财富纵横 || 美国投行财富管理演进史（下）
2020-10-20
全文共3680字 需要阅读10分钟
摘 要
佣金自由化后美国证券行业40余年发展可以分为三个阶段：
▶ 1975-1989年，佣金自由化后，大资管行业迅速扩张，投行财富管理以代销的形成走进舞台。
▶ 1990-2008年，投行资管竞争力不足，财富管理业务再升级。
▶ 到2009年以后，投行的资管能力逐步减弱，而金融危机之后，财富管理的分化也不断加剧。雷曼兄弟破产，美林被美国银行收购，贝尔斯登被摩根大通收购，高盛和摩根士丹利转为银行控股公司，行业格局重塑，独立投行向全能银行转变。
总结与分析
佣金自由化后美国证券行业40余年发展可以分为三个阶段：
1975-1989，佣金自由化后，大资管行业迅速扩张，投行财富管理以代销的形成走进舞台。这一时期的财富管理业务可以总结为，国际投行支配代销渠道，分享资管增长红利。在基金激烈竞争的大背景下，代销渠道重要性凸显，作为主要分销渠道的投行充分享受资管行业增长红利，1980-1990年美国共同基金管理规模增长691.4%，证券行业资管产品销售收入增长达1066.0%，超过基金规模增长三百七十五个百分点。
1990-2008年，投行资管竞争力不足，财富管理业务再升级。
到2009年以后，投行的资管能力逐步减弱，而金融危机之后，财富管理的分化也不断加剧。雷曼兄弟破产，美林被美国银行收购，贝尔斯登被摩根大通收购，高盛和摩根士丹利转为银行控股公司，行业格局重塑，独立投行向全能银行转变。财富管理服务客户的方式更加多元化，商业模式由卖方佣金模式向买方服务费模式迁移，根据摩根士丹利奥纬咨询测算，行业采用服务费模式或佣金+服务费模式的比重由2005年74.1%增至2005年86.9%。
图1 美国财富管理行业的发展历程总结
接着我们选取其中最具代表性的财富管理机构作出分析，以期找到美国投行的转型路径与转型道路上所具备的突出能力，从而为我国券商财富管理转型提供参考借鉴。
这里，我们选取了金融危机后以财富管理业务为转型导向的摩根斯坦利与折扣经纪商起步的嘉信理财做出了详细分析。
摩根斯坦利
摩根斯坦利自2012年起，财富管理业务与投资管理业务给公司带来的营收基本稳定在总营收的40%以上。可以说，自金融危机之后由传统券商业务转型，寻求发展收益率更高、波动率更小的财富管理业务的战略目标基本成功。
分析其背后成功的原因，我们认为不外乎以下几个方面：
首先是战略上对财富管理业务的转型非常坚定，设立健全的组织机制，2009年，出售部分风险较高的自营业务，重点布局财富管理板块，推动全球财富管理等业务的发展；
第二，收购美邦，扩大客户资产与经纪人数量，与美邦合并后财富管理部门的资产由5460亿美元增加至15600亿美元，经纪人数量从8000名增长至1.8万名；
第三，发展产品与投研能力，MS聚焦打造一个开放和独立的产品投研平台，长期与第三方理财机构合作，依托平台优势在整个市场上为客户定制、甄别和推荐最好的产品严格把控产品质量，根据客户的需求、自身条件和偏好为客户选择最适合的产品和第三方理财顾问团队，这个团队拥有超过2000名员工，覆盖投资研究、内部产品采选以及销售支持。其中投资研究包括宏观、行业、股票以及衍生产品等方面的研究。
第四，建设数字化的平台能力，构建现代财富管理服务平台（Modern Wealth Management Platform），目前约90%投资顾问团队使用该平台。目前摩根士丹利十分看重信息系统的建设和维护，运行良好的信息系统能让平台稳定高效，未来每年将花费40亿美元投资金融科技，该费用是公司2017年103亿美元预算的40%，占2017年总营业收入379亿美元的10.6%。
嘉信理财
金融危机后，嘉信理财通过设立投资者服务和顾问服务两大服务部门体系，建立一体化的综合金融服务平台，持续优化并最大化发挥资源的协同效应。
截至2019年末，管理资产总额接近4.038万亿美元，在全美可投资财富中占比约为9.0%。
嘉信理财的成功主要原因有以下几点：
首先归因于其战略方向的准确；
其次是采用先进的投顾管理方式，嘉信理财提供各类投顾咨询服务，根据以上客户分层分类以及资产规模不同分为智能投顾、私行服务以及传统投顾三类，对接嘉信理财子公司、外部独立投顾或第三方资管公司。依托精细的客户差异化分类体系以及丰富并且相对廉价的投顾模式，截至2019年末，嘉信理财旗下资产管理规模已经超过一众传统大型投资银行。与此同时，嘉信还建设了一只高效、专业的投资顾问团队。在嘉信9627个投资顾问中，有超过7500人是独立独立注册的投资理财顾问(RIAS)；
三是采用信息技术支撑投顾平台建设，嘉信理财利用技术为RIAs提供高度发达、可扩展的平台，方便RIAs高效管理客户资产。2016年开始向RIA提供帮助其开发、加强和维护其网络安全的工具套件，同年推出混合咨询服务Schwab Intelligent Advisory、结合算法驱动和专业人员经验为投资者提供财务咨询服务。通过推出一系列的技术革新，嘉信理财进一步满足了客户需求、提升了户均产出和客户服务效率——2006-2019年，嘉信理财户均产出由643美元增至869美元，单员工管理资产规模由999万美元增至2,050万美元。
分析表明，自1975年佣金自由化之后，美国财富管理行业就从卖方中介的时代逐渐步入了买方中介的业务模式，在这一过程中，有一个过渡期，即代销业务的急剧发展期。
后来随着投行资管业务的萎缩，财富管理买方中介业务模式逐步发展起来：
从盈利模式来看，买方中介模式不再依靠交易佣金，而是通过投行自身的投研以及产品能力，实现盈利模式的买方化，即通过向客户提供合适的资产配置方案，帮助客户资产保值增值，从而收取一定管理费的盈利模式；
从客户服务方式来看，不再向客户提供股票交易、单一基金买卖的简单交易服务，而是通过投顾的专业能力，从资产配置的视角，为客户挑选与其风险收益期限相匹配的服务，可以是简单的基金组合，可以是信托计划，也可以是符合客户要求的专户产品。
而从我们的案例分析中可以看出，在美国，投行财富管理卖方中介到买方中介过程中，最需要具备的几方面能力包括：
一是投顾服务的专业化能力，这是承接客户与资产的最佳载体；
二是投研与产能能力，拥有好的产品以及强大的投资研究能力，是服务好客户、建立好平台品牌的先决条件，也是卖方到买方的根本动力源泉；
三是，平台建设能力，拥有更加高效便捷的服务工具与平台是投顾专业能力提升的重要影响因素，便利的工具可以有效提升投顾服务效率，更好地满足客户体验。
四是人才与组织机制，可以看到，任何机构的转型与成功都离不开准确且坚定不移的战略定力，包括摩根斯坦利在内的以财富管理为导向的转型战略帮助其度过了金融危机后的监管要求，同时降低了集团收入的整体波动率，相比之下，高盛在金融危机后战略上不重视财富管理业务，仍然将其放在投资管理板块下，到2019年，经过十年收入波动，高盛也将财富管理业务在战略层面有所拔高。
当前正是国内财富管理行业爆发的时刻，与美国相比较，我们正处在美国佣金自由化之后代销业务腾飞的阶段，能否抓住这一阶段的机遇，在监管政策的支持下，成功转型买方财富管理业务模式也是我们向前最聚焦的问题。
-本期指导专家-
郑 峰
投资顾问（S0260611010019），财富管理部金融产品研究所主管，长期在广发证券从事投资研究工作，先后担任市场策略、大金融、大消费行业研究以及债券、股指期货的研究工作，对大类资产的各个领域都有较为系统的研究。具备较强的宏观分析、大类资产配置、组合管理的理论功底。曾主导广发证券机器人投顾“贝塔牛”及其他财富管理相关业务平台的工作。
- 本期作者 -
孟醒
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