恒瑞医药2020年年报浅析
4月23日 15:43 来自
恒瑞医药2020年年报浅析
花了几天时间，将恒瑞2019年及2020年年报进行对比分析，总体感觉恒瑞还是那么的优秀，美中不足的是应收账款及应收票据较高，不过，应收账款帐龄都较短，同时有较大部分银行承兑汇票，所以应收账款的风险较小，可收回的概率非常高，坏账率较低。
首先简单介绍下恒瑞的基本情况及未来发展展望。恒瑞医药是国内知名的抗肿瘤药、手术用药和造影剂的研究和生产基地。公司产品涵盖了抗肿瘤药、手术麻醉类用药、特色输液、造影剂、心血管药等众多领域，已形成比较完善的产品布局，其中抗肿瘤、手术麻醉、造影剂等领域市场份额在行业内名列前茅。报告期内，在全球投行Torreya公布的《全球1000强药企报告》中，恒瑞位列全球第21位。也是唯一一家闯入前25名的中国药企。在全国医药工业信息年会发布的《2020年中国医药研发产品线最佳工业企业》榜单中，位列榜首。公司2020年各项经济指标平稳增长，主要来自以下方面：一是由创新药收入增长驱动，经过多年积累，公司创新药已经基本形成每年都有创新药申请临床，每1-2年都有创新上市的良性发展趋势，前期创新药研发投入逐步进入收获期。有4700多人的研发团队，每年研发投入费用逐年增长。先后申请了1068项专利，其中405项国际专利。
现在将2020年年报财务指标分析如下：
一、 营收逐年增长，营业成本降低，毛利率逐年提升。
营收稳步增长，营业成本增幅小于营收增幅，2018-2020年毛利率分别为86.96%、87.84%、87.88%，逐年上升。产品竞争力得到提高，这与创新药销售比例提高有关。其中肿瘤药产品销售收入增长44.37%；造影剂增长12.4%；因疫情影响，手术量减少导致麻醉剂减少16.62%。
二、 销售费用占营收比例逐年下降，净利率并不低。
销售费用占营收比例：2020年35.35%；2019年36.61%；2018年37.11%。有的人说恒瑞毛利率高，但是销售费用占比太高，净利率太低，2020-2018近三年净利率分别为22.82%、22.88%、23.34%。销售费用高是医药企业普通现象，随着药品集采政策实施，销售费用将来会逐年下降。谈一下集采政策对医药企业的影响，好多人认为集采政策最终会将企业的利润转移至消费者，造成企业前景暗淡。我们从国家宏观政策分析来看，集采政策实施主要是减少中间销售环节，减少销售费用，降低药品价格，让利于民，同时提高医药诊断费用，改变医生的盈利模式。如果政策实施后，造成国内所有药企，尤其龙头企业经营都非常困难，那最后受影响的会是谁呢？还是老百姓。国内企业都经营困难，无法创新，那么就会大量引入进口产品，反而会突出看病难、看病贵的问题。所以任何事情要辩证地分析，我认为，集采政策的实施，最终会让优秀的药企脱颖而出。最终会降低销售费用，增加研发费用。现在恒瑞的财报就能体现。
三、 研发费用占营收逐年提高
研发费用占营收比例：2020年17.99%；2019年16.73%；2018年15.33%。在国内药企中，恒瑞的研发费用占比最高，且全部费用化。丽珠集团研发9.41%，资本化率10.66%；复星医药研发13.21%，资本化率30.18%；长春高新研发7.95%，资本化率30.36%。好多人认为医药企业不值得投资，花大量的钱去研发，风险太高，没有护城河。如果拿所有的药企与茅台比，确实无法比拟。但是医药企业从未来的市场情况来看，绝对比白酒市场更广阔，至于哪家企业能最终胜出，那就得看哪个企业的最终竞争力。如果医药企业不去研发，专门做仿制药，那未来就没有活路。其实医药企业拼到最后，就看谁的研发能力强。研发投入就相当于企业再投资一样，在未来某年会产生效益。恒瑞最大的看点并不是研发费用占营收最高，关键是该企业将研发费用全部费用化。研发分为研究与开发两个阶段，在研究阶段产生的费用必须费用化，在开发阶段部分可以资本化，但目前为止，恒瑞的所有研发费用全部费用化，资本化为零。也就是说，当年的研发支出全部按费用列支。即使将来研发不成功，也不会影响后期利润，如果研发成功，那就会对未来产生新的利润增长点。也相当于企业再投资一个项目，在未来产生新的利润一样。恒瑞每年的研发支出总金额几乎与净利润相当。2020年研发费用为49.89亿，净利润为63.28亿。如果按行业普遍规律将30%的研发费用进行资本化，那么将增利润为49.89*30%*（1-15%）=12.7亿（该企业所得税为15%）。另外该年计提股权激励费用为3.32亿*（1-15%）=2.82亿，那么2020年真实的企业利润应该为63.28+12.7+2.82=78.8亿。现在恒瑞市值在4400亿左右，那么2020年静态估值为4400/78.8=55.8，如果2021年增长15%（保守估计，大概率会超出）55.8/1.15=48.5，2021年已过去1/3的时间，48.5倍估值，对于每年15%以上增长的企业是贵还是便宜呢？至于能否保持每年15%以上增长，那就看每个人的前瞻性。个人认为，社会经济最终会发展，人的生活水平会越来越富裕，人们越来越重视健康，人口老年化越来越高，医药企业的市场会越来越大，那么龙头企业胜出属于大概率事件。有的人会说，你这是拍脑袋行为。请问，除了茅台产品供不应求，根据产量大概能算出未来利润，还有哪家企业能预估未来的利润？如果能估出，是不是也是拍脑袋的行为呢？
四、 货币占净资产比例高，理财收益高
2020年净资产为307.87亿，货币资金为108.05亿，交易性金融资产为（理财产品）56.28亿，（56.28+108.05）/307.87=53.38%。净资产中超过一半是可变现现金，这对于制药企业来说，非常难得。理财收益率为（3.41+2.92）/（56.28+108.05）*100=3.85%，已超过货币基金收益，在大部分企业中，该收益率非常不错。
五、 分红占利润比逐年下降
2020年-2018年分红占利润比分别为16.85%、19.09%、19.95%。这与研发费用逐年提高是否相关，毕竟是制药企业需要钱研发，关键是该企业上市21年来除新股融资外，没有再进行融资，这样的企业还是很难找。企业利润最好的用处就是扩大再生产，其次是股权回购注销，再次才分红，最差的是存在银行睡觉，例如茅台这类企业。
六、 应收账款及应收票据过高
2020年-2018年应收账款（含应收票据）分别为81.76亿、54.35亿、44.32亿。尤其是2020年增加27.41亿应收账款。经查，应收账款3个月内账龄48.29亿，一年内共51.31亿，绝大部分是一年内。计提坏账准备0.77亿，计提比例1.5%。一年内计提1%，三年以上按100%计提，应收账款风险较小。同时有应收账款融资31.02亿，查注释为银行承兑汇票，风险较小。
七、 经营活动现金流净额低于净利润
2020年经营活动现金流净额为34.32亿，净利润为63.28亿，相差63.28-34.32/1.13=32.91亿，尤其是三季度及四季度经营现金流净额分别为6.1亿、-5.55亿，主要是应收账款增加造成，这也是制药企业普通现象，不能与消费品行业相比较。
经过以上分析，个人觉得除了较高的应收账款外，恒瑞属于值得投的企业，因该企业的应收账款主要为一年期内的应收及部分银行承兑汇票，计提减值概率较小，所以基本不影响企业财务质量，同时企业有大量的现金做储备，经营风险较小。剩下的就是估值问题，这个因人而异。至于一季报，本人随意看了下，没有值得可研究的东西，对于长期投资，季报基本可忽略！收起全文d
花了几天时间，将恒瑞2019年及2020年年报进行对比分析，总体感觉恒瑞还是那么的优秀，美中不足的是应收账款及应收票据较高，不过，应收账款帐龄都较短，同时有较大部分银行承兑汇票，所以应收账款的风险较小，可收回的概率非常高，坏账率较低。
首先简单介绍下恒瑞的基本情况及未来发展展望。恒瑞医药是国内知名的抗肿瘤药、手术用药和造影剂的研究和生产基地。公司产品涵盖了抗肿瘤药、手术麻醉类用药、特色输液、造影剂、心血管药等众多领域，已形成比较完善的产品布局，其中抗肿瘤、手术麻醉、造影剂等领域市场份额在行业内名列前茅。报告期内，在全球投行Torreya公布的《全球1000强药企报告》中，恒瑞位列全球第21位。也是唯一一家闯入前25名的中国药企。在全国医药工业信息年会发布的《2020年中国医药研发产品线最佳工业企业》榜单中，位列榜首。公司2020年各项经济指标平稳增长，主要来自以下方面：一是由创新药收入增长驱动，经过多年积累，公司创新药已经基本形成每年都有创新药申请临床，每1-2年都有创新上市的良性发展趋势，前期创新药研发投入逐步进入收获期。有4700多人的研发团队，每年研发投入费用逐年增长。先后申请了1068项专利，其中405项国际专利。
现在将2020年年报财务指标分析如下：
一、 营收逐年增长，营业成本降低，毛利率逐年提升。
营收稳步增长，营业成本增幅小于营收增幅，2018-2020年毛利率分别为86.96%、87.84%、87.88%，逐年上升。产品竞争力得到提高，这与创新药销售比例提高有关。其中肿瘤药产品销售收入增长44.37%；造影剂增长12.4%；因疫情影响，手术量减少导致麻醉剂减少16.62%。
二、 销售费用占营收比例逐年下降，净利率并不低。
销售费用占营收比例：2020年35.35%；2019年36.61%；2018年37.11%。有的人说恒瑞毛利率高，但是销售费用占比太高，净利率太低，2020-2018近三年净利率分别为22.82%、22.88%、23.34%。销售费用高是医药企业普通现象，随着药品集采政策实施，销售费用将来会逐年下降。谈一下集采政策对医药企业的影响，好多人认为集采政策最终会将企业的利润转移至消费者，造成企业前景暗淡。我们从国家宏观政策分析来看，集采政策实施主要是减少中间销售环节，减少销售费用，降低药品价格，让利于民，同时提高医药诊断费用，改变医生的盈利模式。如果政策实施后，造成国内所有药企，尤其龙头企业经营都非常困难，那最后受影响的会是谁呢？还是老百姓。国内企业都经营困难，无法创新，那么就会大量引入进口产品，反而会突出看病难、看病贵的问题。所以任何事情要辩证地分析，我认为，集采政策的实施，最终会让优秀的药企脱颖而出。最终会降低销售费用，增加研发费用。现在恒瑞的财报就能体现。
三、 研发费用占营收逐年提高
研发费用占营收比例：2020年17.99%；2019年16.73%；2018年15.33%。在国内药企中，恒瑞的研发费用占比最高，且全部费用化。丽珠集团研发9.41%，资本化率10.66%；复星医药研发13.21%，资本化率30.18%；长春高新研发7.95%，资本化率30.36%。好多人认为医药企业不值得投资，花大量的钱去研发，风险太高，没有护城河。如果拿所有的药企与茅台比，确实无法比拟。但是医药企业从未来的市场情况来看，绝对比白酒市场更广阔，至于哪家企业能最终胜出，那就得看哪个企业的最终竞争力。如果医药企业不去研发，专门做仿制药，那未来就没有活路。其实医药企业拼到最后，就看谁的研发能力强。研发投入就相当于企业再投资一样，在未来某年会产生效益。恒瑞最大的看点并不是研发费用占营收最高，关键是该企业将研发费用全部费用化。研发分为研究与开发两个阶段，在研究阶段产生的费用必须费用化，在开发阶段部分可以资本化，但目前为止，恒瑞的所有研发费用全部费用化，资本化为零。也就是说，当年的研发支出全部按费用列支。即使将来研发不成功，也不会影响后期利润，如果研发成功，那就会对未来产生新的利润增长点。也相当于企业再投资一个项目，在未来产生新的利润一样。恒瑞每年的研发支出总金额几乎与净利润相当。2020年研发费用为49.89亿，净利润为63.28亿。如果按行业普遍规律将30%的研发费用进行资本化，那么将增利润为49.89*30%*（1-15%）=12.7亿（该企业所得税为15%）。另外该年计提股权激励费用为3.32亿*（1-15%）=2.82亿，那么2020年真实的企业利润应该为63.28+12.7+2.82=78.8亿。现在恒瑞市值在4400亿左右，那么2020年静态估值为4400/78.8=55.8，如果2021年增长15%（保守估计，大概率会超出）55.8/1.15=48.5，2021年已过去1/3的时间，48.5倍估值，对于每年15%以上增长的企业是贵还是便宜呢？至于能否保持每年15%以上增长，那就看每个人的前瞻性。个人认为，社会经济最终会发展，人的生活水平会越来越富裕，人们越来越重视健康，人口老年化越来越高，医药企业的市场会越来越大，那么龙头企业胜出属于大概率事件。有的人会说，你这是拍脑袋行为。请问，除了茅台产品供不应求，根据产量大概能算出未来利润，还有哪家企业能预估未来的利润？如果能估出，是不是也是拍脑袋的行为呢？
四、 货币占净资产比例高，理财收益高
2020年净资产为307.87亿，货币资金为108.05亿，交易性金融资产为（理财产品）56.28亿，（56.28+108.05）/307.87=53.38%。净资产中超过一半是可变现现金，这对于制药企业来说，非常难得。理财收益率为（3.41+2.92）/（56.28+108.05）*100=3.85%，已超过货币基金收益，在大部分企业中，该收益率非常不错。
五、 分红占利润比逐年下降
2020年-2018年分红占利润比分别为16.85%、19.09%、19.95%。这与研发费用逐年提高是否相关，毕竟是制药企业需要钱研发，关键是该企业上市21年来除新股融资外，没有再进行融资，这样的企业还是很难找。企业利润最好的用处就是扩大再生产，其次是股权回购注销，再次才分红，最差的是存在银行睡觉，例如茅台这类企业。
六、 应收账款及应收票据过高
2020年-2018年应收账款（含应收票据）分别为81.76亿、54.35亿、44.32亿。尤其是2020年增加27.41亿应收账款。经查，应收账款3个月内账龄48.29亿，一年内共51.31亿，绝大部分是一年内。计提坏账准备0.77亿，计提比例1.5%。一年内计提1%，三年以上按100%计提，应收账款风险较小。同时有应收账款融资31.02亿，查注释为银行承兑汇票，风险较小。
七、 经营活动现金流净额低于净利润
2020年经营活动现金流净额为34.32亿，净利润为63.28亿，相差63.28-34.32/1.13=32.91亿，尤其是三季度及四季度经营现金流净额分别为6.1亿、-5.55亿，主要是应收账款增加造成，这也是制药企业普通现象，不能与消费品行业相比较。
经过以上分析，个人觉得除了较高的应收账款外，恒瑞属于值得投的企业，因该企业的应收账款主要为一年期内的应收及部分银行承兑汇票，计提减值概率较小，所以基本不影响企业财务质量，同时企业有大量的现金做储备，经营风险较小。剩下的就是估值问题，这个因人而异。至于一季报，本人随意看了下，没有值得可研究的东西，对于长期投资，季报基本可忽略！收起全文d
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