一线/二线，2018年进入医保）和翰森制药的阿美替尼（二线） 。另外还有艾森医药 即将上市，还有倍而达药业 、圣和药业、益方生物/贝达药业、奥赛康 、江苏正大丰海制药等多家在临床试验中。

因此，这块产品市场空间较大，2025 年国内三代 EGFR-TKI 市场空间有望超 200 亿元；但是市场竞争激烈，竞争对手的实力都非常强大。艾力斯的药品上市后，能占领多少市场份额现在不好预测，个人认为不是很乐观。

⚫南微医学是国内微创介入器械领域的龙头公司，竞争力强；毛利率净利率ROE都很高，盈利能力强。国内微创介入耗材目前多处在导入和爬升期，随着微创介入技术的持续升级和适应场景的拓展、国产替代进程，公司收入有望在未来实现高速增长。面临的主要风险就是集中采购，但是目前短期内概率较小。

⚫招商公路：我觉得招商公路是高速公路领域最优秀的公司：中国收费公路运营里程最长、覆盖区域最广，进取心强，通过收购和内生增长不断快速做大，围绕公路相关环节做大做大强，介入相关的交通科技和智慧交通领域，投资也都是投自己熟悉的高速公路企业。由于疫情和免费等因素，招商公路业绩短期下滑，但是随着疫情控制，经济恢复正常，预计业绩会逐步恢复。护城河高，现金流好，股息率较高，其实成长性也还行。高速公路领域能做成这样确实很优秀。

但是，其所在的行业并不是很好。回收周期太长，ROE较低，并且受到政策的影响很大，没有多少自主定价权。

⚫渤海汽车的业务是汽车零部件制造（活塞类、铝制结构件、轮毂、汽车蓄电池）、汽车零部件批发与零售  。这些产品都门槛低，竞争激烈，毛利率很低。上市17年，累计分红1.8亿，募资49.9亿。很明显，公司的业绩是靠从股民那里募资的钱做出来的，自身的赚钱能力极差，ROE低到了1.54%，还跑不赢银行理财。这种公司就是价值毁灭。所以我觉得当前很高估。

⚫天罡股份做供热、供水行业超声智能计量仪表，下游客户主要为热力公司、水务公司、房地产开发商等。从财务报表来看，各方面都是不错的。但是这个行业很碎片化，集中度很低，很难做到很大规模，A股上已经有很多家同行，规模都不大。

但是应收账款很高，另外有关联交易，比如2019年2月注册的一个新公司：弗陆米特（威海）国际贸易有限公司，当年就成为第二大客户，销售额1057万。公司是典型的家族企业。

2019年公司申报科创板IPO，2020年被终止，估计和企业有一些不规范的地方有关。

⚫中国核电营收增长不错，但是净利润增速低很多，从报表来看管理费用和财务费用增长很多。公司长期借款1810.27亿，短期借款84.12亿，利息费用70.07亿，而扣非净利润只有43.95亿。可见，目前资金全部消耗在核电项目中了，前期资本开支太大，贷款太高。而下游客户基本就是国家电网一家，电价也没有自主定价权。虽然作为央企，不太可能发生资金链危机，但是这种商业模式明显是很差的，自由现金流大部分年份都是负的。虽然公司还有不少在建的核电项目会推动营收的增长，但是增长质量太差了，赚不到什么真金白银。

⚫成都先导做药物筛选 CRO，涵盖 DEL（DNA编码化合物库）、SBDD（基于结构的药物设计，基于三维结构的筛选）、FBDD（碎片分子库fragment baseddrug discovery）技术平台，以DEL为主。

竞争对手有药明康德（DEL+FBDD+SBDD ）、 维亚生物（SBDD+FBDD+AMSM ）、药石科技（FBDD） 、康龙化成（DEL+SBDD）、 睿智医药、美迪西、皓元医药、Nuevolution、 Ensemble Therapeutics、X-Chem 、DiCE molecule、Peptidream、Evotec 、Schrodinger、GSK等。

客户有：辉瑞、强生、默沙东、赛诺菲、武田制药、勃林格殷格翰、利奥制药、LG 化学、基因泰克、Aduro、Forma、扬子江药业、天士力集团、先声药业等。

公司在国内DEL领域具有领先优势，获得合作项目最多，不过和GSK等国际企业比还是有一定差距。比如，药明康德构建的 DNA 编码化合物库（DEL）化合物分子约 900 亿个，成都先导构建的 DNA 编码化合物库有化合物分子约 5000 亿个， Nuevolution有40万亿个。

根据临床候选化合物的发现策略主要可分为 6 种，应用占比分别为：已知活性化合物（Known compounds）（43%）、高通量筛选（HTS）（ 29%）、基于结构的药物设计（SBDD）（14%）、定向筛选（Focused Screens）（8%）、基于分子片段的药物设计（Fragment screens）（5%）、DNA 编码化合物库技术（DEL）（1%） 。

可见，DEL技术还不是目前的主流药物筛选技术，目前市场空间不大（20亿-40亿之间），应用程度及市场占有率仍较低，虽然有库容量巨大 、 合成效率高 、 分子多样性好等优点，但也面临着技术局限性：对于难以表达纯化的靶点或者活细胞体系等功能性靶点筛选比较困难；尚没有药物成功上市的案例，商业化存在不确定性的风险。

药物筛选 CRO未来发展前景良好，现在处于早期，未来空间较大，并且有多样化变现模式。成都先导作为国内领先企业，值得关注。

⚫中国宝安已经是控股型公司，业务非常庞杂。旗下子公司中，除了贝特瑞等少数发展的不错，大部分都不咋地，比如：国际精密(HK:00929)、ST大地和(OC:831385)、马应龙、大佛药业、友诚科技、绿金高新，一堆大杂烩。热衷炒股，热衷分拆子公司上市，控股公司自身价值含量越来越低。

⚫五洋停车(SZ:300420)：业务杂乱，什么都做；应收账款高，现金流差；上市以后不停募资，合计募资18.5亿，但是现在还很缺钱，又贷款又股权质押，毛利率还在不停下降。所以公司募资的投向很有问题，赚了会计利润，但没有赚到真金白银，更没有建立起竞争力。

⚫银泰黄金只有33.61% 收入来自黄金，其他是白银、铜、锌等。另外，公司采矿业务占比也只有一半，贸易业务占另一半，黄金涨对于贸易业务不会贡献业绩。所以，其股价自然不能和黄金价格直接挂钩。这类采矿企业 产品无差异化，业绩波动大，商业模式差，难以出牛股。

⚫联赢激光主要 品为 YAG 激光器、光纤激光器、半导体激光器及相应激光焊接自动化成套设备，下游应用领域主要为动力电池（77.99%）、汽车及五金（10.91%）、消费电子、光通讯等。

2018 年中国激光加工设备市场规模 605 亿元， 激光焊接设备市场规模约为 96.80 亿元，公司 2018年在激光焊接市场占有率约为 10%，排名靠前。竞争对手有：大族激光、华工科技、新松机器人、大恒科技、正业科技、百超迪能、亚威股份、利达光电、锐科激光、 创鑫激光  杰普特等。

公司的 经营方式是定制化开发，没法大规模自动化生产，规模效应不强。客户有：宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、星恒电源、欣旺达、格力电器、瓦尔塔、德赛电子、富士康、华为、中天科技等客户，宁德时代是第一大客户。公司面对下游这些大客户议价权较弱；生产周期较长，设备运达客户处后需要进行二次装配，验收周期较长，因而应收账款较高，现金流差；市场竞争激烈，公司的毛利率和净利率不断下滑。

2020年由于疫情原因，，公司及供应商延期复工复产,上半年产量较上年同期有所下降；同时，管控期间基本停止到客户现场进行安装调试工作，使得前期已交付设备的安装调试及验收进度有所延迟，相应造成收入下降。

但是，从预收款项来看，公司的预收款高于2019年，另外研发费用也在加大；而且2020年下游动力电池企业其实没有多大影响，比如宁德时代依然在大手笔扩建产能，那么必然增加对设备的采购。因此，联赢激光在今年有望业绩好转，受益于宁德时代等动力电池企业的产能扩张，未来应该会有不错的增长。

⚫东软集团是平庸公司的典型案例。

商业模式不佳，从以前外包到现在定制开发，毛利率和净利率很低，应收账款高，坏账风险大。

大而不强，营收规模很大，利润很低；员工人数很多，但是产出极低。

管理运营水平差， 1991 年成立，中国第一家上市的软件企业，利润却一年不如一年，一直到亏损。搞了很多项目，但是并没有什么做到行业顶尖水平。业务杂乱，除了软件，还做物业管理、  电动汽车充电桩  、广告  保险等杂七杂八的业务。还炒股，炒股水平又差。

上市20多年没搞好，能指望以后突然搞好吗？希望渺茫

⚫中控技术面向流程工业为主的工业企业提供以自动化控制系统为核心，涵盖工业软件、自动化仪表及运维服务的智能制造产品及解决方案。

流程工业是指不间断连续生产的企业。流程工业涉及能源与原材料工业，主要涵盖炼油、石化、化工、制药、建材、冶金冶炼、火电、核电等工业，具有生产规模大、能耗物耗高、危险系数大、工业复杂、自动化程度较高、过程连续等特点，对于各环节生产稳定运行要求较高，因此自动化控制系统和自动化仪表是流程工业实现智能制造的重要基础。

公司是国产化 DCS （集散控制系统，是采用控制功能分散、显示操作集中、兼顾分而自治和综合协调的设计原则的新一代仪表控制系统）龙头厂商 ，  DCS 系统在国内的市占率已达到 27%，连续九年高居国内第一，远高于竞争对手艾默生、和利时、霍尼韦尔、西门子、ABB、施耐德、横河电机、智深控制等，显示出很强的竞争力。

2019 年度国内 DCS市场规模为 87.4 亿元人民币，同比增长 7.2%，化工、石化和电力是主要应用行业，其中化工行业为 2019 年 DCS 第一大市场，市场规模 32.3 亿元。公司的客户有：中石化、中海油、神华宁煤、东北制药等。

DCS系统转换成本高，因此公司具有深厚的护城河。公司的业绩快速增加，正向电力、建材、冶金、核电、造纸、制药等领域拓展,；同时毛利率、净利率、ROE不断提升，各项财务指标表现良好。制造业智能化需求不断提升，公司未来发展空间很大。

⚫中国广核：高度依赖单一客户，供应商和客户都有大笔关联交易，产品价格完全不由自己掌握，这样的企业，只能看股息率来投资了。

⚫航发动力是国内军用航空发动机领域唯一上市公司，产品范围从大型发动机扩展为大中小型发动机、航模发动机，集成了我国航空动力装置主机业务的几乎全部型谱，技术实力强，壁垒高。随着军事飞机民用大飞机产业的快速发展，航发动力未来业绩也非常看好。

但是，个人不喜欢这类投资标的。因为：

1、炒股票，买航发科技、航发控制这样和主营相关的股票也就算了，买贵州银行是什么意思呢？尤其是在还有大量贷款的情况下。

2、不专注，搞了一大堆非航空业务，比如物流、做装饰的铝业公司等，很多是产能过剩行业，毫无竞争力。

⚫热像科技主营业务为红外热像产品研发、销售及技术服务。这块市场其实不大。

去年疫情，公司推出全自动智能体温筛查热像仪，业绩大增；今年疫情持续，业绩应该还会不错。今年全球接种疫苗，明年有望疫情得到很好控制，那么公司业绩可能会下滑。

⚫芯海科技有两个技术平台：高精度ADC和高性能MCU。基于这两个平台，公司开发了智慧健康芯片（47%，用于体脂秤、手环、血压计、血糖仪以及体温计等）、压力触控芯片（9.7%，手机，小米、Vivo等）、MCU（30%，移动电源、快充适配器、无线充、车充、TWS 耳机充电仓、直发器、电动牙刷、电动自行车、电子烟等）、工业测量芯片（4%，压力变送器、充气泵、胎压计以及测温模块、计数秤/计重秤等，）、智能家居（智能照明、中央空调、冰箱、破壁机以及称重饭煲家电设备），竞争对手有：上海贝岭、德州仪器（TI）、亚德诺半导体技术有限公司（ADI）、兆易创新、中颖电子、意法半导体（STM）、盛群股份、松翰科技、赛普拉斯、美信、Maxlinear等。

公司对市场很敏锐，把握住了体脂秤这个细分品类的机会，业绩得到爆发式增长。公司一直保持很高的研发投入，积极拓展红外测温、人体成分分析仪等新的应用领域，还在研发智能电表、汽车座舱等相关产品。这些下游产业正在较快增长，因此公司的业绩未来几年应该会不错。

但是消费电子领域竞争对手较多，竞争激烈，有些产品价格下滑很快，公司的毛利率、净利率这几年都有所下滑。公司的应收账款较高，现金流较差，这方面的风险需要注意。

⚫锦欣生殖做辅助生殖专科医院，为不孕不育家庭提供试管婴儿服务。这类医疗服务没有多大的安全风险，不太可能出严重的医疗事故，是个较好的赛道。公司按收入计算市场占有率，排名全国第二位，民营医院第一。四川省2019 年的市场份额为 58%，位于第一名，锦欣生殖成都的成功率达到 55.2%，高于平均水平。目前有锦江生殖中心、成都西囡妇科医院、深圳中山医院、美国 HRC Fertility、老挝锦瑞医疗中心、武汉黄埔中西医结合妇产医院。这说明公司已经具有标准化管理和异地并购复制的能力。

全球首次生育平均年龄上升，不健康生活方式和环境的因素导致不孕症在全球越来越普遍。。根据沙利文数据，全球不孕症患病率由 1997 年的 11.0%上升至 2018 年的 15.4%，预

计到 2023 年将上升至 17.2%。预计未来四年中国辅助生殖市场规模达75 亿美元 ，复合增速 14.5%。所以，锦欣生殖所处的行业发展前景很好，公司又是龙头企业，可以靠并购和内生增长（VIP服务）来不断扩展，提升业绩，确定性较高，估值方面也处于合理水平。

⚫交控科技主营业务是以具有自主知识产权的 CBTC （Communications-Based Train Control，基于通信的列车控制系统）技术为核心，专业从事城市轨道交通（主要是地铁）信号系统的研发、关键设备的研制、系统集成以及信号系统总承包、维保维护服务及其他相关技术服务等。经营模式是通过招投标的方式以总承包商形式承接城市轨道交通信号系统工程项目，从分包商采购部分信号系统子系统，与公司自主研制和生产的核心子系统进行系统集成，同时根据用户需求对信号系统产品进行再开发，为城市轨道交通用户提供定制化的信号系统整体解决方案。

公司有较强的技术实力，是国内城市轨道交通领域第一家拥有 CBTC 自主技术的厂商，打破国外垄断。市场份额也高，2019 年的市场占有率为 25%，连续两年位列第一。竞争对手有11个：卡斯柯、电气泰雷兹、通号国铁、众合科技、华铁技术、恩瑞特、中车时代电气、富欣智控、和利时、交大微联和新誉庞巴迪。

短期来看，公司的在手订单较多，业绩依然能有较高的增长，当前TTM市盈率27.66，估值合理。但是，长期来看，随着各地地铁大规模建设完成，增速可能会降到很低。所以，这家公司股价低迷可能与长期逻辑有关。

⚫华恒股份主要产品是恒焊机器人，客户以工程机械、矿山机械企业为主，比如三一重工、牛力叉车、泰富重工、徐工科技、杭叉集团(SH:603298)、中集车辆(HK:01839)。供应商有上海发那科机器人（机器人电机）、库卡机器人（焊接机器人本体）、西门子等。华恒另外在布局智能物流装备AGV（自动导向小车Automated Guided Vehicle，简称AGV)）机器人。竞争对手有：GM、CLOOS、唐山开元、珠海固得、德国徕斯、日本神钢、上海沪工、梅塞尔（中国）、宁波金凤、江苏博大等。

由于核心零部件依赖进口，华恒股份更主要是做集成，因此毛利率一般，而且销售费用、研发费用很高，因此净利率很低，ROE很低。不过，华恒已经研发出核心零部件：减速器。华恒面对下游大客户的议价权也较弱，应收账款较高，还有高额的贷款。所以，华恒的产业链地位较弱，盈利能力也较弱。

华恒股份早在2011年申报IPO，不过失败了，因为三一重工的子公司三一电气仅持有公司3.7%的股份 ，公司当时收入大部分来自三一重工，构成关联交易。而且利润过于依赖政府补贴和税收优惠。

2012年再次申报IPO ，由于股权问题和财务问题，再次失败。

因此，华恒股份是有强烈IPO愿望的，也基本满足科创板IPO条件。但是能否IPO成功要看以前的各种问题能否得到很好的规范和改正。

⚫上海贝岭目前两块业务，集成电路产品（6.7亿），集成电路贸易（2.5亿收入，占比30%）。由于贸易业务占比高，毛利率低，只有9.48%，再加上集成电路产品的毛利率也只是在30%左右，都是中低端产品，因此公司整体上的毛利率较低；虽然净利率较高，但主要还是理财产品收入高，光利息收入就有5021.19万，因此财务费用是负的。可见，上海贝岭目前的净利润含金量较低。

集成电路产品中，主要是电网用的智能计量产品、电源管理产品、非挥发存储器、工控半导体，下游是电表、手机、液晶电视及平板显示、机顶盒等各类工业及消费电子产品。

大股东是华大半导体，其目前正逐步转变为以工业控制产品为核心的综合性半导体企业。因此，公司未来长期会以工控芯片为主， 产品结构调整为：工控半导体、高性能模拟（ADC/DAC）、电源管理芯片。

工控芯片比消费电子芯片壁垒更高，毛利率更高，市场空间也很大。因此，如果公司产品结构如果能够调整成功，各项财务指标有望得到大幅改善。

因此，上海贝岭当前业务是没有多大吸引力的，扣掉贸易业务，当前的估值也不算低。

但是，公司收购了国内电影管理芯片领域前几名的南京微盟，大大增强了电源管理领域的竞争力，未来会加大布局盈利能力更强的工控芯片，还是值得关注的。

⚫星网锐捷(SZ:002396)为企业级客户提供信息化解决方案，主要产品是企业级网络设备  55.78% （交换机和路由器）、网络终端（瘦客户机、桌面云）  14.58% 、通讯产品  14.93% 。

星网锐捷在多个细分领域排名靠前：根据IDC数据，锐捷网络以太网交换机在中国市场排名第三、中国企业级终端VDI市场份额第一、中国企业级WLAN市场占有率第二、Wi-Fi 6品类市场份额第一，云课堂（虚拟化计算机教室）解决方案市场第一，中国企业级IT业务综合运维管理平台软件市场排名第一。

但是，也面临着强大竞争对手：华为、思科、神州数码、中兴通讯（000063.SZ）、迈普通信 博达通信、紫光股份(SZ:000938)、长城信息（000748.SZ）等。

公司上半年网络终端产品销售收入较上年同期减少45.12%，主要是金融行业（银行、保险）客户受疫情影响，相关的招标采购工作延后;全年业绩估计也不太好看。不过，疫情之后有望恢复。因为企业信息化需求一直存在，并且是会不断增长的。

星网锐捷正分拆锐捷网络至创业板上市，而锐捷网络的业务是星网锐捷一直以来的核心板块：企业级网络设备，所以如果分拆完成，星网锐捷的竞争力可能会削弱。分拆对于股东有利，但是对于星网锐捷公司来说看不到多大益处。

⚫三安光电是LED芯片的全球龙头企业，2018年LED芯片产能过剩，价格下滑，一直调整到现在，导致三安光电近两年业绩下滑。不过，随着一些企业退出，LED芯片供给情况会逐步好转，另外三安光电正在调整产品结构，进入前景好竞争格局好的Mini/Micro LED、高光效 LED、车用 LED、紫外/红外LED 等新兴应用领域。因此，这块主营业务未来有望好转。

在LED芯片之外，三安光电还在大力发展第三代半导体晶圆代工业务，涉及微波射频、电力电子、光通讯和滤波器四个领域，主要应用于 5G、大数据、云计算、物联网、电动汽车、智能移动终端、通讯基站、导航等。这块目前的营收规模还比较小，但是增速很高，未来潜力巨大。因此国家大基金、格力电器都纷纷入股。

⚫矩子科技的产品有机器视觉设备（45.17%）、控制线缆组件（38.52% ）、控制单元及设备（14.68%）。

机器视觉设备客户有：苹果、华为、小米、OPPO、VIVO 等知名企业或其代工厂商，竞争对手有：德律科技（3030 .TW）、Koh Young Techno（098460.KS）、 神州视觉、SakiCorporation、欧姆龙、天准科技(SH:688003)等。机器视觉设备应用广泛，可以降低工厂人手，提升效率，在国内正处于高速发展期，前景看好。2016 年至 2019 年 ，机器视觉设备的毛利占比分别为 57.93%、63.11%、67.36%和57.93% ，毛利率是很高的，因为公司的定位是中高端，很多产品实现了进口替代。

控制线缆组件毛利率25.97%， 主要客户包括全球领先的金融设备制造商 NCR 集团、Diebold 集团，知名半导体设备制造商 Ultra Clean 集团等。竞争对手有：莫仕、RapidManufacturing、greatlink、信邦电子（3023.TW）、威贸电子（833346.OC）、瑞可达（831274. OC）等。这个领域市场大，但是竞争激烈，门槛低，较低的毛利率拉低了公司整体的毛利率。

控制线缆组件市场比较稳定，机器视觉设备领域2020年受疫情影响没什么增长，但是疫情结束后，随着工厂复工，资本开支增加，市场有望恢复增长。公司目前开发了高速药片光学检测设、半导体封装自动光学检测设备等新产品，可以不断扩展到新领域，从而推动营收增长。因此，未来几年是有机会的。

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