丙烯产业链深度报告之三：丙烯强周期支撑下，下游产品2020年将如何演绎？

丙烯市场从2015年10月份开始出现上涨的强周期，累计涨幅达到90%，平头哥认为，丙烯市场的强周期上涨，一方面供应受裂解乙烯原料的结构变化、炼厂开工率、丙烷脱氢PDH的影响等；另一方面从下游应用来说，聚丙烯虽然占丙烯的需求60%以上，但丙烯的需求更加分散，终端应用也更广泛，支撑丙烯的上行驱动。

对于丙烯市场的短期走势，平头哥认为将在短期内维持强势，预计2020年丙烯市场不排除继续推高的可能。但是前期出现的累积涨幅，将造成后期的涨幅有限。对于开工情况，裂解装置开工有降低的趋势，主要是基于乙烯行情的弱势带来的副产丙烯产出降低，炼油、PDH、MTO、CTO装置的开工率有进一步提升的趋势，整体行情将维持积极的方向发展。

对于丙烯市场的强势，下游产品在2020年将作何演绎？本文将对聚丙烯、环氧丙烷、丙烯腈、丙烯酸、丁辛醇、苯酚产品2020年进行产业景气度展望。

1、聚丙烯全球市场需求将保持4.4%速度增长

丙烯下游主要行业包括聚丙烯（以下简称PP）、丁辛醇、环氧丙烷、丙烯腈、苯酚和丙烯酸等，聚丙烯作为丙烯下游最主要产品，其需求量的增长足以代表丙烯整体需求增长。自2010年开始，PP全球需求量达到3000万吨，超过了高密度聚乙烯、低密度聚乙烯及线性低密度聚乙烯以及其他聚合物的需求量增长。据IHS数据预测，2018年—2020年全球聚乙烯需求量将保持增速4.4%，聚丙烯4.8%，到2020年聚丙烯全球需求量将达到9000万吨。

图：全球聚丙烯下游消费结构

作为同类产品的聚乙烯（PE），即使二者在下游行业有一定比例的替代，但在力学性能和透明性上，聚丙烯都比同类产品聚乙烯表现更好。综合来看，未来聚丙烯需求增速将继续高于聚乙烯，聚丙烯需求量增长将会维持较高增速。

图1：全球聚丙烯产能/需求增长及预测（数据来源：IHS）

图2：全球聚丙烯与聚乙烯以及其他聚合物增长情况（数据来源：IHS）

对于中国市场来说，聚丙烯是中国主要的聚烯烃树脂产品。2018年全球聚丙烯产能约7532万吨，较2017增长3.38%，近几年全球产能的不断扩张主因得益于中国市场产能的较快增长。2014-2018年中国聚丙烯产能复合增长率在7.7%，2018年随着中海壳牌二期、延安能化等新装置的投产，国内产能达到2244万吨。

得益于产能扩张，2014-2018年中国聚丙烯产量稳步增长，平均增速在11.03%。2018年产量达到2092.17万吨，较2017年增加113.67万吨，增幅为5.74%。未来5年预计供应量继续增加，预计2019年供应量达到2622万吨，较2018年增长8.3%。由于2019年聚丙烯装置再次进入投产高峰期，预计2019-2020年供应压力明显上升。

伴随国内供给能力不断提升，聚丙烯在通用料方面呈现结构性平衡状态，但总量依然存在一定供应缺口，尚需部分进口货源补充。（1）近年来，随着我国消费升级，我国家用电器产业发展迅速，品种多，产量大，对于改性PP，各种小家电拥有巨大的潜在市场，具有极好的商机；（2）早期，PP管材主要用作农用输水管，但是由于早期产品性能还存在一些问题（抗冲击强度、耐老化性能较差），市场未能打开。随着上海塑料建材厂首家引进国外先进技术，采用进口PP-R料生产的输送冷、热水用的管材得到市场认可后，已有不少厂家建设PP-R管材生产线；（3）随着人们生活水平不断提高，必然带来在文化、娱乐、食品、医疗、材料、居室装饰等各个方面不同变化的要求与提高，市场中很多物品越来越多地使用透明材料。因此，开发透明PP专用料是一个很好的发展趋势，尤其需要透明性高、流动性好，成型快的PP专用料，以便设计加工成人们喜爱的PP制品。透明PP比普通PP、PVC、PET、PS更具特色，有更多优点和开发前景，将进一步增大丙烯的需求。

平头哥对于未来聚丙烯价格的预测逻辑依然是以供需为核心的。预计2019年聚丙烯新增产能在335万吨，增长14.9%，产量增加180万吨，增长约9%。需求市场来说，由于聚丙烯消费与GDP增长密切相关，预期中短期聚丙烯的消费增速在5%左右平稳增长。以此来看，虽然丙烯市场呈现强周期运行，但是聚丙烯市场价格有望受到供给端压力，预期中短期聚丙烯市场价格相对弱势，从而将抑制聚丙烯产业的整体景气度。

2、丁辛醇市场存在探底需要，供需矛盾下的弱势整理

正丁醇一种无色透明、有酒气味的液体，是多种涂料的溶剂和制增塑剂邻苯二甲酸二丁酯的原料，也用于制造丙烯酸丁酯、醋酸丁酯、乙二醇丁醚以及作为有机合成中间体和生物化学药的萃取剂，还用于制造表面活性剂。正丁醇主要应用于涂料溶剂、胶黏剂和增塑剂领域。根据目前主流生产工艺来看，正丁醇上游原料是丙烯，占到丙烯市场份额的3%左右，下游主要用于丙烯酸丁酯、醋酸丁酯、DBP和乙二醇丁醚。

2013年国内丁辛醇产能增长迅猛，截至2018年正丁醇、辛醇产能分别为277.18万吨、237.5万吨，需求量为202.5万吨和212.5万吨，2009年—2018年需求量复合增速为10.6%。主要应用于丙烯酸丁酯、醋酸丁酯等涂料领域，辛醇主要用于生产PVC增塑剂DOP。

图3：中国丙烯下游消费结构

受高利润和投资周期驱动，2013-2015年是国内正丁醇产能快速扩张期，产能的大幅扩张导致行业供需快速恶化，盈利大幅下滑。2016-2017年，产能扩张放缓，另外需求端发力明显，正丁醇及辛醇供需趋向于再平衡。2018年，多套装置投产导致行业供需失衡度加剧。整体来看，正丁醇和辛醇属于行业低门槛的品种之一，其对下游产品仍然拥有一定的话语权，绝大部分时间内，正丁醇和辛醇主要依赖商品运行规律和自身基本面而波动，属于市场化程度相对较高的产品之一。

对于正丁醇和辛醇的消费市场来说，仅5年以来，国内胶黏剂和溶剂终端消费增加，正丁醇下游需求量持续增大。2018年正丁醇下游产能变化不大，包括丙烯酸丁酯、醋酸丁酯与DBP产量均出现不同程度的增长。正丁醇最大的下游消费品仍是丙烯酸丁酯，其次是醋酸丁酯和DBP。未来下游新增产能也偏少，预计2019年下游需求仍保持缓慢增长趋势，预计增速将维持在3-5%。

综合来看，正丁醇和辛醇市场未来维持弱势整理态势，价格主要基于下游市场的接货意愿程度，并且不排除受到供需矛盾影响下的继续探底可能。

3、环氧丙烷供给端控制下，景气度保持强势

环氧丙烷，简称PO，是非常重要的有机化合物原料，七成以上消费量集中在聚醚多元醇领域，除此之外，还应用于丙二醇、碳酸二甲酯、醇醚等精细化工品生产。该产品正处于由传统的“三高”工艺向新型的环保工艺转型中，近年来吸引了大批投资者的目光，新建、拟建项目层出不穷，但截至目前仍以传统氯醇工艺为主导。近两年伴随新增产能投放及进口依存度小幅回升，国内环氧丙烷供应依旧处于弱平衡中，卖方强势话语权地位及高盈利能力是环氧丙烷行业最显著的行业特征。受其消费结构影响，环氧丙烷流通过程中以直销为主，地域集中性强，分销环节占比较小，部分以物流运输与贸易相结合。该产品价格波动频繁，以供需关系变化为主要判断依据。

图4：中国环氧丙烷产业链流程图

截至2018年，环氧丙烷产能是321万吨，表观消费量为299.3万吨。2009年—2018年需求量复合增速为7.6%。未来几年国内环氧丙烷市场供应量存在过剩的可能，但是占环氧丙烷总产能约64.9%的氯醇法工艺因环保问题将逐步退出，再加上我国聚氨酯行业的发展，将增加对环氧丙烷的需求。而双氧水氧化法制环氧丙烷装置环境友好，生产能耗较低，是未来环氧丙烷行业的发展趋势，市场前景好。

利润高低是衡量一个产品是否具有投资前景的重要指标，亦是对当下该行业供需结构及盈利能力的直观体现，对于环氧丙烷而言“高利润”是其一直萦绕不散的光环。以氯醇法装置为例，2014-2018年环氧丙烷平均利润保持在2604元/吨附近，其中2016年年均利润最低，为1319元/吨。2018年年均利润最高，截至目前平均利润高达3141.9元/吨。五年间月均利润最低点出现在2016年1月，该月月均利润仅为580元/吨；最高点出现在2017年8月，月均利润为5294元/吨，创历史新高。2018年平均利润围绕在3141.9元/吨，同比下降1.8%。

缘何环氧丙烷得以多年来保持如此高额利润水平，卖方对市场的高度话语权为其“保驾护航，功不可没”。由于国内环氧丙烷一半以上生产工艺是氯醇法，该类工艺尽管历史悠久，生产稳定，但由于其大量耗氯，本身属于“高污染、高耗能”行业，近年来其开工受外部政策因素环境检查影响存在较大的不确定性。卖方市场通过调节自主开工来共同维护产业平衡，故而易造成价格涨跌频繁波动。下游整体议价能力较低，亦跟其下游消费结构不均衡有关。七成以上消费量聚集在聚醚多元醇行业，该行业产能过剩明显，部分通用聚醚同质化严重，以价格竞争为主，而该行业内原料自供比例相对不高，对原料依附程度较高。

所以，平头哥基于对环氧丙烷供需市场的情况，预计环氧丙烷价格在未来一段时间内呈现下跌的可能，在丙烯居高不下的前提下，环氧丙烷产业的景气度存在萎缩的可能。

4、丙烯腈预期将会爆发供需矛盾

丙烯腈，作为中间类化工产品的一员，以丙烯、液氨为原料，产品主要应用于ABS树脂、腈纶纤维、AM/PAM的加工，产品品目关系稳定。受其危化品性质制约，新项目投产受国家审批严格，目前生产商家仍以国有企业为主，民企仅有江苏斯尔邦与山东海江两家，意向投产新装置厂家只能通过与国有企业合作或向英力士购买方可获得生产技术，行业发展的市场化程度较高，市场操作与其他化工品并无区别，大型国有企业为生产主体的特性，使得环保及其他宏观政策对丙烯腈生产影响有限，各厂家按照自身产业布局维持稳定生产。

图5：中国丙烯腈下游消费结构图

截至2018年丙烯腈产能为207.7万吨，目前ABS塑料占比最高，腈纶其次，丙烯腈下游需求量为213.9万吨，国内市场仍存在一定缺口。2009年—2018年需求量复合增速4.7%，需求保持稳定增长。由于丙烯腈装置副产剧毒物氢氰酸，因此对安全环保设施配套要求较高，通常在具有较大环境容量的沿海地区建设丙烯腈装置。

下游腈纶“夕阳”属性尽显，2018年高成本压力下年均开工一度下滑至4成偏下，对丙烯腈需求量小幅萎缩至56万吨附近，比去年减少3万吨。下游产能扩张，丙烯腈需求量继续保持小幅增长，年度需求增速2%。展望2019年，随着成本压力的缓解，腈纶及其他行业或可得到喘息之机，丙烯腈需求量有望增加至225万吨附近，同比增长10.2%。

对于未来来说，丙烯腈未来拟在建项目庞大，对供给端造成严重压力，而需求市场相对缓和。整体而言，平头哥认为，未来短期内丙烯腈市场处于供需矛盾集中爆发时期，整体景气度不甚乐观。

5、丙烯酸市场供需维持平衡状态

丙烯酸单体是最具吸引力之一的合成聚合物物单体，主要用于合成丙烯酸酯和聚丙烯酸，聚丙烯酸可用于卫生材料、洗涤剂、分散剂、絮凝剂和增稠剂等，本身在常温下是易燃、性质活泼和挥发性的液体，受此影响储存及运输多受限制。因此一般鲜见单独的丙烯酸装置，在设计丙烯酸装置时，多配套下游丙烯酸酯类或SAP装置，一般情况下丙烯酸及酯配套的设计更为常见。

图6：中国丙烯酸消费结构图

目前产能是330.5万吨，需求量是201.5万吨。2009年—2018年需求量复合增速为8.4%。最近几年丙烯酸及下游产业链得到了快速发展,特别是丙烯酸的下游产品，高吸水性树脂的市场需求增长快，增加了对丙烯酸的需求。

从供应角度分析，丙烯酸增速已经放缓。从长周期观察，丙烯酸产能扩张速度已经趋于放缓，2014-2018年5年内，丙烯酸产能平均增速3.7%，国内丙烯酸供需实现弱平衡，甚至谨慎过剩，是增速放缓的原因。2010-2014年5年内，丙烯酸产能平均增速24%，高速增长主要受到高额利润的刺激。

对于未来来说，丙烯酸市场过度依赖产业链模式发展，而重要的消费压力集中下下游，而SAP市场近几年也在快速增长，形成了对丙烯酸的强力支持。所以，预计中短期，丙烯酸市场维持常态化发展，需求和供给相对平衡。

6、苯酚维持相对高景气度发展模式

苯酚作为一种重要的有机化工原料，其下游领域分布广泛，主要用于生产双酚A、酚醛树脂、己内酰胺，同时也广泛运用于医药、农药、香料、染料和炼油工业等领域。目前中国苯酚行业发展已较为成熟，国内生产企业均有配套下游装置或稳定的下游客户，国内闲置产能有限，伴随终端需求的不断发展，中国苯酚行业供需格局将进一步得到改善

图7：中国苯酚消费结构图

近五年来，中国苯酚产能大幅增加，2018年伴随中海壳牌苯酚装置的投产，中国苯酚总产能达到263.5万吨，五年内产能年均增长率在6.04%，产能井喷式增长主要集中在2016年之前。伴随产能的增加，中国苯酚产量也呈现逐渐增长趋势，2014-2018年，苯酚产量年均增速在6.8%。未来苯酚市场仍有约40-50万吨的新增体量，供应依旧保持快速增长。

近五年来，中国苯酚下游消费量也维持增长趋势。下游双酚A和酚醛树脂行业的发展是苯酚需求增长的主要来源，而就在2017年福建申远20万吨/年苯酚法环己酮装置顺利投产又为苯酚需求开辟了新的领域。苯酚的消费主要依托下游市场的快速增长，预期未来苯酚市场的消费体量预期保持8%左右的速度增长。

整体而言，平头哥认为，由于苯酚为酚酮装置联产，而基本配套下游产业链模式发展，所以苯酚市场预期维持相对高景气度发展模式。