恒业资本江一：未来ToB，基本面比情绪面更重要
编者按：本文来自微信公众号ToB行业头条（ID： wwwqifu），创业邦经授权转载。
2020年，疫情肆虐，全球产业链供应链动荡不安，很多行业都受到较大冲击。特别是亟需融资的中小型创业公司，迎来了生死考验。
2020，似乎从一开始便陷入深渊。不仅中小企业前行困难，很多投资机构也在困境之下，难以决定将资金投向哪里。
如果可以重启，数以万计的人会选择按下重启键。可我们知道，一切无法回头，渡过难关的唯一方式，就是直面困难、勇敢向前。
就像恒业资本董事总经理、慧辰资讯（HCR）董事江一说的那样：“疫情影响的是情绪面，但我们更关注的则是基本面。
我们要分析情绪面起了多大作用，会影响多长时间。但从长期来看，宽松的货币、财政政策，会对二级市场以及企业服务类公司产生衍生机会。
这些衍生机会将是长期缓释的机会，现在布局还来得及。重要的是有没有Corporate level strategy的概念，如何在变量中积累你的概率优势。”
01 2020年，靠熬是过不去的
【ToB行业头条】当前经济环境，是否会让投资人的项目投资选择更谨慎？
【江一】谨慎的原因无非是：基本面是“去杠杆”，自由现金流锐减；情绪面“避险”。而解答这个问题，可以先看一些数据。
2019年，VC/PE机构裁员65%，机构投资下降47%，机构募资下降90%，投出的10%。
进入下一轮融资的比例：天使 - A ：95.5%；A - B：23.91% ；B - C：25.73% ,但马太效应也显著，拿A轮易，获B轮难，C轮死的概率越来越大。
近3个月，融资事件数量同比下滑44%，融资金额同比下滑53%。2020年二季度，创业融资事件和融资金额均降至过去三年最低点。
GP募资断崖式下跌，单笔基金规模下滑，PE机构二八效应凸显、产业化转型趋势明显。LP募资难，主要渠道受限，可融资规模不断收缩。
头部效应加剧、长尾小GP出局或转型、美元定价权增强，美元项目估值调整滞后RMB、Down Rounds（估值下调）、伪独角兽泡沫破灭（二级市场无法接盘、破发）等现象。
所以，2020年，靠熬是过不去的。
因为本来国内市场和项目就有一些泡沫，而反观人类史，很多事情都是在泡沫生长和碎裂中前行的。所以底线是：只要碎过的沫比原来的泡大就行了。
疫情之下，资金来源穿透后，主要是二级市场、头部GP和产业资本，要考虑的因素可能更多。
比如上市公司和产业资本的买进的标准是什么？商誉如何？净利的容错率是什么范围？续约金额增长率是怎样的？主要营收来源客户受经济下行影响如何？行业是否对经济下行敏感度高？等等，诸如此类。
【ToB行业头条】是否会因为疫情，改变2020年的投资策略？
【江一】不会，KEY POINT是，需要关注的是，长期趋势与公司发展的逻辑是否一致。
面对大势和变量，求存价值排序排第一。第二的话，我们更应着眼那些，唯备东风，万事皆无的事。
怎么说呢，这个不是让你去送死的意思。举个大家能理解的例子，钓鱼。钓鱼的第一条规则，在有鱼的地方钓鱼；第二条规则是，记住第一条规则。
目前的噪音太多，需要更清晰的识别信号和噪音，才能把握机会，脱颖而出。凡是看机会，当下情绪面影响的机会很清晰，就两条。
对创业者：经济危机的反周期、众人都捂紧口袋的时刻，寻求商业合作的成本相对更低。对投资机构：资产有定价偏差。
【ToB行业头条】这种投资策略下是否会延长决策周期？
【江一】这个得分人。估计大部分会延长，因为部分投资人看不明白，水的不行。
【ToB行业头条】投资人如何进行风险控制，评估投资的最佳时期？
【江一】我们的逻辑其实比较简单，按二级市场流通的标准去看一级市场，流通性。
我一直觉得，积极的悲观，比不思考的乐观要好太多。疫情期间，To B线上办公，这个事，我觉得目前大部分机构和企业，盲目乐观，还处于看什么都是机会的状态。
所以我说，最好别太迷信数据，别太相信别人，也别太相信自己，凡事都是以概率的形式存在的。
我认为，只懂行业5%的人，看什么都是机会；懂了20%的人看什么全是坑；懂 50%就能做价值排序，分析哪些是坑、哪些是机会；懂80%以上可以把行业看得通透，甚至可以做一家上市公司。
最佳时期我觉得毫无疑问就是现在。因为对投资机构来说，资产有定价偏差。
02 基本面比情绪面更重要
【ToB行业头条】投资人如何判断信号与噪声？
【江一】现在的很多投资人无法判断信号与噪声，所以这次拐点能清理出70%~80%不合格的GP，未来赛道不再拥挤。
有以下几个方面：
1、信息来源的动机：一位古罗马哲学家的话：“说的人应该去做，做的人应该来说”。想要获得真正的信息，你就不能揣着手站在岸上吆喝，而必须“入局”，做“实盘游戏”，进行“切肤博弈”，也就是我一直在说的“利益攸关”。毕竟大部分信息是为了获取关注、流量、点赞存在的。
2、信息的时效性：信息的流通需要时间，回顾历史总比预测未来简单100倍，毕竟历史看数据、找资料，答案总是相对唯一的，但是预测未来从现在的时点上，永远不会有一个正确的答案。我一般是只看内容，不看结论。
3、信息的趋同性：虽然商业趋势，就是看大家的一致预期，但是如果你接收到信息都是单向的，和所有大众一样，你是不可能获得超额收益的。你得抽离在外，才能在好项目里发现风险，坏项目中发现机会。反向而为之，或者提前发现，路上就不拥挤。
4、信息的客观性：举例，我1—3月，看了N多份研报，券商的，几乎很难看到有卖出、减持、回避、甚至连中性的评级，根据Wind的不完全统计，研发评级95%都是推荐。
因为中国金融市场没有完善的做空机制，券商研究所的盈利主要方式就是靠佣金分仓的。在这种只能吹不能贬，极力要求政治正确的大环境下，研报的质量和观点的客观程度就可想而知了。
5、数据的可靠性：作为长期服务世界500强的全栈数据智能解决方案提供商，我想说一句，大部分引用的数据，样本量是不够的，没办法支撑决策。
我2月份在一个公益直播里说过，Muddy Waters做空瑞幸咖啡，报告里大段内容都是统计学假设和说明，我就不赘述了。基本上就是说瑞幸咖啡就是一个通过高额折扣和免费赠送，向中国用户灌输喝咖啡文化的失败生意。从IPO起，2019年Q3开始，捏造财务和运营数据，已经演变成了一场骗局。
该公司的业务显示，其业务出现了戏剧性的拐点，股价2个月上涨了160%，又募集了11亿美金，操纵关键性指标来最大化投资者的信心。
两部分，1、欺诈，2、业务濒临崩溃了。分别展示了如何伪造数据和为什么其商业模式存在固有的缺陷，（取餐点上跳单，虚增106个订单每天）分众，夸大了150%，财务造假的老玩家了。
他不但自己造假，还帮其他小伙伴造假。隐藏门店真实亏损。瑞幸的平台上充满了没有品牌忠诚度的机会主义顾客。
结果还是有几个朋友中招爆仓了，还是我之前创业时的公司的老投资人，一线美元基金，的合伙人。关系太好了，我就不点名了，2个人。
系统动力学家德内拉·梅多斯，在她的成名作《增长的极限》里说：
“真正深刻且不同寻常的洞察力，来自观察‘系统’如何决定自己的行为。”到底什么是洞察力？所谓洞察力，就是透过表象，看清“系统”这个黑盒子里，要素以及它们之间连接关系的能力。
其实就要获取几个因素：宏观全局的要素、中观产业赛道的要素，微观个体公司的要素。
【ToB行业头条】能否详细分析下宏观因素？
【江一】这次疫情，仅考虑春节期间的损失，我们保守估计在2~3万亿，占去年GDP总量的1%以内。对经济的影响：二、三产业持续受冲击最大。工业生产持续走弱，小规模企业现金流压力更高。
宏观的基本面：
目前的政策底线，是保障疫情不二次爆发，保障人民的生命安全。在此基础上，努力实现全面建成小康社会的各项目标，目前并没有放弃经济翻番的任务。为实现经济翻番任务，后面三个季度的增速要在8%以上。预计传统基础设施建设，新型基础设施建设，高科技产业，都会有明显发力。
宏观主要是看货币政策和财政政策：货币政策持续宽松，财政政策有更大空间。
精简概括预判则是：
政策：保持宽松，利率下行
经济：经济企稳，短期底部
股市：继续上涨，大概率触及3500点高位
房市：企稳上涨，分化加剧
债市：波动上涨，5%左右
中美：竞争摩擦，格局不变
影响：
比如，货币宽松继续推升估值，政策干预中期回暖，科创走势就不错，科创因为新开没办法做环比，只看创业版，换手率接近历史高位，政策干预及货币宽松及外资避险需求，驱动中期流动性及估值回暖。上市公司的买单能力强。
比如，新基建，主要包括5G基站建设、特高压、城际高速铁路和城市轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能、工业互联网七大领域，涉及诸多产业链的机会。
而我们始终坚信，疫情不影响基本面，只影响情绪面。所以，当下要分析情绪面起了多大的作用，大概影响多长时间。
目前中国的环境是，金融市场市场强干预不会垮的，基本上没什么太大的问题。只要退出通道是清晰的，便是在可接受的范围内，同志们不要慌。
【ToB行业头条】行业受疫情影响，哪些行业将会迎来新的机遇？是否着手投资相关赛道？
【江一】我们关注的是不变的基本面，中间突然出现的机会可能就是情绪面影响。
例如，从疫情影响开始，南方60%~70%的小厂就转型做口罩，口罩机及配件，额温枪及配件，它不管是现在转型，还是后续转回来，都会耗费很多的财力、物力，最后还不一定赶趟儿，这就不是我们要投的。
投资方都至少要做一个中观决策，如果全搞短期的话，获取信息和决策的时间本来就是晚的。
大环境下，外需其实是萎缩了，而内需面对恶劣的国际形势，中国肯定也没办法独善其身，所以当下要以比较确定的战略对抗不确定的时间。
03 中小型企业如何“渡劫”
【ToB行业头条】创业公司在此时需要做什么？
【江一】穿越周期的三个建议：1、广积粮 2、顺大势 3、高筑墙（排名分先后）这分别对应着资本策略、宏观策略、运营策略。
这个讲不完，只说广积粮吧。
第一，高度重视自己的现金流，特别是To B企业，我们观察到今年不少出现应收账款变成坏账的情形。没有公司是因为缺利润死的，但很多公司是被现金流拖死的。
第二，对于那些必须要融资的公司来说，一定不要在乎估值，看看我们此前对于二级市场估值的分析，估值只是传说而已。
第三，对于不缺钱的公司，强烈建议要做融资。因为在下行的市场里面，融资一定是有马太效应的。事实上，在上一个周期里都是逆势融到非常多的钱。我们相信头部公司一定可以得到更好的定价。
对于头部公司，现金储备可以保证在下行的市场里做更激进的投资，在逆势中得到加速扩张。这是我们给创业者的建议。
希望大家在这个资本市场转折的关键节点，在新旧产业动能转换的危与机中，坚持做难而正确的事情，穿越周期。
【ToB行业头条】我们关注到目前很多SaaS厂商的中小客户太多了，几乎都是没有付费能力的客户，受宏观影响较大的公司要怎么处理？
【江一】SaaS厂商要把现金流弄好，至少有一定的正向现金流的容错率，特别是要去做客户优化，在线办公会把成本推高，收获的人却未必是自己。
两点：
1、战略性放弃非核心客户，想清赚的是什么钱，谁的钱。（我们现在看的一个核心指标：续约金额增长率。）
2、优先考虑合理的成本结构。
现在看公司未来会怎样，主要还是得看长期趋势和公司发展的逻辑是否一致。此外，还要看企业对宏观经济的敏感度。
比如提供原材料或者工业品行业，周期波动就比较大。消费品特别是非必需品，对宏观经济敏感度就比较低。处于中间地带的企业就看看两边能不能直接对冲一下。
04 To B的未来格局是怎样的？
【ToB行业头条】现在看BAT格局，腾讯在搭建SaaS联盟，阿里也搭了生态，一些中小厂商自己做不出生态的话，最后都会归附到大平台上吗？如何判断未来的To B格局。
【江一】这需要衡量，目前国内的中小企业，管理成熟度是不够的。
主要有三个矛盾：1、价值创造 2、价值评价 3、价值分配。
企业服务的价值与低人力成本环境的不匹配，创造的价值不足以替代低人力成本的解决方案。国内企业的管理成熟度严重不足。本质上导致了支撑系统发挥效能的人力成本提升。
例如CSM在SaaS公司的投入就很大，国外已经实现了大规模自动化运维。产品的成本结构和市场价值的矛盾，这是因为国内的各种厂商不够开放和共享。
再比如Salesforce.com的Lightning Platform，集合了数百个APP的应用，能迅速构建一个配适客户应用场景的Solution，直接投射到端，有效重构了产品的成本结构。
在交易规模和数据沉淀的规模不断增大，能产生更低的采购成本，整合更好的供应商网络和供应链掌控能力；有更精准的匹配，更多的客户积累，更完整的产业布局，更深的行业场景。现在的技术使数据可以更好的被采集，被融合，被使用并且赋能业务创造价值。
实际上，我们注意到现在50%的SaaS产品推向市场之后，证明是完全跑偏的。只有不到10%的SaaS产品能够盈亏平衡。仅有3%。甚至1%、2%的产品能够对应企业客户，产生效果化的重大影响。
未来格局不太清楚，演进的变量太多，但是可以把不变的长线趋势罗列出来。说一下我们对未来的几个预判吧：
万物皆数：数据即洞察,产业互联网本质就是产业数字化，敏捷应对变量以客户为核心。
价值创造:从工具到效果评价指标转向规模收入和经营效率，所以大部分的SaaS公司，我想把他们改一下叫SaaV=Software as a Value。
主导者的更迭：BAT交棒产业，规模流量入口VS场景、数据、价值闭环，后被后者替代。
隔阂的消融：就是新经济传统经济相融合，实业与互联网互相成就，甚至公司与公司的边界也在消融。
从竞争的逻辑转为共生逻辑：向用户和渠道要市场，变成向供给和同行要能力，连接可信开放协同是关键。
通用标品的消亡：有效率的方式去解决批量的问题？产品的形成-降低交付成本重构成本结构，优先标准化服务，其实成本结构更合理。
重新定义创新：创新，它有三个方向，第一个方向极大提升效率，第二个方向极大降低成本，第三个方向极大提升用户体验。
精益运营的肇始：以客户为核心做全生命周期的运营。
深化逻辑：这是未来的主旋律，与行业应用场景深度结合，云到端，与企业数据积累的时间结合，数据到智能，与企业应用部门的蔓延结合，服务到产品。
再就是长期主义：为什么要强调十年，为什么要强调不变？因为只有长期才会有确定性，短期是什么？短期可以耍花招，长期不会。
长期看来生产力决定生产关系，不会变，所以不高估两年，不低估十年，在不确定中确定唯有长期主义。
【ToB行业头条】很多企业由于疫情期间停产停工，现金流遇到问题，这要如何解决呢？
【江一】所有的经济危机都伴随着流动性的枯竭，盘点做活你的信用、产品、客户、渠道、人力，去挖掘流动性。
分析真正有价值的信息罗列更多的选项，驱动最优解达成概率。当把选项全部罗列后，去做价值排序，把时间做一个比较准确的分配。
【ToB行业头条】我们近期也联系了不少投资人，得到的反馈是很多人也不清楚2020年具体要投哪些方向，您是如何看待这种情况的呢？
【江一】在大部分人对市场预判如此模糊的情况下，能够独善其身就不错了。要去做预判，核心还是要看信息层有多宽，能不能准确分析和区分信号与噪音。
稳定心态，有几个点的考虑（不过我估计大概率大多数可能会踩坑）。
1、目标与能力的平衡。
2、完美和闭环的平衡。
3、风险和收益的平衡。
其实战略的定义是目标和能力的平衡。简单两点：
1、行业选择，算终局胜利后收获如何的账。
2、商业模式选择，具备什么能力来确保胜利的可能性。
优秀的公司是核心驱动指标带动公司增长，预估每个指标的天花板，在现有指标动力衰竭之前，找到新的增长接力指标。
商业价值评判，最终目标都有三层：
1.赚钱2.持续地赚钱3.选择赚持续的钱
好的商业模式应该是简单的重复消费的，可多角度挖掘客户价值的。很多人觉得，能够为用户提供需要的东西就能赚钱，事实上，掌握稀缺资源才能赚钱。
那赚钱和持续赚钱的区别是什么呢？持续掌握稀缺资源，持续构筑有效壁垒，攻有资源，守有壁垒的前提下，再从两点突围：
1.可延展，边际效应
2.可垄断，溢价。
所以，需要从宏观判断，新的供求关系和稀缺资源是什么，这就是我们的战略前瞻性。
赚持续的钱，而不是持续地赚钱。在持续的钱中选择那些效用最低的钱，解决了就可以帮助企业形成隐形壁垒，而隐形壁垒与收入/利润的加速度有关。
科技最准确的定义，Technology increasesaccess to what scarce。科技为人们提供了接近稀缺事物的途径。所以科技的反稀缺性是从稀缺开始的，任何不基于稀缺的科技延展，都是资源的极大浪费，是提高效率与降低成本的双输局。
最近不是流行类似，山川异域，风月同天的诗吗？也送大家一句吧，