最强猪周期进入下半场，猪企的好日子到头了？
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作者 | 董武英
编辑 | 武亚玲
这两年，要问哪个行业最能造富？
养猪，当仁不让。
根据2020福布斯中国富豪榜，“养猪大户”秦英林家族（牧原股份）以1474.6亿元位列14，去年曾以1173.8亿元身家跻身前十。
秦英林家族再次蝉联河南首富，但2018年首富的身家不过355亿元，两年时间暴增315.38%。用周金涛老师的话说，人生发财靠康波。对首富来说，这两年最大的康波就是猪周期。
这一轮猪周期，始于2018年下半年，叠加非洲猪瘟这只非比寻常的黑天鹅，国内生猪出栏数锐减，导致猪肉市场供需失衡，猪肉价格在2019下半年出现暴涨，并在年底和今年年初达到顶峰，几乎是上一轮周期最高点猪肉价的2倍。堪称史上最强猪周期。
由于猪周期的存在，猪肉股的股价大都随着猪肉价格大起大落。这是因为，猪价高企的时候，养猪的企业都赚得盆满钵满，甚至上富豪榜。在今年猪价峰值的时候，养一头猪最多可以赚3000元，牧原股份甚至年薪百万来招揽人才养猪。
而当猪价坠落的时候，养一头亏一头。过往经验告诉我们，身处猪周期低谷时，各家企业都很难熬。比如2014年，雏鹰农牧亏损，牧原股份虽然没有亏损，但净利润也大幅下滑。
眼下，随着能繁母猪及生猪存栏量的恢复，猪周期也进入了下半场。虽然最近猪肉价格又开始上扬，但总需求摆在这里，猪肉的供给也在稳步上涨，基本可以确定猪肉价格最高点已经过去了，猪价进入漫长的下行周期。
高点已过，在这场剩宴中唯二的悬念便是，下行周期市场愿意给猪肉股几倍估值，以及市场预期的部分猪肉股从周期股变为成长股，最终能兑现几分。
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猪周期，到底是什么？
猪肉和所有大宗商品一样，都会出现周期性波动。也就是所谓的猪周期。
养猪的人经常挂嘴边的是“一年涨一年平一年跌”，一个完整的猪周期历时3~4年。我国经历了4次完整的猪周期：2002年至2006年、2006年至2010年、2011年至2014年、2014年至2018年。
每次猪周期的故事情节都大体相同：猪肉供给不足——猪肉价格上涨——生猪存栏量过度增加——猪肉供给过剩——猪肉价格下跌——养殖户亏损导致生猪存栏量过度减少——猪肉供给不足……如此循环。
最新一轮猪周期从2018年5月开始，至今猪肉价格仍处于高位。
对消费者而言，最敏感的是价格，对养殖户也一样。
牧原股份(SZ:002714)的董事长曾说过，猪周期的本质是养猪利润率的周期波动。而利润率由市场供需决定。
国内养猪行业市场规模过万亿，但以散养户为主。2016年，我国年出栏规模100头以下的养殖户占比达97.7%，行业极度分散。这就决定了大量养殖者很难准确预计未来市场的变化，这会放大养殖端的非理性行为，同时也放大价格的波动性。
市场行情好的时候，利润率增加，养殖户都心痒痒想扩产，但是等这批猪出栏的时候，已经是几个月后了。
这也就是蛛网理论所说的，当期的需求量取决于当期的价格，但当期的供给量取决于上一期的价格，这造成了市场供需的阶段性不平衡。
对于养猪企业来说，猪周期也带来了业绩的周期性。
从牧原股份、温氏股份(SZ:300498)、正邦科技(SZ:002157)和天邦股份(SZ:002124)这4家公司，近十年的净资产收益率来看，猪周期的影响十分显著。
以最近一个周期来看，这4家猪企2106年的净资产收益率最高，2018年最低，一高一低之间振幅在20个百分点到50个百分点之间，与各家企业具体业务情况及经营决策有关。
以牧原股份为例。在2014-2018猪周期中，2014年公司净利润仅有0.8亿，而在猪价上涨阶段，2015年其净利润达5.96亿元，2016年猪价高企，公司的净利润也高达23.22亿；而到了猪价下行阶段，2017年净利润高达23.66亿，但2018年已经大幅下滑至5.28亿。
养猪企业的业绩、股价，大都随着猪肉价格（猪周期）大起大落。而当前的“最强猪周期”威力更甚。
仍以牧原股份为例，2019年其净利润达59.38亿，同比暴增1186.55%！今年三季度，净利润高达209.88亿，同比暴增1413.28%！
业绩如此给力，股价涨幅自然不弱。根据Choice数据，猪肉概念指数自2018年10月低点至今年9月初的最高点，涨幅达203%；期间正邦科技、牧原股份的涨幅均超过500%。
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史上最强猪周期是怎么形成的？
从2018年5月开始的猪周期，被称为“史上最强猪周期”，原因有三。
首先，便是最直观的猪价，创史无前例之高。
自2019年下半年开始，猪肉价格就像坐上火箭一样，蹭蹭上涨。
6月初，白条肉出厂价还在20元/千克，到了11月和今年年初，白条肉平均出厂价先后两次突破50元，之后便一直在居高不下。10月份以来，猪肉价格在连续上涨19个月后首次出现明显下跌，但到了11月中旬，由于供需变化导致刚刚下跌不久的猪肉价格在很多地方开始反弹上扬。
供给方面，全球疫情依旧严峻，进口冻肉问题频出，加上中南六省区生猪禁运政策实施之后，南方生猪供应偏紧加剧；而近来赶上南方腌制腊肉，导致短期需求增加，猪肉价格上涨。
根据农业农村部最新数据，11月23日-27日，16省市瘦肉型白条猪肉出厂价格总指数的周平均值为每公斤37.43元，环比涨1.6%。12月4日全国农产品批发市场猪肉平均价格为41.79元/公斤，环比上涨0.9%。
而在此之前的7年间，白条肉出厂价长期在15-26元/千克的价格区间波动。此轮猪周期，白条猪出厂最高价却是上一轮高点的两倍。
其次，便是速度。这一轮猪周期来得无比生猛，半年时间从相对低点暴力拉升至最高点。
从猪肉价格走势可以看出，以往，从周期起点至猪价最高点，往往需要近两年时间，期间屡有价格起伏，猪价攀升也相对平缓。
但这次则大不相同。非洲猪瘟的爆发，实际上打断了上一轮猪周期的下行节奏，甚至直接引发了新一轮猪周期。
短短半年间，每千克白条肉出厂价从20元飙升至50元，这样的增速，前所未见。
最后，则是恢复难度。这轮猪周期，能繁母猪存栏和生猪存栏量均处于近十年来最低点。
能繁母猪数量便代表着生猪产能，生猪存栏量代表的是短期内的猪肉供给量。在2011至2014年猪周期中，能繁母猪存栏量在4500万头到5100万头之间波动，每年生猪存栏和出栏量也相对稳定，猪肉产量在5500万吨左右。
但这一次，由于之前养殖环保法的实施及非洲猪瘟，2019年8月底，能繁母猪存栏量仅有2079.62万头，不到11-14周期的一半；生猪存栏量也仅有3亿头，是11-14周期的2/3。2019年猪肉产量仅有4255万吨，同比减少了1000万吨左右，降幅接近20%。
供给锐减，但猪肉的需求仍很坚挺。这意味着供给的小幅度波动，都可能引起价格的剧烈变化。
有券商曾做过简单测算：生猪供给收缩程度跟猪肉价格上涨程度，大概是1:7的关系。比如2011年，我国生猪供给减少了6%，猪肉价格却上涨了46%左右；2016年，生猪供给减少3.3%，猪价却上涨了22%。
因此，这次猪肉价格在短时间内飙升，最高涨幅超过190%（相较20元的低点），也不足为奇。
这一轮猪周期，能繁母猪和生猪存栏量深度下探，想要恢复到正常水平就需要更多的时间，这也意味着这一轮猪周期将持续更久。史上最强猪周期，可不是说说而已。
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最强猪周期进入下半场
为了恢复生猪产能，政府在2019年8月取消了生猪禁养、限养规定。之后，能繁母猪存栏和生猪存栏量开始恢复。
截至10月31日，能繁母猪存栏量已恢复至2019年初水平。而截至三季度末，生猪存栏量为3.7亿头。以目前恢复速度看，如不出意外，这两项数据将于明年年初恢复至非洲猪瘟前水平。
猪瘟爆发前，能繁母猪和生猪存栏量是能够匹配国内全年猪肉需求的。因此，这两项数据恢复，也意味着猪肉将告别短缺状态，从供需紧平衡向宽松状态发展。
这也意味着，高猪价时期的行业红利即将消失，猪企们已经需要降低养殖成本来对抗可能的漫长猪价低谷。
尽管最近猪肉价格又出现了反弹，但总需求摆在这里，猪肉的供给也在稳步上涨，谁都无法改变的现实是，最强猪周期开始进入下半场。
一般而言，每年一、四季度猪肉消费量更高，占全年消费量约6成。也就是说，今年年底和明年年初将是这轮猪周期生猪养殖业的最后一个挑战，同时也是大家赚取高额利润的最后一个窗口期。
截至三季度末，我国猪肉产量距离2019年同期尚有一定差距，但考虑到猪肉高位价格刺激下，养猪企业会趁机加速生猪出栏，将利润变现。比如，牧原股份，11月出栏量首次超过200万，同比增长176%，再比如，傲农生物、金新农11月出栏量同比增速分别达486.5%、508.3%。
不过，规模养殖场的年度出栏已接近尾声，明年上半年的猪肉供需可能会继续维持在紧平衡状态，猪肉价格小涨还是可以有的，但不改下行的大趋势。
猪周期下半场，唯一关键词便是“成本”。与“最强” 相对应的，便可能是极度下探的价格低谷，这将由后续的能繁母猪存栏量变化决定。
而在低猪价面前，成本更高的养殖户们将被市场淘汰出局，这会是未来2-3年的市场常态。集中化的趋势不可逆，这也是猪周期无可辩驳的最强逻辑。
实际上，在这一轮猪周期里，生猪养殖行业规模化、集中度正在加速推进。
因为猪瘟造成的强制性供给侧收缩，散户害怕血本无归，大量退出，敢上量的都是大企业，行业集中度势必会加速提高。
这也是不少投资者期待的本轮猪周期另一个核心点，成长性。即押注会有养猪企业走出周期，通过不断扩产，业绩持续提高，从周期股变成长股。
但投资者似乎忽略了一点，规模化、集中化真能熨平周期吗？
目前国内规模化程度不足，不好判断这一趋势对周期的影响，但我们可以借鉴海外的发展情况。比如美国、加拿大，生猪产业在1980-2010年均经历过快速规模化。
截至2016年，美国、加拿大行业CR5的市场份额分别为32.63%、22.3%。但是，从上世纪六七十年代至今的猪价走势上看，美国、加拿大并没有出现猪价的波动幅度随规模化推进而明显收窄的迹象，猪价仍呈现周期波动。但若只看近几年的振幅幅度，相比过去几十年是略有所收窄。
从上述发展历程不难发现，随着规模化程度的提高，猪周期依旧存在，消灭周期几乎不可能，但弱化周期波动还是可行的。
回到国内这轮最强猪周期，高点已过，在剩宴中唯二的悬念便是，下行周期市场愿意给猪肉股几倍估值，以及市场预期的部分猪肉股从周期股变成长股，最终能兑现几分。