王震：融资并购与合作开发关键密码与企业建议
多家上市房企财务顾问、博志成股份董事副总裁 王震
3月23日-24日，由博志成举办的中国房地产发展趋势与战略总裁峰会【两会篇】在北京成功召开，本次峰会以“聚焦两会、洞察破局”为主题，来自全国的100余家房地产企业董事长、总裁及核心高管参加了本次峰会。多家上市房企财务顾问、博志成股份董事副总裁王震围绕《融资并购与合作开发关键密码与企业建议》发表了精彩演讲。以下为精彩内容：
在谈今天的主题——融资并购和合作开发之前，首先我们应该知道一个企业业绩的评价标准。
如何评价企业的业绩？可以从以下几个维度来考量：
第一个是P，是利润。
第二个是C，是现金。
第三个是V，是价值。
第四个是R，是风险。
第五个是G，是成长。
利润
首先要创造毛利。毛利的高低取决于企业整个的商业模式和战略运营模式。例如，刚需和刚改的毛利是不一样的。
其次要创造营业的利润。企业在创造利润的时候，有三座大山。第一座大山是政府对企业的税收；第二座大山是债权人从企业拿走的利息；第三座大山是股东要拿的净利润。所以我们在投资决策里面有一个比较重要的指标——ROIC，就是投资回报率。
一个企业仅仅创造利润是远远不够的，因为无论从哪个角度，还债也好，继续扩大投资也好，总之你是需要现金的。
现金
我们要思考如何去创造现金？
企业的现金来自于三个维度。第一个维度是经营活动创造的现金，第二是投资活动，第三是融资活动。
在这三个现金里面，经营活动的现金流量是非常重要的。经营活动的现金净流量如果经常是负值，这个企业即使规模再大，发展速度再快，早晚要爆发财务风险。从经营活动的现金来看，我们需要思考OPM战略，就是要做到无本经营。如果能够很好地贯穿OPM战略，对于整个企业的发展是非常有裨益的。房企在弹性大运营体系下面，如何从整个价值链产业链上去布局，有效地贯彻OPM，创造更多经营活动的现金流，是大家一定要反复思考的。
价值
利润不是价值，现金也不是价值。在资本市场里面衡量的价值主要是两个：一个是MAV，一个是EVA。
MAV是市场的增加值。由于在确定市场价值的时候，受股票、债券价格剧烈波动的影响，MAV在我国实际利用并不是很理想。我们更多会采用EVA，即用净利润减去投入资本、机会成本后的剩余价值来衡量。
除了创造利润、创造现金、创造价值，还要控制风险。
风险
企业的风险主要来自于两个方面，一个是经营风险，投入资本与销售收入之比，即固定成本的投入形成的风险。第二个风险是财务风险，即利息费用与销售收入之比形成的风险。
房地产企业是一个金融企业，这是博志成，也是我本人从2008年开始到现在一直坚持的观点。房地产企业是金融企业，所以财务风险的管控非常重要。有效地管控财务风险，进而有效地控制经营风险，才能实现高质量的、可持续的增长。
有了这样一个评价衡量企业业绩的标准和维度后，我们再来思考今天的核心词：融资并购与合作开发。
作为一个企业，有两点需要认真思考和关注。首先企业要有资产经营观，其次要有资本经营观。虽只有一字之差，但有很大差别。
资产的经营，在更多时候是一种效率和效益的维度。所以，我们在跟企业去服务之前，第一个要做的就是摸清企业的家底，看看这个企业的资产情况，然后再去设计有针对性的投融资战略，尤其在融资布局方面。对于获取资产的经营，如何去盘点好？更好地实现PCVRG，这是每个企业家都应该考虑的。
资本的经营，这是重点。资本的经营是一种比较大的能力，即融资能力。一个融资能力比较强的企业，能够获取更多的发展机会。而在对融资能力和投资能力做规划和建设之前，首先要对全球以及国内的资金情况有一定的了解。
相比2018年，目前中国的金融体系发生了翻天覆地的变化。这个变化就是：宏观审慎监管，重塑金融体系。
第一，监管的规则体系建设基本完成
第二，统一监管标准
第三，打破刚性兑付
第四，禁止资金池业务模式
第五，限制嵌套层数和杠杆比例：固收类3:1，权益类1:1，其他2:1
第六，实行资产和负债的穿透式监管
一、对国有企业的融资行为，政府方面有两个文件：2018年的财金23号文，和2019年的10号文，做了如下规定：
· 财金23号文：
不得以名股实债、股东借款、借贷资金等债务性资金违规出资。
· 财金〔2019〕10号文：
财政支出责任占比超过5%的地区，不得新上政府的付费项目。使用者付费比例低于10%的，不予入库。
确保每一年度本级全部PPP项目从一般公共预算列支的财政支出责任，不超过当年本级一般公共预算支出的10%。
新签约项目不得从政府性基金预算、国有资本经营预算安排PPP项目运营补贴支出。对财政支出责任占比超过7%的地区进行风险提示，对超过10%的地区严禁新项目入库。
负面清单：
(1) 存在政府方或政府方出资代表向社会资本回购投资本金、承诺固定回报或保障最低收益的。
(2) 通过签订阴阳合同，或由政府方或政府方出资代表为项目融资提供各种形式的担保、还款承诺等方式，由政府实际兜底项目投资建设运营风险的。
(3) 本级政府所属的各类融资平台公司、融资平台公司参股并能对其经营活动构成实质性影响的国有企业作为社会资本参与本级PPP项目的。
(4) 社会资本方实际只承担项目建设、不承担项目运营责任，或政府支出事项与项目产出绩效脱钩的。
(5) 以债务性资金充当项目资本金，虚假出资或出资不实的。
二、对民营企业的融资行为，金融机构的举措：
上个月刚发的非常重要的文件，《关于加强金融服务民营企业的若干意见》。
实施差别化信贷支持政策。
合理调整商业银行评估参数，凡是支持民营企业贷款投放的商业银行，放松对其债务资本金和风险的监管指标，增加对其的信贷资本供给。加大对民营企业的票据融资支持力度，简化贴现流程，提高贴现的融资效率。加快出台非存款类放贷组织条例。支持民营银行和其他地方法人银行等中小银行发展，加快建设与民营中小微企业需求相匹配的金融服务体系。深化联合授信试点，鼓励银行与民营企业构建中长期银企关系。
加大直接融资的力度。
第一是完善股票发行，加快股票发行，加快民营企业首发上市和再融资速度。深化上市公司并购重组改革，现在不超过两亿元的走绿色通道，这个标准有可能提高到五亿，只要并购标的不超过五亿的，就可以走绿色通道，从报材料到最后放行，最快12天左右。
提高金融机构服务实体经济能力。
研究取消保险资金，开展财务性股权投资业务的限制，规范实施战略性股权投资。我们要增加整个资金供给，如何增加呢？原来一直在限制，这次要研究取消15万亿左右的保险资金怎么用？要更加的灵活，要规范实施战略性股权投资，意味着我们后面还是要加大和险资的合作，引导和支持银行加快处置不良资产，盘活以后投向民营企业。不良资产从去年开始一直在行业宣贯，2019、2020年一定要抓好不良资产的处置机会。有很多的地块非常好，要抓住这个机会。聚焦民营企业的融资增信环节，提高信用贷款的投放。
积极推动地方各类股权融资规范发展。
积极培育投资于民营科创企业的天使投资、风险投资，抓紧完善，规范发展区域性股权市场，多元融资、多层细分的股权融资市场。意味着这次在股权融资方面会跟原来的格局形成一个多区域、多层次的变化。大家要抓住机会，如果不理解这句话的意思是什么，可以想一想2014年的场景，我们怎么去利用地方的股交所完成地产融资的。
减轻对抵押担保的过度依赖。
商业银行要坚持审核第一还款来源，主业突出、财务稳健，大股东及实际控制人信用良好，作为授信的主要依据，合理提高信用贷款比重。这就意味着，房地产企业尤其是区域龙头房地产企业，回去以后要加强上下游产业链的布局，利用我们的主体信用增加上下游非房企产业的信用贷比例，应该是2019年非常重要的工作。商业银行要依托产业链核心企业信用、真实交易的背景和物流、信息流、资金流闭环，为上下游企业提供无需抵押担保的订单融资、应收应付款融资。已经很明确了，大家务必要抓住这个难得的机遇。
在所有的政策合力指导之下，按照刚才说的“一二五指标”，现在的银行对于民营企业敢贷、愿意贷、也必须贷。因此在融资方面，今年首要是加大直接融资，同时也要利用好对民营企业信贷的加大投放。一定要加大地方政府专项债券的利用机会。我预判，放大PPP项目的资本金，今年政府专项债券额度可能会达到20万亿的体量，大家还是要关注这个机会。
什么叫政府专项债？
专项债券归口到政府资金预算，跟政府性基金、规模、期限要做匹配。我们要投入一点时间，花一点精力去研究，你所在区域地方政府资金预算的分布情况。未来专项债品种与政府性基金大致匹配是可预期的趋势，因此未来预计会发展出更多的专项债新品种。2017年以来，财政部陆续有土地储备、公路权收费、棚改专项、交通专项、教育专项、水利专项等等，今年还要加大政府专项债券的发行规模，1—2月份已经快接近3万亿了。
《地方政府专项债券发行管理暂行办法》中，专项债券、募集的资金投向哪里，要跟政府基金匹配，政府性基金决定了你资金的使用方向。很多跟城市更新、棚改、拆迁是密切联系的，这都是我们的主业。资金最长的期限可以达到20年，资金成本的利率已经达到3.25%，算上融资费不会超过4%，因此一定要抓住专项债券的机会，这些政策空间都是有的。
另外，还有关于棚户区改造的专项债券，以及项目收益与自求平衡的专项债券，涉及乡村振兴、生态环保、保障性住房、公立医院、公立高校、交通、水利、市政基础设施等多方面，都可以大胆地创新。社会领域的产业专项债券，包括健康产业、养老产业、教育培训产业、文化产业等等。因此说政策给我们已经留下了非常充足的空间。
所以，从融资方面来看，美国今年不再加息，中国的流动性会有本质上的改善，在这个大背景下，我们如何去扩大资金供给？从政府的投融资和民营资本的投融资方面，我们给了这样几个渠道：一个是PPP项目，一个是专项债券。民营企业有信贷投放的支持，还可以发行股票上市融资，也可以通过并购进行融资，或者通过发行企业债券进行融资。所以，我认为从2019年到目前为止，能够预计到下半年，房地产企业的融资环境将会发生本质的改变和改善，房地产企业全社会的融资成本会大大地下浮。所以，我觉得今年我们迎来了一个非常好的机会，大家还是要抓住它。
怎么抓住呢？
要创新！要突破常规的融资，进行结构化融资的创新，要设立并购基金。
有这样几种情况：
一是主动管理的并购基金，意味着我们走出去；
二是与区域性龙头合作开发并购基金；
三是请进来的并购基金。
从资产经营和资本经营的维度，尤其是从资本经营，利用好这么难得的机会，进行投资和融资方面的创新，来获取更多的资金资源，为企业的发展打下一个非常好的基础，能够实现我们今天给大家分享的PCVRG，在业绩方面有实实在在的改进。
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