锂电产业链追踪：不可忽视的价格分化信号
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近期新能源汽车产业链3月份数据陆续更新，本文主要对各产业链环节的产量和价格数据进行较为全面的分析和总结。不同于市面上很多单纯的数据罗列文章，本文对各环节量价指标之间的相互关系，关键指标的走势规律，以及一些需要警惕的风险均进行了分析。
3月份国内新能源汽车产量21.6万辆（中汽协口径），环比增长74.9%，该产量仅次于2020年12月份23.5万辆的历史最高产量水平；国内动力电池装机量为9.0GWh（中国汽车动力电池产业创新联盟口径），环比增长61.3%。3月份国内整车产量和动力电池装机水平与我们在前述文章《硬核！追踪新能源汽车行业景气的领先指标，有哪些？》中的通过领先因子进行的前瞻性判断一致。另外，国内动力电池装机量虽然实现了较高的增长，但是需要注意的是，1月份和3月份动力电池装机量的环比增幅均小于整车产量环比增幅，显示单车带电量或在下降。进一步进行计算，2021年一季度国内单车带电量水平为43.6kWh左右，相比2020年全年的48.2kWh水平下降9.6%，背后的原因主要由于五菱宏光MINI等车型的热销使得A00车型占比提升，降低了整体的单车带电量。
继国内新能源汽车整车产销量和动力电池装机量数据出炉后，动力锂电池上游原材料3月份产量数据也相继公布。我们利用萝卜投资平台的数据监控和指标计算功能，对各类上游原材料去年至今的月度产量和价格相关数据进行了统计和分析。
产量环比层面，在3月份动力电池装机量环比增长的带动下，上游各主要环节的产量均有不同程度的增长，其中电池级碳酸锂和LFP正极环比增幅相对突出，分别增长33.6%和20.4%，其余原材料产量环比增幅在0-15%之间。另外，我们对各类原材料产量环比（包括同比）与动力电池装机量之间的相关性进行了全面的检验。与我们通常所预期的上游环节领先的常识性判断不同，实际上大部分环节产量环比（包括同比）与动力电池装机量是同步关系(如图1所示)，并且具有很高的相关性（相关性在0.5-0.9之间）；
在具体数量关系层面，可以发现，上游原材料的环比波动幅度整体显著小于动力电池装机量波动幅度，主要原因或归功于库存对上游原材料产生的平滑作用。如上所述，既然动力电池装机量的变动方向是上游环节的风向标，我们对动力电池装机量2016-2021年的月度环比走势进行了统计，如图2所示，从往年季节性规律看，动力电池装机量环比增速在4月份通常会出现一定程度下行。
图1：锂电池产业链各环节产量环比走势与动力电池装机量环比走势同步（2020/01-2021/04）
图2. 2016-2021年国内动力电池装机量月度环比走势
产量同比层面，今年一季度整车产销量火爆，再加上去年一季度疫情导致的低基数，各类原料产量翻倍增长是必然（如图3所示），无需赘言。从具体增速看，基数抬升效应下，3月份整体产量增速相对2月份有显著的放缓；后续来看，产量基数在2020年4月份出现了更为明显的回升，因此上游原材料产量和动力电池装机量的同比增速预计会进一步显著放缓。
图3. 锂电池产业链主要原材料月度产量同比
价格方面，去年12月至今年2月，锂盐、硫酸钴、硫酸镍、前驱体、正极材料、电解液和铜箔等环节价格共振上行，上游整体一派景气，而且呈现越往上游价格涨幅越大的现象；在3月份和4月份，各环节价格走势出现了明显的分化，部分环节如硫酸钴、硫酸镍、前驱体甚至出现较为明显的下跌，正极材料也出现小幅下跌。与上游的高景气不同，动力电池价格自2021年11月份之后一直保持平稳。不同于动力电池装机量带来的上游原材料产量变动的一致性，上游原材料价格除了动力电池装机需求影响之外，还会受到对应环节供给端的冲击。
当前上游原材料价格走势的分化是一个我们不能忽视的重要信号，因为这个信号可能代表着各环节供给端差异在价格端得到体现的开始，更可能意味着上游原材料价格普涨行情的结束。在利润的刺激下，产业链各环节由于产能释放进度或行业集中度不同会导致供给端的差异，并会逐步反应到价格之中，这是在当前火热的锂电产业链基本面中需要引起警惕的风险，尤其是部分供给格局相对分散，产能扩张较为迅速的环节后续可能面临价格层面压力。
图4：动力锂电池产业链主要中游和上游原材料价格月度涨跌幅
企业层面，赣锋锂业、华友钴业等具有矿产资源属性的金属盐供应商一直是价格上涨过程中最显著的受益者，一方面，量价齐升驱动营收高增长，另一方面，成本刚性下，盈利能力受益于价格上行而回升。如近期公布一季报的华友钴业，受益于金属钴和钴盐价格的上涨，其营收同比增长45.2%，毛利率与去年同期相比回升近7.6个百分点，净利润同比增长300%。正极材料和前驱体生厂商属于加工股，其业绩弹性在价格上行周期中相对有限，主要原因在于：一方面，销量和价格的上行对公司的营收有较强的正面作用，也会摊薄折旧；但是一方面，由于缺乏足够议价能力，这部分企业通常并不能完全的向其下游进行价格传导，成本控制能力不佳的企业的盈利能力反而有可能会受到一定程度的侵蚀，从而可能对利润增长形成拖累。
由于行业长期的降本趋势，动力锂电池价格只有下行和持平两种方向，完全无法对上游原材料价格的上涨进行传导，所以动力锂电池企业在上游原材料价格上行阶段会面临较大的成本压力，销量自然成为动力锂电池企业利润增长的核心，而企业最终的经营成果则主要取决于销量增幅和成本消化情况。目前锂电产业链公司大多只公布了2021年一季度业绩预告，后续可以通过龙头公司一季报的营收、毛利率和利润变动情况来具体观测和对比各产业链环节经营表现的差异。
图5. 2020/05-2021/04电池级碳酸锂，正极材料和动力锂电池价格月度均价同比涨幅
新能源汽车产业链较为冗长，如果进行深度研究的话，如上文所示，需要密切跟踪多达十几个环节的产能、产量、价格等数据。
《价值投资的时代来临，业绩为王，寻找确定性的投资机会》
大周期上，股市已进入新阶段，2016-2019年的去杠杆周期是这个大周期的确认期间，后面还有5-10年的延展期，直到颠覆性技术出现。
未来5-10年，房地产、疯牛股市等无脑买入的财富增值模式确定已成历史。经济增速会像下楼梯一样逐级下降，受益于利率下降、供给侧改革和龙头效应，好公司股价会像上楼梯一样逐级上涨，大盘指数会分化，包含更多好公司的指数将走出结构性慢牛。
未来5-10年，个人投资者对自己的资金必须要精细化管理。第一，可以精选基金让别人帮忙理财，但是基金筛选对很多人可能比选股还难；第二，投资指数和行业ETF，这需要判断大周期的能力；第三，投资能力圈内的价值成长股。
过去一年感受最多的，是价值成长股的投资策略比前几年溢价率明显高很多，擅长基本面研究的机构大部分都有超过指数的净值收益，这背后的逻辑是股市生态的根本性转变，去杠杆这几年让以庄股为中心的上市公司、机构、大户和散户损失惨重，所以短线大涨大跌的博弈行为大为减少，很多资金转向了长线机构化的投资行为。
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