成长股投资中重要与不重要的事 ——费雪《非常潜力股》读后感（中）
7月18日，本人初读费雪《非常潜力股》，写下首篇感悟发在雪球（《费雪成长股15项要点与巴菲特护城河理论的异同》）。彼时尚未读完全书，认识粗浅，权当成费雪系列读后感的上篇。随着阅读的继续，引发更多感想，遂有此中篇。
如上篇所言，费雪投资思想虽丰，但《非常潜力股》更像投资经验总结，并未刻意形成理论体系。而我目前的阅读收获也限于一些碎片式的感想，故根据笔记将这些体会凑成以下15条（凑巧15条，与费氏成长股15项要点完全没有对应关系）。在此说明，以下内容主要来源于《非常潜力股》读书体会，可能不完全是费氏原意，带有一些本人不成熟的理解和发挥，也希望借此与各位球友共同探讨。
1. 当前估值不重要，长期增长更重要
低估值陷阱是价投初学者最容易误入的的领域，而成长投资鼻祖费雪好像天生对此免疫。作为一位成长于20世纪最大危机年代，见惯了倒闭企业的投资大师，自学生时代起费雪就将目光聚焦于优秀的企业，认为长期坚守优质成长公司是投资成功的不二法门。低市盈率的“烟蒂股”可能带来的只是一次性红利，无法为投资人提供有吸引力的回报。投资人应当具有长期思维，企业的成长不应以“年”为单位判断，而应以“数年”为视角来考量。
2. 护城河不重要，进取心更重要
费氏在书中多次提及，专利权、提价权、垄断地位等我们眼中企业竞争力的黄金条件，均不能构成企业长期成长的必然原因。相反，有些时候，拥有这些条件反而是企业评价的负面因素。因为这有可能导致外来资本的疯狂进攻和管理人的不思进取，从而使企业最终失去竞争优势。而拥有长期进取心的管理层、良好的激励机制、优秀的研发和管理能力，才是保障企业长期竞争优势和成长的最重要因素。
3. 生意模式不重要，执行能力更重要
生意模式曾经是我最看重的企业特质。雪球上很多人也认为，只要进入了一个好行业，或者设计了一个优质的生意模式，企业便可高枕无忧，长期成长可期。可事实是，无数曾经拥有创新模式和辉煌成就的公司随着时间推移而没落，究其原因，费氏认为，在这个时代（20世纪中后期），变化无处不在，且如此之快，任何外部优势都会被时间和对手攻破。企业必须拥有杰出的管理层，必须善用组织内的资源与技术，时时确保当下和未来都能拥有有竞争力的产品和高水准的经营管理能力，才能确保长期成长。
4. 提价权不重要，低成本更重要
利润是我们投资一家企业的最终目的，而高额利润从何而来。费雪认为，依靠行业景气度带来的产品价格提升，并不能为投资人带来长久利益。相反，高利润率会吸引资本狼群，从而抹平超额收益。而通过潜移默化的革新生产工艺、提升管理效能所带来的低成本优势，是其他公司更加难以复制的长久优势。这里最容易引起争议的地方是巴菲特的喜诗糖果和中国的茅台酒的提价权。我想，喜诗糖果保持长久优势的原因可能更加依赖利基市场，而 $贵州茅台(SH600519)$ 成功的原因则更加复杂，或许提价权只是我们看到的一个表象和结果，其背后可能是对百年来中国西南部闭塞山区勤劳、保守、忠诚的手工工匠文化的一个奖赏。老唐说过，茅台是中国资本市场的一个BUG，这里面的道理已经有 @有智思有财 @任俊杰 @唐朝 等一批雪球的大师级人物讨论过，本人才疏学浅，在此就不再多说了。
5. 赛道不重要，选手更重要
赛道是今年资本市场的核心话题。在某些特定时期，某些特定行业具有更广的产品需求、更深的行业壁垒，行业中的多数公司都能活的很滋润，龙头企业更是让人感觉有几乎无限的发展空间。但时间会改变一切。20世纪初的飞机和汽车行业、20世纪中期以后的电子行业都是这种划时代改变人类生活的、具备无限想象空间的行业，但至今存活下来的伟大企业却寥寥。赛道宽阔固然有助于企业家施展身手，但也经常有人说，花钱能办成的事都不是事。我认为，费氏投资理论的核心是强调人在企业成长中的决定性作用。管理层的眼光和创新精神、中层的执行力、全体员工的归属感，是保障企业长远发展必要条件。人的因素，大到创始人的英明神勇，中到企业的激励机制，小到公司内部的人际关系和员工关怀，都是成为伟大企业必备的条件。
6. 短期增速不重要，长远利益更重要
巴菲特说，市场短期是投票机。而当期利润增速则是市场中机构和散户投票的主要依据。费氏告诫我们，短期利润增长不可靠，有时甚至有欺骗性。短期利润增速高的企业，也许恰恰是竞争力较差的平庸企业。费雪举例说，在行业景气年份，一家平庸企业的利润增长率远高于一家低成本的优秀企业；但一旦进入危机年份，这些利润最会灰气烟灭，只有低成本企业才能穿越牛熊。优秀的成长企业应适当放弃短期利益，更多投入研发、投入客户维护，具有所谓利润之上的长期追求。一家生产成本长期低于平均水平，不断创造出高利润率新产品，拥有更多忠实客户的企业，是更为理想的投资对象。
7. 经营失误不重要，诚信更重要
费氏认为，企业经营中出现失误是难免的，这是成功企业必须付出的成本。优秀企业在研发新产品、新模式过程中失误导致短期利润的大幅下挫，有时正是投资者进入的最佳时机。但企业管理层不能在一切顺利时开诚布公，而在诸事不顺时三缄其口。坦然面对失误，公开承认并改进工作，是优秀管理层必备的素质。同时，由于管理层比股东更直接控制企业资产，因此管理层对于资产的控制欲、对股权激励的设置，以及是否涉及利益输送则是反映其诚信的底线要求。对此 @非完全进化体 文章牛顿定律半年报：像查理·芒格一样思考中有过更好的表述。
8. 股息不重要，企业成长更重要
股息率是追求绝对价值的投资人看重的要素。从终局思维来说，投资最终追求的是企业价值。而股息是企业价值中被单独拿出来的部分，是管理层认为无需再次加入并跟随企业成长的部分。长期以来，中国股市中充斥着圈钱和骗子公司，所以监管层强调现金股息，我认为股息的唯一作用，就是证明企业真的能挣到现金。即便如此，借钱分红仍然是个比较普遍的行为。费雪认为，股息率的重要性被人们高估了。除非投资人的日常生活开支依赖股息收入，否则对于优质成长公司来说，将利润留存在企业中能够创造出更多价值。
9. 分散风险不重要，集中于伟大企业更重要
适当分散，通过持仓非相关性平滑波动，以大卫·史文森为代表的现代机构投资人普遍遵循的投资理念。费雪强调，分散应以投资人有能力研究和关注为原则，持股多到自己了解有限，无法随时跟踪，则违背了投资的本质。即便如费雪般专业，其主要持仓也只集中于个位数的股票。
10. 危机与战争不重要，国运更重要
中国的投资者是幸运的，中国股市30年正是中国政通人和、国运昌盛的30年。费雪的成长，不仅起始1929年的世纪大危机，而且经历了二战、50年代冷战、60年代越战失败、70年代的经济衰退等美国历史上的重大危机时期。费氏以自身的实践告诉我们，每一次危机都是真实存在的，但投资人每一次因为过度担忧危机到来而放弃持有优秀的企业都是愚蠢的。至于国运，则是另一个更大的话题。如果巴菲特生于当今叙利亚，也许还是一位富人，但肯定不会是万众景仰的股神了。有句话叫：只有时代的老巴，没有老巴的时代。在此就不多说了。
11. 历史价格不重要，投资时机更重要
以历史股价或PE来评判当前投资价值，是比较流行的方法。费氏认为历史价格的参考作用有限，相较于股价，回看企业在历史危机中的表现也许更有价值。对于一家具有优秀管理能力的企业，在其因更有前途的新产品研发、更有效率的生产设备投入、更有前景的业务模式转换而拖累当期利润时，是投资人获得更高收益的最佳时机。
12. 别人怎么做不重要，坚守自己更重要
费氏认为，金融圈每隔几年就会因为各种原因形成一些大的共识。在这个共识影响下，某些股票会被给予更高的估值。股价的上涨或下跌，是根据金融圈对这家企业正在发生或即将发生的事所持有的共识，无论这种共识是否正确。“很多人习惯于追随老大的游戏，尤其是当这个老大是纽约市某家大型投行的时候更是如此。”这是不是像极了我们现在的股市。而如果我们在众人之前认清真相，并逆市而动，将有可能取得真正的超额收益。
13. 研报不重要，专家意见更重要
我们现在的时代已远不是上世纪中期费雪的年代，互联网的发达使得个人投资者可获取的信息量大增，主流股票每月的卖方研报都数以百计。即使如此，费氏推崇的“闲聊法”仍然是极有效的投研方法。闲聊不是跟其他投资者聊股价预测，而是听取业界专家对行业发展、企业经营的专业意见，向企业管理层了解企业发展的第一手情况和想法。当然，我们个人投资者没有机构的众多触角，也没有费雪的专业人脉，只能从浩繁的碎片信息中提取关于企业发展的重要内容。
14. 技术分析不重要，耐心与自律更重要
相较费雪的年代，如今量化投资方法更复杂更先进。就算是普通投资者，也可以通过一些网站免费（有些可能付费）获得相当丰富和专业的数据分析。而事实上，我觉得数据太多如果说有缺点的话，那就是用不同侧面的数据，不同的加工方法，可以得出你想要的任意结论。通过数据回测，选择行业可以是投资成功的秘诀，企业成长可以是最重要的因子，低估值也可能是收益的来源，让人无所适从。相比数据分析，像费雪一样静下心来观察企业，关注长期成长，保持耐心并严格自律，摒弃市场杂音，也许是更加简单和有效的投资方法。
15. 算小账不重要，及时上车更重要
在《非常潜力股》中，费氏通过一些例子告诉我们，虽然投资时机也很重要，但是一旦你笃定一家伟大企业，就不必计较0.25美分的价格差异，及时上车伟大企业，时间会给你带来丰厚的收益。
以上是我阅读《非常潜力股》读后感的第二篇，阅读和讨论过程中得到了 @曹文景 @C4Cire 等大V的无私指点，在此感谢。