中国十大并购案（2010年）：光明集团系列海外收购案
2010年，在食品行业的海外并购中，光明的身影频繁出现，进行了一系列的并购活动，但是最后似乎只是雷声大雨点小，除了对新西兰信联乳业的成功购以外，更多的收购案都以失败告终。从这些案例中，我们既可以看到光明的国际化战略的坚定不移，同时也发现了中国企业海外并购时遇到的一些共同问题。
一、并购动因
（一）国内并购实现核心业务突破
光明食品集团是一家国内大型食品集团企业，旗下拥有4家上市公司，主要产业和其他产业覆盖面极广，包括乳业、糖业、酒业、综合食品制造业、品牌代理业、连锁零售业、现代农业、城市物流、房地产以及旅游酒店等。集团公司成立之初，业务重叠分散，质量参差不齐，由此产生的管理效率的质疑以及“大而不强”的诟病被外界广泛议论。
其后，光明集团明确了其战略定位以及核心业务，将乳业、糖业、酒业、综合食品制造业、品牌代理业、连锁零售业和现代农业这“6+1”作为其核心主业并在集团内部进行了一系列的重组，以简化内部管理流程、提高管理效率，以期将食品产业做大做强并剥离部分不相关产业。2007年7月，集团将其下属的“可的便利”转让给农工商集团，整合开始实质性启动。2009年7月，光明集团以15亿元总价，从上实控股手里正式接盘光明乳业30.18％的股权；随后，金枫酒业将所持有的上海顺联通创业投资有限公司46％的股权，转让给上海市糖业烟酒集团；约一个月后，海博股份从集团子公司上海城隍投资购回上海海博出租汽车公司5％的股权。
同时，围绕主业，光明集团旗下的各个子公司进行了一系列的并购活动。在糖业方面，通过子公司光明糖业公司(光明集团在香港注册的公司)以8亿元收购了云南省最大的糖业企业英茂集团60％的股份。英茂集团食糖销售规模达45万吨，占云南蔗糖产量的20％，是全国十大制糖企业之一。本次收购完成后，光明成为食糖销售规模排名第一的“中国糖王”。通过子公司梅林股份，收购了生猪饲养企业重庆今普食品，整合猪肉制品的上游供应商，保证食品质量。通过心族实业公司收购黄山汪满田茶叶公司50％的股权，扩张了自身的茶叶业务。由于交易一般都是通过现金支付且获得控股权，展现了光明作为产业整合者的决心。
由于国内收购的交易金额相对较小，缺乏能够使得光明集团在单个业务上形成突破的并购对象，因此，寻求海外并购便自然成为光明更好的选择。
（二）扩大营收压力，海外并购势在必行
国内并购使得光明集团的营收增长迅速。依据东方网的报道，2010年，光明食品集团的主营业务收入达到618亿元，同比增长22％，实现利润32亿元，同比增长45％，特别是糖业和饲料业的销售增速分别达到118％和165％。从2010年开始，光明集团实施新3年发展规划，提出了“保八争九”的战略目标，也就是到2012年，集团实现主营业务收入确保800亿元，力争900亿元，成为国内领先、国际有影响力的大型食品产业集团。2010年光明集团开了一个好头，但是在2011年和2012年要实现300亿元的主营业务收入的增长依旧具有巨大压，通过优质资产的并购实现该目标还是必由之路。
根据上海市国资委的部署，“十二五”期间，上海将形成3~5家全球布局、跨国运营的国资企业集团。光明食品集团也依据上级机关制定的战略目标，制定了自身的国际化战略，希望通过国际并购，使集团收入在“十二五”结束时有30％来自于国外的收入贡献。借此，光明开始了一系列的海外并购，但成败皆有，喜忧参半。
二、交易内容
（一）收购西斯尔公司(CSR)的糖业和再生能源单位
2010年1月12日，光明集团有意以最高15亿澳元(约合14亿美元)的价格收购澳大利亚西斯尔公司旗下的糖和可再生能源单位的消息传出，这是光明在2010年迈出的海外并购第一步。西斯尔公司是一家在澳大利亚和新西兰主要从事建筑产品业务的企业，糖业和可再生能源单位不是公司的核心业务，西斯尔公司出于专注于主业的考虑而计划出售或分拆糖业和可再生能源单位。对于光明起初的收购意图，西斯尔公司并未接受，它试图将该部分公司直接分拆，并向法院提交了申请。但是在2月初，法院拒绝了西斯尔公司的关于分拆的提案，交易的可能再次浮现。4月，光明集团将本次交易的报价提高到17.5亿澳元，并于6月召开新闻发布会，宣布该笔并购交易进入最后阶段。
如果光明集团本次收购成功，公司的糖产量将一跃成为亚洲第一，取代郭鹤年的“亚洲糖王”。并且，西斯尔公司糖业公司已拥有150年的历史，从而能够让光明的食糖业务稳健地进军澳大利亚市场。这既符合光明集团作主营业务整合扩张，在澳大利亚以乳业、糖业和酒业三大产业布局，提高其市场地位，又能服务集团公司扩大海外市场收入占比的目标。但是，令光明集团感到意外而又束手无策的是，在最后一次竞价之后，7月5日，西斯尔公司宣布新加坡丰益国际集以17.5亿澳元的价格，成功收购了西斯尔公司的糖业和可再生能源单位。而这个半路杀出的丰益国际集团，是世界上最大的粮食、食用油及农产品供应商、贸易商之一，是新加坡市值最大的上市公司。而丰益国际集团掌门人郭孔丰正是有“亚洲糖王”之称的郭鹤年的侄子。
本次交易的失败被认为是光明在交易策略上的重大失误。在进入最后一轮报价前便向外界透露了将竞购价格提高至17.5亿澳元的消息，使得一直潜伏的竞争对手在最后一轮报价中给出更具有吸引力的报价，而光明却以为胜券在握，调低了报价至16.8亿澳元。在价格上光明集团不具有竞争力，西斯尔公司最后选择了丰益国际，光明与西斯尔公司失之交臂。
（二）收购新西兰信联乳业（Synlait Milk）
2010年8月5日，光明乳业发布公告，股东会决议通过了收购新西兰信联乳业所增发的股份的提案。交易完成后，光明集团将拥有信联乳业51％的股份，获得实际控制权，并且在董事会的7席中拥有4席。这是光明在2010年的几次海外并购中惟一成功的一个案例。
新西兰是全球最大的全脂奶粉出口国，2009年其出口额占市场总额的40％，乳业的行业卫生和安全标准十分严格，使得新西兰的乳制品在全球赢得了优质、安全的产品声誉，且乳制品的加工成本是全球较低的国家(排名第三位)，使得其乳制品在全球具有很强的争力。而信联乳业是一个在2008年8月正式投产的年轻企业，位于新西兰原奶产量增长最快的坎特伯雷平原。公司目标是成为亚洲市场的配方奶粉(主要是婴儿配方奶粉)主要供应商之一。在过去3年，信联乳业的销售收入增长迅速，络绎不绝的订单使得一号工厂开工不久就已处于满载负荷生产的边缘，公司亟须投建第二工厂以满足旺盛的市场需求。二号工厂投公司产量将会加倍提升。根据测算，二号工厂整体建造成本估计为9500万新西兰元。因此，信联乳业开始考虑抛出“绣球”，启动扩产融资计划。本次信乳业增发的金额为8200万新西兰元(约3.82亿元人民币)，融资金额将用还部分银行贷款和二号工厂的建设投产。
对于光明乳业而言，收购信联乳业的战略意义重大。一方面，信联乳业将提供一个供应稳定、质量优良的海外原料供应基地，对于国际奶源资源的收购可以避免奶源风险；另一方面，新西兰乳制品良好的国际声誉和消费者认可度，为企业进入高端婴儿奶粉市场提供了一个良好的市场切入点和生产基地，成为企业利润增长的新亮点。
光明对于信联乳业的并购的协同效应，是信联乳业选择光明乳业的重要因素。光明乳业处于高端奶粉市场需求旺盛的中国，具有庞大的市场以及密布的分销渠道，光明乳业也承诺将从信联乳业每年采购50吨以上的奶粉。在保证信联乳业产能释放的同时，借由如此强大的合作方，信联乳业可以以很低的成本打入中国市场。而光明乳业在奶粉业务上并非强项，通过引入新西兰一系列的高端奶粉产品，不仅可以在不断张的高端婴儿奶粉市场中获得可观的收益，对于品牌美誉度的提升也是相当可观的
（三）光明拟收购联合饼干
2010年9月，光明集团传出欲以208亿元人民币(31.6亿美元)的金额收购英国联合饼干。英国联合饼干是一家国际化的食品和零食生产企业，资产组合遍布诸多欧洲国家，且拥有如KP、 McCoy’s和 Mcvities品牌。公司曾经在伦敦上市，后被著名PE公司 Blackstone Group以及 PAI Partners收购。该饼干集团估值约25亿英镑，溢价部分是考虑到联合饼干在至2009年强劲的财务表现。在4年中利润连续增长，且 EBITDA增长了13.7％，达到22.34亿英。在成熟市场中，其收入增长也十分迅速，2009年收入达到13亿英镑，长5.1％。
光明食品将收购联合饼干视为开发中国本土新兴但增长迅速的零食市场的良好市场机遇，而非企图削减成本，把将在英国销售的零食转移到海外生产。光明集团一方面看好联合饼干在欧洲的良好的知名度，借助其提升自己在海外的知名度，更重要的是看好联合饼干在中国的销售前景，扩张其在国内的饼干业务。这一思路与中国企业的海外并购趋势相符，即通过收购拥有市场领先地位、技术以及本国资本市场经营诀窍的西方企业，寻求从地理上实现业务多元化。
但是，光明在进行了一番尽职调查后发现，英国的养老金制度是光明“无法承受之重”，随后便主动退出了交易。在进入英国市场前，光明集团未能对于当地的法律和政策环境进行充分的评估被认为是本次交易失败的主要原因。
（四）收购美国GNC
美国GNC是一家历史超过70年的营养保健品销售企业，在全球拥有7100多家商店出售各类营养品、保健品、维他命和运动饮品等。2010年12月，光明集团对于美国GNC表达了收购意图，根据路透社的报道，光明集团愿意为本次交易支付25亿至30亿美元。
光明集团对于GNC的收购体现了与之前截然不同的战略思路，对于国外的分销渠道的收购有利于光明集团将旗下品种诸多的中国产品销售至海外。这对于光明集团实现海外业务收入30％的目标具有重要的意义。
但是，这笔交易在2011年1月便戛然而止。当光明集团还在内部讨论该笔并购是否应当执行，如何执行并和美国GNC对于交易价格讨价还价的时候，美国GNC的两位股东——Ares资产管理公司和安大略教师养老金计划委员会，担心中国并购的审批时间过长，并购节奏过于拖沓，放弃了与光明的合作，决定以IPO方式实现退出。其实，这项IPO计划并不意外，在2010年9月，美国GNC就已经向美国证券监管部门填写了注册文件，拟通过IPO方式融资3.5亿美元。
三、并购之后
光明集团的海外并购在战略上并无问题，主要在于缺乏实战经验，出现了诸多战术上的失误，与丰益国际、通用磨坊等国际巨头相比，光明的表现显得稚嫩。但是在这些案例中能够总结出一些值得思考的问题，光明集团未来的海外并购步伐不会因为几次海外并购的失利而有任何退却，那么对于这些问题的总结和梳理将对未来提高海外并购的成功率至关重要。
（一）公司内部决策机制与行政审批效率缓慢，无法跟国外迅捷的并购节奏。
国外的并购从安排拍卖到结束最后一轮竞价一般在3个月内完成，在这三个月中需要给出多轮竞价，中国国有企业往往从了解到一个并购标的相关资料到管理层决定是否进行竞价的过程就已经十分漫长，再加上这样的海外并购往往涉及外汇主管部门、商务部，上市公司还可能会涉及证监会审批，冗长外加多部门的监管环境，使国内的并购决策和执行与海外的节奏脱节。光明与美国GNC的案例便体现出国外企业对于中国审批制度的普遍担忧，使得它们即使面对中国企业具有引力的报价，也不得不考虑中国境内的审批风险，进而望而却步。放眼一些成功的海外并购案例，大多采取了一些特别的交易结构来避免审批影响交易效率，如通过海外的合资公司进行收购等。
（二）竞争对手动态的分析不够充分，忽略信息保密的重要性。
并购接治的一大原则就是尽量要保持低调和保密，竞购价格更是绝密的数据，决定着交易最后的成败。光明在这些问题上显出了不合时宜的高调，在收购CSR的糖业和可再生能源单位的案例上，一直隐藏着的丰益国际直到交易结束的最后一刻才爆冷出现，而光明集团对于这样的竞争对手几一无所知。吃一堑长一智，在之后的光明乳业收购信联乳业的案例中，直到公司发布公告，该笔交易一直处于“潜伏”状态。在随时都会发生颠覆性变化的并购交易中，交易的屡屡曝光对于交易的促成无疑有害无益。
（三）对于并购对象的政策环境调查不足。
海外并购会遇到诸多制度性差异，这将使得对于标的公司的研究具有一定难度，加大并购的风险。在与联合饼干的收购案例中，由于缺乏对于英国养老金制度的了解，直至尽职调查阶段才暴露出这个问题。针对这样的问题，光明集团也作出了应对，组建新的团队，对澳大利亚、新西兰的投资环境、税收制度、企业情况等进行深入研究，在与澳、新等企业的股权合作作为国际化的重点的光明战略决策下，这可以有效地避免联合饼干收购案的问题再次出现，避免浪费大量资源和时间。
我点评
笔者对光明集团海外收购的了解仅限于媒体公开的信息，所谓家“管中窥豹，只见一斑”，因此只能根据有限信息从技术角度谈一些看法。
总体而言，笔者不认同媒体上“失败论”的评价，“得失”不能与“成败”划等号。根据笔者20多年的投资/收购工作经验，如100个潜在的目标公司中，能有2～3个完成收购也算正常情况。影响收购交易的因素很多，特别是跨国并购，不确定性更大。光明集团能在4个目标公司中完成1个收购，从交易数量本身来看，这个“成绩”并不差。对光明的海外收购，不能以一城一池的得失论成败。
在技术方面，光明海外收购案例中显示出一些值得诸多中国公司在跨国并购中注意的事项。
一是对交易条件(包括价格)这类重要信息要严格保密。即便在内部，原则上也只允许参与交易决策和谈判的关键人员知道这些信息。在交割(不是签订收购协议)之前都不应松懈慢待，认为收购交易已经完成。须知“为山九仞，功亏一篑”。
二是一定要聘请熟悉东道国法律环境、税务环境等的独立专业机构实施尽职调查和参与谈判签约。虽然会花费一些钱，但比起动辄数十亿美元的交易全来说，绝对是值得的。要避免“捡了芝麻，丢了西瓜”。
三是要尽全力缩短内部沟通和决策流程，并授予谈判人员充分和适度的权力。一些中国企业已“习惯”了某些没有确定时间的行政审批和非正式的承诺(如“预审批”)，但在海外收购中，这样的“习惯”是不能被卖方接受的。
成功收购不等于收购成功。前者是指交易本身是否完成，后者是指收购目的是否实现。收购只是手段，不是目的，收购后的整合才是真正的增值过程的开始。