伊利股份大跌9%背后 半价股权激励管理层合理吗？
出品：每日财报
作者：沐言
8月6日上午，伊利股份开盘大跌逾9%，截至收盘至28.1元，跌幅8.8%，累计成交57.87亿元。
这让一众投资人很蒙圈。
伊利不是白马股吗？虽然今天整个A股大势表现不好，但还不至于开盘接近跌停。为什么呢？
原来市场矛头都指向了8月5日晚间公布的股权激励方案。股权激励不好吗？为什么市场不买账？《每日财报》带大家来分析一下。
根据公告，伊利集团公布了2019年限制性股票激励计划(草案)，拟向激励对象授予公司限制性股票总计1.83亿股，占公司总股本的3%，授予价格为15.46元/股。
本次激励对象一共是474人，包括任职董事、高级管理人员、核心技术（业务）骨干及其他对公司未来发展和经营业绩有影响的员工。其中公司董事长兼总裁潘刚获授的限制性股票为6080万股，副总裁刘春海、赵成霞均获得1000万股，分别占激励计划的33%以及0.05%。潘刚是其中最大的受益者。
此次授权股票的力度非常大，按照8月5日收盘时的1800亿市值来计算的话，这些股份价格高达54亿元。
到现在这份激励方案都没有问题，毕竟给管理层股权激励计划很正常。
公司在公告中也称，本次计划旨在进一步完善公司治理结构，健全和完善公司董事、高级管理人员、核心技术(业务)骨干以及其他员工的激励约束机制，通过股权激励机制，强化对公司管理层的激励与约束力度，充分调动经营管理团队积极性，激发卓越领导能力和价值创造能力，有效地将股东利益、公司利益和核心团队利益结合在一起，关注公司持续、稳健、快速的发展，促进公司战略目标的实现。
但细究起来，伊利股份的其他股东就不干了。你的授权价格才15.46元/股，而现在股价在28元以上，几乎是半价授予，这对其他股东并不公平。
一般来说，各国资本市场监管部门一般都要求行权价格要根据：公平价格来确定。所谓的公平价格指的是对股东和激励对象都公平的价格。
一般有以下几个算法：
授予日的最高价格和最低价格的平均值；
授予日的开盘价和收盘价的平均值；
授予日日前前一个月的收盘价的平均值；
授予日前一个月月的开盘价的平均值；
授予日前一个月的收盘价和开盘价的平均值。
在公平价值确定之后，行权价格的确定有以下4种：
1、 等现值法
等现值法的行权价格等于当前股票的公平价格。这种行权价格相比毕竟适合股权激励的本意，也是绝大多数上市公司采用的方案。行权价格等于当前股票价格的情况下，股权激励方案的内在价值为0，但是拥有时间价值。
2、 现值有利法
现值有利法也叫做实值法，行权价格时当前股票价格的一个折扣，这种方案的激励力度是最大的。在行权价格小于当前股票公平价格的情况下，股权激励方案的内在价值是正的，而且还拥有时间价值。但是这种方法对股东是不利的，会稀释公司原有股东的权益。而且对激励对象的约束也比较小。他们只维持现有的股价，就可以在股权激励到期的时候获得股权激励的收益。
此次伊利就采用了这种方法来定价，但是这种方法一般是对于陷入困境、发展潜力不大的公司会适用，而伊利显然不是。
3、 现指不利法
现值不利法也叫做虚值法或溢价法。行权价格是当前股票公平价格的一个溢价，也就是行权价格高于当前股票的价格。这种行权价格对股东有利，而对激励对象不利。这种方法也用的不多，也常适用于那些公司盈利状况和成长都很好的公司。
譬如7月份，地产公司蓝光发展他们也公布了1.8亿元的行权，只不过是价格倒挂。当时蓝光发展的股价仅有6.4元/股，而股权激励行权价为6.84元/股，中间至少有7%的溢价。蓝光发展因此受到追捧。
4、 可变行权价格
为了杜绝不科学、不合理的行权价格确定方法，体现对股东和激励对象双方的公平，现在美国上市公司更倾向于设置一个可变的行权价格，行权价格变化的参数主要约定为业绩的变化和同行业股票的变化。
这种方法不考虑行权前后的股价差异，因此完全排除了与业绩提升或下降无关的股价涨落因素。激励对象努力程度越高，股权收益也就是更丰厚。
目前很多公司都采用这种方式，但显然伊利并没有采用这种方式，因此备受争议。
虽然伊利的股权定价没有违规，但是在股民的心中并不认可。
再说到业绩行权的条件：一共两个，一是成长性指标，以2018年净利润为基数设定2019-2023年度净利润增长率为8%、18%、28%、38%、48%，二是盈利性指标，即ROE设定2019-2023年度净资产收益率为15%。
看似48%的增长率很高，但是这个增长率是和2018年相比，也就是说2023年净利润较2018年增长48%，年化增长只有6.8%。
《每日财报》注意到，伊利股份2013年以来只有2015年扣非归母净利润增长率低于7%，近三年分别为12.66%、17.70%和20.32%，ROE更是10年以来没有低于20%。
如果从绝对值来看，2018年伊利净利润为64亿元（归母扣非），2023年也只要实现93亿元净利润，高管就可以获得这些股票了。
还有一点需要注意的是，未来公司在计算业绩时需要扣除激励费用，也就是说公司净利润不需要达到93亿元净利润那么高。
这么一项项扣减下来，伊利的高管们可以说是躺赢了。
只要在任期内正常经营，靠着目前的业绩增长惯性，5年后，伊利的474位管理人员将获得价值54亿元的股票奖励，在扣除支付成本，妥妥的净赚20多亿。这个钱太好赚了（目前的20多亿是按照如今的价格来计算，如果股价持续下跌，赚钱也会缩水）。
不过也有券商发表了不同意见，觉得投资者的想法太乐观了。譬如方正证券发表的最新研报称，目前乳制品行业的竞争环境仍然较为激烈，公司未来还将继续拓展健康饮品等新品类，因此给一个相对宽松的业绩考核目标符合公司长期发展战略。
方正证券还称，与2016年的激励方案不同，本次激励方案包括了核心高管，而且时间跨度长，共有5个解锁期，业绩考核目标持续到2023年，立足公司长期发展。本次方案共面向474名员工，其中潘刚等5位核心高管获授的限制性股票占比44.66%，占目前公司总股本的1.34%。回购完成后，核心管理层的持股比例将进一步增加，有助于增加对公司的控制权，保持经营的稳定性。
两方可以说公说公有理，婆说婆有理。那么究竟是投资人正确还是券商分析师的看法正确呢？欢迎大家在留言区发表意见。