对投资体系的思考 这一轮牛市行情,抱团股表现优异,然而这些被抱团的公司,恰好是优质的好公司。因此,关...

这一轮牛市行情,抱团股表现优异,然而这些被抱团的公司,恰好是优质的好公司。因此,关于投资好公司的言论,随着股价的持续上涨,而不断的自我强化。比方说,投资就是买入好公司,任何时候买入都是对的,不要看什么估值。同时,以茅台、腾讯为首的龙头中的龙头,股价的确是在不断地创历史新高,在过去任何时间点,因为看估值高低,而卖出的人,被打脸了,还被现在的市场讥笑为缺乏格局,进一步说是缺乏终局思维。所谓的终局思维就是要看这家公司未来进入发展的巅峰期时,市值可以有多大?如果现在的市值距离终局市值依然有较大的弹性空间,那么这个时候静态的看PE有些高,其实不是真的高,没有必要卖出,要敢于承受未来的股价波动。于是,这样的声音越演越烈的时候,一些可以通过终局去思考的公司,估值也是突破了历史峰值区,股价也是不断创历史新高。

投资就是买入商业模式优秀的公司,然后安静地坐下来,耐心地等待企业的成长,分享企业成长所创造的价值。从逻辑上推演,这样的认识完全没有问题,当然通过独立思考加上个人实践以后(尤其是经历过熊市考验),能够走到这一步的人,已经相当不容易了,要给自己点个赞啊,以后就是赚多赚少的问题了。这样的投资方式,的确是非常省心。以茅台、腾讯为参考系的生意,还能谈得上优秀商业模式的生意,那是少之又少的。绝大多数生意,与这两家公司做对比后,都是黯然失色的,对于顶尖生意的拥有者来说,能够找到若干个这样绝佳的生意,投资生涯就足够了,剩下的就交给时间吧。对于深刻理解巴菲特、芒格、费雪投资哲学的朋友来说,这的确是一条康庄大道,沿着这条路走下去,不会有太大问题,这是一条一定能够达到目的地的路。

但是,我要泼一点儿冷水。以茅台为例,过去数年,的确实现了令人吃惊的投资回报率。我们要清醒地认识到,过去这些年茅台高收益率的来源是什么?从10倍PE,被哄抬到70多倍PE,其中估值提升了7倍有余;归母净利润从2015年155亿,增长到2020年毛估估455亿,其实内在价值的增长还不到3倍的。我们想想看,如果数年前,茅台的估值不是10倍PE,而是30-40PE(合理估值),同时现在的估值依然是在30-40PE之间,那么数年前买入茅台的人,其实不过也就是5年3倍多的投资弹性。我们所看到的历史,过去数年坚定持有茅台不折腾的人,获取了显著的超额收益,我们通过分析以后,看到高收益率的组成部分中,市盈率的扩张有非常重要的贡献。赚取市盈率扩张的钱,只有一次哦,假设未来依然可以维持着如此高的PE,那么现在买入持有茅台的股东,就“只能”赚取净利润增长的钱了。同时,还要承受着市盈率“有可能”回落到30-40PE估值区间的风险。我们看一种假设的情景,未来3-5年茅台净利润稳步提高至1000亿,然而市场所给的估值也回落到30-35PE之间,那么在未来某一个“平行世界”中,茅台在3-5年后的市值就可能落在30000-35000亿,笔者在撰写此文时,茅台市值30902亿。换句话说,以现价买入茅台的人,要做好未来3年收益率持平的“心理准备”。

我个人认为,沿着巴菲特、芒格与费雪的道路前进,精选优质行业的龙头公司,构建一个分散的投资组合,东边不亮西边亮,分享伟大企业成长所带来的收益,忽视中途的颠簸,坐得住、拿得稳,这是可行的,尤其是那些还有自己的主业(投资相对只是副业的人),这是一条相对省心,同时能够获取到一定收益的方法。但是,也要注意,对于那些已经进入发展成熟期,同时估值还略高的生意,在此时此刻构建投资组合,未来数年的预期年化收益率可能在15%上下。对于身价已经迈过9位数小目标的,这种方法省心,也能达到预期的财务收益,每年有上千万元级别的被动投资收益,余生享受着帝王般的生活,财务上是可以支持的。

如果你目前的本金才几十万、几百万,同时还非常年轻,未来可能还有超过50年以上滚雪球的时间,那么在投资的初期,如果就选择走“好公司不折腾”这条路线,当然也可以,人各有志。如果人生主要的兴趣不在投资上,那么选择省心路线,这是可以理解的。如果你对投资这件事还非常感兴趣,有所期望通过投资来改变命运,或者说实现9位数小目标,那么投资中赔率对于你来说就是一件非常重要的事情了。

我们知道“巴芒路线”长期的年复合回报率大概率落在15-20%区间内(考虑到均值回归)。背后推演的逻辑是,从历史上看很少有公司,能够在超长的时间轴上实现长期的高成长性,盛极而衰,这是历史的必然。

观察身边那些有投资结果的朋友,他们其实每个人都有自己的路线,找到了适合自己性格的路线,不拧巴了,才能走得长远。有些朋友的确是坚定地巴芒路线,在他们眼中,巴芒路线才是纯粹的价值投资;有些朋友是结合了巴芒的选股,但是在构建投资组合的时候,却沿用了格雷厄姆的分散原则,看他们的投资组合中,都是一些好公司,但是买了几十个,在仓位上是极度分散。他们要的是一片森林,而不是某几棵树。在这片森林中,允许几棵树的生长不及预期,但是从整体上看结果是优秀的就足够了;还有朋友是在仓位管理上比较灵活,通过精选个股,根据整体市场的估值、个股估值的差异,做动态再平衡,在交易上更为灵活,从结果上投资回报率的确是比较理想,当然存在的问题是可能把好公司给“再平衡掉”了,也就是卖飞了好公司的股票。我所理解的他们这条路线,选股只是一方面,不简单是依靠选股胜出,还结合了自己的交易系统。

那么,如果想要实现更高的投资回报率弹性,应该如何做呢?当然,这是一条更难走的路。我个人的思考是,赔率很重要,如果一笔投资,你能够很清晰地看出来,未来3-5年缺乏赔率,那么想要实现投资的高弹性,这也太难了吧?只能把希望寄托在市场继续吹泡泡,或者企业实现了意料之外的高成长。

赔率从哪里来?人人都知道的好公司,大家众星捧月,把估值推升到了非常高的位置,随着股价的持续上涨,赔率是在逐步减低的。那么,反过来,暂时还没有被市场所发现的机会,这个里面就存在了高赔率的可能性。比方说,在一个具备广阔发展空间的市场中,一个建立了某种独特竞争优势的小龙头,未来预期还有很大的成长弹性,但是现在市值比较小,关注到的人还非常少,如果你偶然性的“翻石头”发现了这个宝贝。市场认为这家公司还处于经营的迷雾中,应该回避,然而你通过大量的功课、案头研究、市场调研,可以清晰的推演出未来还有数十倍的高弹性。当然了,相对于茅台来说,从胜率上要较次,同时该公司还比较小,未来的实际经营发展中,可能经不起大风大浪。但是,你可以通过仓位的力度,与投资组合的分散原则,尝试性地构建一个高赔率、分散的投资组合,通过投资组合的高弹性,来实现超额收益。这条路线是具备可行性的,但是需要花时间“翻石头”,同时在市场还没有充分认识的时候,你就要有前瞻性的判断,这个对投资者的基本素养要求可一点都不简单啊。如果有巴芒阶段路线的经验,再进化到这条路上,有一定成功的概率。如果没有广泛研究的兴趣,以及对失败的容忍度,那么这条路线对于很多人来说是一条险道。

其次,对市场面的认识。股票是上市公司的股权,但不能否定它还有流动性,决定价格变化的是背后的人心。我所了解的人中,的确是存在对市场面认识非常深刻的,也就是对市场价格变化有敏锐性的,这样的高手不仅仅对企业基本面有深刻的认识,同时对市场将会如何对价格进行演绎,也有充分的了解。与其说他们认识企业,不如说他们更能够认识市场。举个例子吧,他们中有人可以提前推演出来,在未来几个月内,什么样的因素释放,可能会影响市场的定价,并且大概率会把价格推升到什么区间,那么就可以计算出来潜在的收益率如何。股价的波动是背后的逻辑在演绎,然而逻辑就是“故事”。这条道路就更难上加难了。同时,因为换手率相对更高,容易被市场在道德上予以谴责,这地方就不展开说了,点到为止。

总结:

巴芒路线是将胜率放在首位,先胜而后求战,长期的年化收益率大概率可以落在15-20%,这是一条康庄大道,也是适合很多人走的。如果想要在此基础上获取更高的投资收益率,那么可能需要交易系统的配合;或者将赔率放在首位,通过降低胜率,但是通过组合的方式来提高反脆弱性,从而获取超额收益;再往前走,要对市场是如何定价的做深度研究,破译定价规则的密码,基本面与市场面相融合。

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