来源：智通财经APP
新年第一份做空报告来了！研究机构wolfpack沽空亿航智能，次日亿航智能霸气回怼！
股价也是惊天动地，一番针锋相对后，两天内暴跌60％又拉回60％修复！
中概股亿航控股周二在美国股市大跌，此前一家研究机构wolfpack表示做空该股，并质疑该公司对其业务描述的准确性。专门从事放空交易的Wolfpack Research表示，亿航是“一支精心拉抬的个股”，该公司对其产品、制造、营收与伙伴关系撒谎。
当日亿航在纳斯达克市场收盘大跌62.7%至46.30美元。今日亿航智能收涨67.88%。消息面上：公司创始人胡华智就亿航智能的使命、技术优势以及对做空报告的看法进行了简短回应。为便于投资者了解详细情况，智通财经编译该沽空报告的全文，并编辑亿航智能的回应全文如下，文中观点不代表智通财经观点。译者能力有限，有疏漏之处请读者海涵。1、亿航与主要客户上海鹍翔是否存在关联交易、签订虚假销售合同？3、在中国和国外航空监管机构的审批问题上，亿航有无误导投资者？5、亿航智能用的是不是T-motor这种“爱好级”的电机？1. 您为什么要创办亿航智能?亿航智能的使命是什么?胡华智：我创立亿航智能的初衷是让普通人也能享受到空中交通。我们预计在不远的未来，城市内以及城市间快速、高效的点对点空中公共交通会成为现实。在亿航智能，我们每天在都为实现这一梦想而奋斗。2. 做空报告中提到，很多亿航智能的竞争对手都是从有驾驶员的飞行器入手，而不是直接跳到无人自动驾驶。为什么亿航智能不首先商业化有人驾驶的AAV?胡华智：我们相信，高效的城市交通不是让每个用户都去考取飞行驾照，这既不现实，也不安全。如果我们有一个智能指挥调度中心可以实现对所有飞行器的集群调度管理，自动驾驶飞行器应用于城市交通更加安全高效。因此，我们并不是做更轻型的直升机。其实，早在2016年1月我们发布的第一款载人级自动驾驶飞行器亿航184就是全自动无人驾驶的。我们认为，自动驾驶飞行器是打开大众的城市空中交通之门的关键所在。3. 为什么亿航智能要做包括指挥调度中心在内的平台?为什么不将诸如指挥调度中心等基础设施外包给第三方合作伙伴?做空报告认为这一种更好的方法。报告还指出，实现整个生态搭建和完成飞行器的认证总共需要50亿到100亿美元的投入。胡华智：如前所述，亿航智能的战略方向是做适用于城市交通的自动驾驶飞行器，但自动驾驶飞行器就必须与指挥调度中心相配套。事实上，指挥调度中心、起降坪和充电平台，都是亿航智能点对点空中交通解决方案至关重要的组成部分。同时，集群调度管理技术是亿航智能的一大核心竞争力。我们在建设大型指挥调度中心方面也有丰富的经验。我们深刻懂得指挥调度系统的精髓，以及如何使用这一技术来推动城市空中交通的变革。此外，我们并不认为所有指挥调度中心和其他AAV基础设施都需要公司自行投入大量的资金。相反，他们是我们技术解决方案的重要组成部分和一项重要的收入来源。胡华智：早在2017年底，我们就率先完成了全备份系统的研发和测试，领跑全球自动驾驶飞行器行业。此外，我们还完成了高性能动力三电系统、具有双向通讯可探测式无感FOC调速系统、多余度自动冗余飞控系统、高性能自适应飞行控制算法、单一节点可控的多余度电池管理系统、多冗余机内通讯总线系统、多冗余的天地通讯系统、全自动无人驾驶逻辑决策系统、多机协同飞行任务规划和管理系统和全天候自动避障系统。这些核心技术听起来很复杂，但其实都是围绕三个最重要的目标：安全、自动、环保。截止2020年12月31日，我们已经获得了大量的自动驾驶飞行器的专利，已注册和申请中的专利总数为343项。我们在自动驾驶飞行器方面处在世界领先地位。尤其需要指出的是，我们拥有一支自主培养并跟随公司多年的核心技术工程师队伍，他们是我们公司的最大财富。5. 做空报告中提到，国外一些公司一年就对自动飞行器投入了4.99亿美元研发费用，即便如此仍不能声称已接近商业化。亿航智能为什么能够在投入小很多的情况下比这些大公司做出更多的成效?胡华智：我们从2014年开始就一直致力于自动驾驶飞行器的研发。我们取得了国际领先的风险投资机构的支持，从2017年以来，我们累计投入约3700万美元的研发费用，但我们从来都不是一个烧钱的公司，我们敬重投资人对我们的信任，从来不乱花钱，依靠一批勤奋、聪明、执着的工程师们，夜以继日做最前沿的研发。吃苦耐劳，这是亿航的精神。我们取得的成就也证明，我们以自动驾驶飞行器作为突破方向，而不是以有人驾驶的飞行器作为方向，是正确的。金钱不是万能的，作为一名训练有素的工程师，我为我们以如此低的成本所取得的成就感到自豪。只有势利者才会高估金钱的力量，而低估艰苦奋斗的工程师的意志力。展望未来，我们作为一家上市公司，也有了更好的资本渠道，我们将会持续地、大量地投入研发，保持和提升我们在AAV领域内的技术领导地位。6. 您是如何控制生产质量，要知道，亿航智能的自动飞行器是需要载人的。做空报告里面援引了一位号称在NASA工作多年的专家，声称亿航智能使用T-Motor生产的爱好级电机来制造EH216。胡华智：我们绝对没有使用T-Motor的电机或螺旋桨产品用于我们的EH216产品。这位专家绝对没有亲自检查过我们的EH216。我们使用的电机是由自主设计，由指定的供应商生产的。亿航智能早期单座8桨产品EH184就使用我们自行研制并代工的电机，早在2015年就陆续建立了各种类型的动力测试系统，并对我们专有的自研电机进行了大量测试。T-Motor类似产品是在亿航216开展大量飞行之后才开始生产销售，无论从外观和技术参数上，T-Motor与我们的产品都有相当大的区别。我们建立了严格的生产流程来确保我们AAV的质量。每架AAV必须经过严格的质量控制流程才能出厂。7. 请介绍一下亿航智能的试飞记录?您自己坐过亿航智能的飞行器吗?有过多少次?胡华智：当然。我是亿航智能自动驾驶飞行器的第一位乘客，现在还是飞行常客。没有什么比在EH216上俯瞰大地的美景让我更开心的事情了。亿航智能载人级AAV自2017年起，已经在8个国家41座城市进行过超过1万次的试飞，从空载飞行、载物飞行到载人飞行都经过严格的测试，感受过我们的无人驾驶载人飞行的乘客越来越多。8. 请谈一下您对行业监管的看法?您觉得Urban Air Mobility从理想到现实还需要多长时间?胡华智：目前我们最主要的是和中国民航局展开自动驾驶飞行器EH216的适航审定工作。在这个过程中，我们也收到了很多国家监管部门的邀请，开展相关认证。我们相信我们的产品是最棒的，会积极努力的配合监管部门完成最严格的产品测试，在未来的时间里会在更多国家开展更多的飞行活动。虽然还有很长的路要走，但我相信我们已经看到了不远的曙光。9. 你对于做空报告的其他内容还有什么需要回应的吗?胡华智：众多投资人相信亿航智能的技术和愿景，然而有人可能会疑虑，这是正常的现象，而我们需要努力让更多的投资人理解我们的业务。做空报告是一些做空机构在资本市场牟利的工具罢了，我了解这种常见现象。但这份做空报告，质量很差，漏洞百出，完全没有试图理解我们的技术和业务模式，基于伪劣的研究，包含许多错误，未经证实的陈述和对信息的误解。除了我之前已经直接回应的问题外，以下是我们对该做空机构的其他虚假指控的回应：关于与上海鹍翔的合同。做空机构错误地指控亿航智能的客户上海鹍翔也是亿航的股东，并签署了“虚假”的销售合同，以使其投资受益。事实上，在亿航智能首次公开募股(IPO)不论之前还是之后，上海鹍翔从来都不是亿航智能的股东。亿航智能向上海鹍翔提供的产品价格和其他条款与向中国其他主要客户提供的价格和条款没有本质区别，所有与上海鹍翔的合同都是基于正常交易。关于亿航智能的生产设施。做空机构称在他们所谓的“访问”期间，亿航智能总部和制造设施“实际上是空的”。事实上，亿航智能现有的广州生产基地占地面积达8,750平方米，并为我们的自动驾驶飞行器配备了生产设施。我们位于广东云浮的新工厂也正在建设，计划初期年产能为600架载人级自动驾驶飞行器。需要指出的是，通过公司监控录像，我们确实发现一个伪装成送货员的人在做空报告提及的时间段潜入了我们公司，但他们的照片和拍摄地点却完全是在故意误导读者。亿航智能长期都会接待业务人员及监管人员参观公司，也欢迎有关感兴趣的各方在获准造访后参观我们公司的基础设施。关于“亿航广州”股权被冻结。做空机构称广州亿航智能技术有限公司(“亿航广州”)的股权“很可能”因亿航广州的债务而被中国法院冻结。事实是，正如这家做空机构在截图中承认的，亿航广州根本不是相关诉讼程序的被告。做空报告引用的法律程序涉及亿航智能上市前原始股东之间的仲裁程序，与亿航智能的资产负债表上4,000万人民币的可赎回非控股权益的科目无关，预计不会对亿航的业务或经营结果产生任何重大不利影响。亿航智能一如既往致力于保持最高标准的公司治理原则，并遵循美国证券交易委员会(SEC)和纳斯达克(Nasdaq)股票市场的相关法规，确保信息披露透明和及时。公司始终专注于开拓城市空中交通的未来，并长期为股东创造价值。
沽空报告全文
今天，我们将揭示为什么我们相信亿航是一个精心策划的股票骗局，它建立在与客户签订的虚假销售合同的基础上，而客户似乎对帮助提高其在亿航的投资价值（即提高亿航的股价）比实际购买其产品更感兴趣。亿航通过一系列关于其产品、制造、收入、合作关系以及其所谓的主营业务--载人级自动驾驶飞行器（AAV）--的潜在监管批准的谎言来延续其故事。我们的结论是，亿航与其声称的主要客户的关系是虚假的。政府记录和信用报告显示，亿航公司的主要客户为上海鹍翔智能科技（集团）有限公司（以下简称 '鹍翔'）。我们收集了大量的证据，包括幕后照片、电话录音和实地考察亿航各个设施以及鹍翔办公室的录像，这些证据使我们相信，鹍翔签订虚假销售合同，以利于其在亿航的投资（股票价格）：(i) 鹍翔的实际存在被夸大了，其实际经营情况似乎只是声称的一小部分。在鹍翔网站上列出的3个地址中，一个是没有鹍翔存在的酒店，一个是一栋只有11层楼的13楼地址，最后一个地址在工作日下午只有一名鹍翔员工在办公室。(ii) 在鹍翔实际销售设备的范围内，其并不想向我们销售亿航的产品。当被问及时，鹍翔现场唯一一位自称是财务经理的员工毫不犹豫地表示不认可“亿航216”载人级电动自动驾驶飞行器（EH216），而是提供了他们自己的、据说质量更高的产品进行销售。(iii) 鹍翔似乎是亿航进行的这场股票骗局的主动参与者。据其财务经理透露，鹍翔在亿航上市前对亿航进行了1亿元人民币(约合1400万美元)的投资，这使我们相信其签署这些虚假合同的真正动机是为了有利于其投资，而现在的这笔投资价值约为4.73亿元人民币(约合6800万美元)。(iv) 与所有的虚假客户一样，中国国家工商行政管理总局和国家信用报告显示，鹍翔成立仅9天，就与亿航公司签订了4.5亿元人民币(约合6500万美元)的销售合同。鹍翔的注册资本只有1000万元人民币（约合140万美元），其本金太过薄弱，无法实际履行这份所谓的销售合同。然而，四个月后，鹍翔又与亿航签订了3000万元人民币（约合430万美元）的合同。(v) 这种 '客户/供应商 '关系中最草率的细节之一是，亿航与鹍翔签订的第一份所谓的销售协议规定，鹍翔将支付所谓的每单位价格为人民币1.5亿元(约合2150万美元)。我们假设在4个月后签订第二份所谓的协议之前，亿航就意识到这个单价太高，不可信，于是将单价削减为人民币150万元（约合21.5万美元），即第一份合同中价格的1%。(vi) 在2019年9月10日至2019年10月31日期间，亿航向SEC提出保密申请，要求删改这些合同的价格，很可能是因为这些价格太过荒唐，如果被投资者或竞争对手看到，会毁掉亿航的信誉。我们只在SEC的EDGAR档案中找到了这些合同的未删节版本。与所有的股票骗局一样，自2019年12月中旬上市以来，亿航只收取了其报告销售额的一小部分。我们认为，亿航的收款率只有20%，企业销售变现天数(DSO)接近200天(尽管其宣称的信用期限高达180天)，这显然是捏造收入的表现:(i) 自2019年12月上市以来，亿航的总收入为1.255亿元人民币(约1800万美元)。(ii) 同期，其应收账款余额增加了约1.003亿元人民币(约1440万美元)。(iii) 这意味着自成为上市公司以来，亿航仅收取了人民币2520万元（约360万美元）的现金。与所有的股票骗局一样，据报道，在成为上市公司的短短14个月内，亿航的公关团队就发布了50篇新闻稿，然而，亿航源源不断的新闻稿很容易被证明不真实。例如：(i) 公司宣布其'载人级 'EH216在美国、加拿大和欧洲各国获得了许多 '试航许可证 '和 '长期 '批准。(ii) 据美国、加拿大和欧洲的航空监管机构或航空监管专家介绍，亿航只获得了其无人机在指定区域、指定高度以下、指定时间的娱乐性试飞许可。这些许可证绝不是对亿航'载人级 '宣称的认可，也不是任何形式的 '监管突破'。(iii) 公司还在一份英文公关中宣称获得了中国民航总局颁发的 '全球首张航空物流用载人级自动飞行器商业试点运行批文'。然而，同一份公关的中文版标题中却没有提到 '商用 '或 '载人级'。亿航获得的是'特定类无人机试运行批准函'。中国民航总局曾在2019年一年前向中国杭州的至少另外一家公司颁发了同样的许可证。(iv) 亿航在其新闻稿的中英文版本中，始终对监管部门的批准作出不同的宣称。在英文中，亿航虚假宣称其EH216获得中国监管机构的商业批准。在中文新闻稿中，亿航谎称美国、加拿大和欧洲的监管机构对其产品进行了商业审批。我们参观了亿航在广州的总部/主要制造工厂，这让我们更加相信亿航不是一家合法的公司。与我们过去揭露的诈骗案类似，当我们的调查员在一个工作日访问时，亿航的总部/主要生产设施几乎是空的。这里的活动极少，员工也少得惊人。(i) 我们发现，该设施的安全保障几乎为零，这对于一个生产和储存据称是极有价值的知识产权和用于亿航'载人级 '飞行器的专有技术的工厂来说，是难以想象的。我们的调查人员指出，他们曾在中国看到过比亿航在广州的主要生产厂更安全的衣架厂。(ii) 亿航的主要生产设施似乎没有任何先进的生产设备、员工，甚至没有典型的飞机/无人机工厂所见的基本装配线。(iii) 我们的调查员在工作日的下午能够在亿航的工厂周围走动20分钟左右，没有看到一个人在工作。我们与一位电动垂直起降飞行器(eVTOL)行业的权威专家、一位生产设置专家和一些律师进行了交流。根据他们的专家意见，即使亿航打算成为一个真正的企业，我们相信它的产品是有重大缺陷的，本质上是危险的，并且很可能吸引很少的实际买家。(i) Mark Moore博士，一位在美国宇航局工作了32年的资深工程师，他最近担任优步空中计程车(Uber Elevate)的工程总监。Moore博士亲自为Uber Elevate评估了EH216，确定它不符合Uber的合作标准。当他仔细检查EH216时，他担心它的整体质量 '粗糙'，而且使用了中国业余爱好无人机公司T-Motor生产的仅供娱乐的无人机。他明确表示，这些仅供娱乐的无人机不是航空航天产品，绝对不能用于载客。(ii) Moore博士还表示，他坚定地认为，亿航无人机的配置本身就不安全，并对EH216是否能在美国市场获得载客认证持重大保留意见。(iii) 当得知亿航缺乏研发预算时，Moore博士显得很惊恐，他说：'我的意思是，说真的，如果他们在研发过程中只花了1000万到2000万美元，他们甚至不应该在有限的演示中载人飞行，这实在是，这真的很可怕。'(iv) 关于亿航自主系统的话题，Moore博士明确表示：'所以，如果亿航不能证明他们已经花了几百万美元进行研究，那么他们的自主系统甚至都不存在，就算花了几亿美元，他们的自主系统也不可能准备好。'我们获得的中国法院记录显示，由于中国的法律问题，亿航的美国存托凭证（ADR）可能已经处于严重危险之中。持有亿航大部分资产和业务的在岸实体亿航广州可能被中国法院冻结了95%的股权。冻结的依据据说是 '债权人撤销权'，这意味着债权人（在本案中是深圳一家名为Join-Share的大型投资基金）起诉撤销亿航广州可能为减少资产和避免债务偿还而进行的某些有问题的交易。(i) 换句话说，中国法院可以清算亿航的股权以偿还债权人，使其美国存托凭证完全失去价值。美国投资者将无法对该公司或其他任何人的损失进行法律追索。
亿航唯一披露的经销商上海鹍翔似乎与亿航签订虚假合同，意在抬高亿航股价
鹍翔的实际运营情况似乎与其宣传的不同。鹍翔列出的3个地址中，有2个是假的。我们访问的第一个地址原来是一家高档酒店。前台接待员和经理告诉我们，酒店里没有办公场所，而且他们从未听说过鹍翔。
我们去的第二个地址是在一个大型的商务园区，我们发现启信宝页面上列出的鹍翔的地址是在一栋只有11层的大楼的13层。
我们终于在第三个地址找到了鹍翔的办公室。我们在一个工作日的午后时段拜访时，只有一名员工在场。他自我介绍说是财务经理。我们以一个想购买EH216的准客户的身份与经理交谈。考虑到鹍翔是亿航的唯一经销商，我们感到惊讶的是，这位经理似乎对向我们推销亿航生产的任何产品完全没有兴趣，但却非常乐意尝试向我们推销鹍翔自己的无人机，因为事实证明，鹍翔不仅是亿航的经销商，也是竞争对手。
- 亿航的电池技术 '不是很好'。216的电池只能维持30分钟左右，包括起飞和降落，'给用户的飞行时间大约是10分钟'。关于鹍翔与亿航的关系，经理不愿意谈及具体细节，问起时也会迅速转移话题。尽管如此，我们还是从他那里确定了以下信息。- 鹍翔为大型无人机支付的单价约为200万元人民币，但没有透露鹍翔购买了多少架。- 鹍翔在中国某些地区充当亿航的分销商，但并没有与亿航进行技术层面的合作。- 据财务经理透露，鹍翔在亿航纳斯达克上市前夕，投资1亿元人民币（约合1400万美元）购买了亿航 '略高于1%的股份'。在我们看来，鹍翔参与了亿航的股票骗局。在我们看来，这是对鹍翔签署4.8亿元人民币（约合6900万美元）无法履行的销售合同的非理性决定的唯一合理解释。尽管财务经理对亿航的产品有负面评价，但他还是公开告诉我们，鹍翔在亿航上市前就进行了1亿元人民币（约合1400万美元）的投资，截至2021年2月12日（周五）收市时，这笔投资的价值约为4.727亿元人民币（约合6800万美元）。我们参观了亿航在广州的公司总部/主要制造工厂，发现亿航所谓的制造工厂缺乏先进的制造设备，缺乏基本的流水线，而且在工作日的下午几乎是空的首先，该工厂的安全系数几乎为零，这对于中国任何合理规模的工厂或企业来说都是非常不寻常的。专家告诉我们，他们在中国看到的衣架工厂的安全系数都比亿航的广州工厂/公司总部还要高。对于一个 '制造 '和储存产品的工厂来说，这几乎是不可想象的，毕竟亿航声称其产品（1）制造过程和设计中使用了世界一流的专利技术；（2）在天空中载客，如果被盗、操作不当或被篡改，很可能会让乘客付出生命的代价；（3）且其产品都像EH216一样昂贵（约287,000美元一个）。走到入口处，我们发现前门只有一名保安。我们只需绕到后面，就可以直接从大开的后门进去（见下图）。在一个工作日的下午，我们在整个工厂内自由走动了大约20分钟，却没有看到一个员工在大楼的3个所谓的生产楼层工作。这让我们想起了十年前我们揭露的中国骗子，他们根本就没有足够的员工来制造他们声称的数量。这个工厂似乎没有发生任何事情，根据我们的经验，这很好地表明该公司的业务并不像在美国证券交易委员会的文件中所声称的那样。其次，我们找不到工业级制造机械、装配线、原材料库存，也找不到汽车厂或无人机工厂中常见的专门作业区。相反，我们注意到，在二楼和三楼的电梯外等候区，很明显，有EH216的轻组装（light assembly）。在一楼——所谓的“主要制造区”——我们发现这里杂乱无章地摆放着一些EH216、EH116和一些随机的固定翼无人机：在二楼，电梯外面摆放的似乎是一架EH216的零件：主体放在架子上，舱门、电池组和底座放在对面。这里像是一个临时轻组装（light assembly）区域，似乎这架EH216就是在这里被简单地组装在一起。同样，在这里你看不到汽车厂或无人机工厂中常见的工业级装配线。
在三楼，我们发现了数百盒预先制造的零件，这些似乎是载人级自动驾驶飞行器EH216和小型消费型无人机的零件：
鉴于我们在现场找不到任何生产设备或原材料库存，我们认为亿航运进这些很可能是由承包商生产的接近成品的零件后，进行简单的轻组装（light assembly），然后储存在亿航广州总部。由于亿航在成品中实际投入的劳动力和占的股权比例很小，我们质疑亿航产品（包括EH216）被称为“亿航制造”是否合法。
我们采访的中国律师认为，亿航可能至少违反了中国有关制造商认证和标签的法律。
亿航制造厂本应什么样？
我们认为可以将亿航的生产基地与真正的无人机工厂进行比较。下图显示的是中国农业无人机制造商极飞科技（XAG）的广州工厂。极飞无人机是无人驾驶型（不载人），因此亿航的载人级飞行器EH216的制造设备应该比极飞的强大得多。但如下图所示，亿航的生产基地与极飞相比很简陋：
亿航的无人机会载人，因此理论上可以将它们与罗宾逊R44（Robinson R44）等小型直升机进行比较。一架全新的R44价格为50万美元，但可以携带四位乘客，并载上最多818磅的货物，时速可达125英里，续航近350英里。罗宾逊的R44生产基地如下图所示，与我们看到的亿航生产基地不一样：
亿航在云浮的所谓“制造设施”，似乎明显是在误导投资者：
2020年7月30日，亿航发布了以下新闻稿，宣布新增生产基地，扩大产能：“（亿航）今天宣布，将在中国广东省云浮市建设自动驾驶飞行器新生产基地，初期预计年产能将达600架自动驾驶飞行器，云浮市政府投资4200万元人民币（约为600万美元）。”此外，如下所示，在亿航2020年12月3日发布的2020年第三季度业绩新闻稿中，该公司首席执行官明确表示，亿航在云浮生产基地“已开始扩大产能”。“随着需求的不断增长和政府对支持中国城市空中交通和无人驾驶民用航空发展的进一步重视，我们已经开始在云浮生产基地扩大产能。在我们为下一阶段的增长做好准备之际，这是向前迈出的重要一步”而我们在云浮的实地尽职调查证明，这是一个彻头彻尾的谎言，因为截至2021年1月中旬，云浮基地未有生产。我们非常确定，截至2021年1月中旬为止，亿航云浮生产基地没有“扩大产能”，也没有任何制造迹象。事实上，云浮工业园区管理委员会（Yunfu City Industrial Park Management Committee）的一名成员告诉我们，虽然据说亿航计划在这里生产无人机，但该公司还没有雇人来生产。
亿航声明#1：在云浮建了一个新生产基地
我们很快就断定这是假的。这里虽然有一个大型基地，其外观类似于亿航标志的效果图，但亿航没有建起来，这块基地也不是新建的。云浮工业园区管理委员会告诉我们，亿航已于7月租用该场地，并正在对其进行改造。这里以前是云浮市石材批发市场的一部分。如下图所示，这块基地原来的名字已被抹掉，取而代之的是一个亿航标志：
亿航声明#2：已于2020年12月在云浮工厂开始生产：
我们在参观整栋大楼并与现场许多人员交谈后，认为亿航这一声明也是假的。云浮工业园区管理委员会告诉我们，中国春节（2021年2月底)过完后，该大楼才可能完工。我们采访的其他工人不知道翻修什么时候完成。下图显示的是“接待区”。该基地大部分场地如下图所示：位于基地中间的第一个车间是空的。而该基地的大部分改造区域都类似于下图所示：在大楼的中间，有一个小房间，里面摆着四架EH216，有几架的机舱与底座分离，但除此之外已完全组装好。我们没有看到装配线和生产设备，甚至也没看到工具。很明显这栋楼并未用于生产或制造。在我们看来，这栋楼充其量是某些区域可能已经被用于供未来新闻稿内的图片展示。
云浮工业园区管理委员会还表示，他们“不确定亿航云浮基地的资金是否到位”，这令人对亿航声称的政府对该基地的支持，以及从财务和监管角度来看其自身的财务稳定性和长期前景生疑；而这些都是亿航发展的关键。我们就在亿航的主要“生产”基地的所见所闻与Moore博士进行了讨论后，我们惊讶得知：亿航使用的是爱好级电机（hobby grade motors），无法驱动载人级飞行器。以下是对话摘录：Moore博士：我还没看过亿航的生产基地，但如果你去Joby Aviation（编者注：Joby为飞行汽车研发公司）的生产基地，你会感到震撼：基地很大，有600人，在开展很多大型实验。在受限型空军基地，与军事观察员、美国联邦航空管理局（FAA）观察员一起进行飞行演示。我的意思是，我知道在美国这些公司做得很好。我上次也说过，如果不是这样的话，最让我困扰的是，亿航和中国方面遵循的规则不同。他们没有像FAA和美国军方要求的那样，在配置和运营以及公司如何开展业务方面展示出透明度。所以，在亿航和其他这类公司这么做之前，我对他们的业务没有信心。Wolfpack：是这样的。但就我所说的内容而言，起码，我进不去Joby的工厂，对吗？在没有通知的情况下，我不能随便进入他们的大楼吧？Moore博士：是的，不能。Joby工厂很安全，但如果你是他们的投资者，你大概可以预约参观。Wolfpack：但参观中国公司，你不会以投资者身份进去，因为这些公司可能会作秀。因此，你在没有事先通知的情况下，不以投资者的身份走进这些公司，你只是从街上走进去，从工厂后门走进去。我们就是这样把整件事都录了下来。Moore博士：嗯，是的，你在美国的任何公司都没法这样进去。Wolfpack：我的意思是，同样从表面上看，亿航声称他们拥有所有这些产品的超级专有知识产权（IP），而如（我们的分析师）所指出的，我们发现中国衣架工厂的安全措施更严格。Moore博士：那我得说一下，我仔细检查并分析了它们的结构。我看不到任何明显的IP。例如，仔细观察下他们的电机，他们用的是T motor，是爱好级的电机，不能用于航空航天。所以，这才是真正令人担忧的地方。Wolfpack：我无意冒犯，但我真的是震惊到想爆粗口。他们用的居然是爱好级电机？Moore博士：是的。这就是为什么如果一家公司在这个新兴领域踏错一步，对每个人的影响都很糟糕。所以我们才这么担心。Wolfpack：是啊，这也会影响我们。我的意思是，我们认为未来10年这个领域的投资是惊人的。我们不是不相信这个领域。我们对此深信不疑，这就是为什么我们希望做着正确的事的公司能得到应有的关注。我们的关注点和您的差不多。但我想知道更多关于那个电机的事。亿航用的电机叫什么？Moore博士：T Motor。这是一个中国爱好级电机公司。你可以查一下。他们有官网。他们制造的电机包括，从非常小的RC电机到亿航使用的大型电机。因此，我们立刻查了一下T Motor，它看起来就像Moore博士所说的——是一家中国爱好级电机公司。他们网站上有一个“定制”版块，可以提供原始设计制造商（“ODM”）服务（即T Motor可以让亿航选择电机外壳的颜色，并可以让亿航在T Motor设计和制造的零件上贴上亿航的商标）。T Motor网站上甚至展示了一张亿航“载人级”无人机的图片：下列左边的图片显示的是我们在中国实地调查的EH216的电机，右边的图片则只是T Motor网站上图片的放大版本。毫无疑问，这是两个完全相同的爱好级电机：Moore博士称，他在亿航飞行器上没有看到任何明显的IP，他们使用的是T Motor的爱好级电机，这与我们在广州实地调查中看到的电机完全吻合。亿航将他们从T Motor等ODM购买的零件进行轻组装，而T Motor的电机不应用于载人。亿航在广州的“设计和测试中心”似乎是一个非常小且破旧的混凝土区域，那里有一个亿航直升机停机坪：亿航在提交给美国证券交易委员会（SEC）的文件中，将其研发能力描述为支撑其平台进步的基础。亿航主要在广州的“设计和测试中心”进行研发：“在我们的设计和测试中心，我们率先进行了多项载人级自动驾驶飞行器（AAV）飞行试验，包括爬升飞行试验、高机动飞行试验、速度飞行试验、夜间飞行试验，以及低能见度、台风和大雾等恶劣天气条件下的飞行试验。截至2020年3月31日，我们已经完成了4000多次载人级AAV试飞或演示飞行，包括载人飞行和时速达70公里的强风和能见度约50米的雾中飞行试验。这些测试有助于我们缩短设计和机械化过程，并从设计阶段向全面生产的同时，交付高度可靠和优质的AAV。”亿航称其在“热情、有远见、精通技术”和十分谦逊的首席执行官的带领下，取得了令人难以置信的成就，我们在读完这样的内容后，不得不亲自去看看这个设计和测试中心，却（再次）发现这个中心与亿航所描述的完全不同。根据测试中心的卫星图像，我们确定它只有约250米长，约50米宽。即使4000次试飞的数据是真实的，我们也对此表示怀疑，4000次10分钟的试飞并没有打动我们。在我们看来，这比其他任何事情都更显示了亿航的无能。此外，亿航提到载人飞行，但没有提供数据，我们对此高度怀疑。在亿航所谓的设计和测试中心的地址，我们发现了一个废弃的旧游乐园——我们无法想象有比这更好的地方来测试EH216。但即使是废弃的游乐园，也需要一个外观有趣的房子。这片区域约有三分之一的面积是停车场。有一家正在营业的餐厅，外面停着几辆车，但其余地方基本空置。亿航在提交给SEC的文件中给出的地址——天河区奥体路11号4号楼402室，实际上是一家没有招牌的酒馆。我们询问里面的员工，这里是不是广州亿航智能科技，他回答不是，但指指着一栋破旧的建筑，说亿航在那个方向。我们找到大楼，看到了两名保安。我们询问了亿航的情况，保安告诉我们，亿航并不在这栋楼里，但其“研发区”就在他们把守的大门后面。尽管我们多次试图解释我们是有兴趣与亿航谈生意的客户，但保安仍拒绝让未经预约的潜在买家进入。由于亿航只允许我们在门外看其所谓的世界级的“设计和测试中心”，而我们想让投资者亲眼看看亿航的关键设施。下面是我们能拍到的最好的照片，亿航声称在这里进行了4000多次开创性的试飞。
下图是门后区域的百度地图卫星图像。亿航的“设计和测试中心”似乎是一片狭窄的水泥/砖块区域，跨度达几百码，有一个停机坪，似乎是个仓储空间。亿航公司的说法与现实之间存在明显差异，而其中最为离谱的可能是其与鹍翔的两份销售合同之间存在巨大价格差异。2019年2月，鹍翔同意支付4.5亿元人民币以购买3架亿航216（即每架1.5亿元人民币），几乎是通常价格的100倍。为何鹍翔要花100倍于市场价的价格购买过时的、低质量的（如他们所描述的）亿航216？我们相信答案与亿航的产品无关，但这些合同会对亿航的股价产生影响。在亿航2019年9月10日提交的注册声明草案中，披露了这份未经删改的2019年2月销售合同，如下图所示：
仅仅4个月后，鹍翔又签订了另一份采购合同，以3000万元人民币的总价购买20架亿航2016。这意味着每架价格为150万元人民币，是2月份合同价格的百分之一。下图为同为2019年9月10日提交的注册声明中未经删改的2019年6月销售合同截图：
值得注意的是，这些销售合同是亿航迄今为止唯一披露的销售合同。尽管这些合同收入4.8亿元人民币（约合6900万美元），但自2019年初以来，亿航仅报告了2.473亿元人民币（约合3550万美元）的收入，即54%的收入（1.373亿元人民币，约合1970万美元）未收取。随着亿航终止其消费级无人机业务，并越来越专注于其载人级无人机，其未收收入的比例增加了逾20个百分点。
我们认为，亿航正利用与鹍翔签订的虚假合同作为基础来伪造销售额，伪造了占其总收入大部分的销售额。根据上述报告的数字，我们相信亿航还剩下2.327亿元人民币（约合3340万美元）由虚假合同创造的潜在可记录收入。我们将在下面进一步解释亿航的会计问题。在2019年9月10日披露与鹍翔的销售合同，到2019年10月31日的下一次披露之间，亿航意识到，若投资者看到这些巨大的价格差异，可能会暴露其闹剧，因此向SEC提交了保密请求，隐瞒这些合同的价格。亿航的注册声明显示，这些合同的价格为“总价[修订]”：2019年9月，即IPO前约3个月，亿航与鹍翔签订了“2020年销售计划”。根据该计划，鹍翔计划在2020年向亿航购买105架AAV（自动驾驶飞行器）。我们认为，这样做是为了在亿航的首次公开募股过程中营造出销量快速增长的假象。在没有披露其他销售合同的情况下，我们只能假设，亿航声称“售出”的128架飞行器中，至少有大部分（如果不是全部）是卖给了上海鹍翔。亿航快速增长的应收账款余额进一步向我们证明，其大部分收入都是捏造的。自上市以来，亿航仅从其声称的销售中收取了总计约360万美元的现金。自上市以来，亿航的现金收入仅占其报告收入的20%，即总计2520万元人民币（约合360万美元）。2019年12月上市以来，亿航报告的总收入为1.255亿元人民币（约合1800万美元），但其应收账款却增加了1.003亿元人民币（约合1440万美元）。亿航未能收回其总销售额80%的现金，也进一步证实了我们的看法，即其大部分收入都是捏造的。考虑到亿航高得令人发指的赊销率及明显的收款能力，其坏账准备金却仅占2019年收入的0.7%。我们认为亿航缺乏足够的坏账准备金是没有道理的，因为公司既不对逾期付款收取利息，也不要求客户提供抵押品。此外，迅速增加的应收账款是捏造销售额的典型迹象。当收入与应收账款连续增长的比例接近亿航公司总收入的80%时，这种趋势尤其令人担忧。我们认为，当任何企业只能从其所谓的客户那里实际收取20%的收入时，是无法产生可持续现金流的。在我们看来，亿航的计划是利用虚假的应收账款来捏造收入增长，以维持其唯一的现金来源——资本市场。亿航的公关团队似乎在夜以继日地工作，将演示文稿和新闻稿整合在一起，描述其最新和最伟大的创新成果。在上市后的14个月里，亿航已经发布了50篇新闻稿。然而，亿航的许多说法可以被其自身的财务报表推翻。其贫乏的研发预算和资本支出使得该公司的许多说法从表面上看是无法实现的。亿航在发布的《城市空中交通系统白皮书》中，声称自己是一家“城市空中交通网络运营商”，这意味着它不仅会设计和制造自动驾驶飞行器，还会建设和管理UAM(城市空中交通)所需的整个基础设施，如着陆场、指挥和控制中心、充电平台等。当我们与Mark Moore博士（NASA负责电动飞行汽车项目的专家）交谈时，他告诉我们，Uber Elevate（Uber旗下空中出租车业务）决定采用协作方法来打造空中出租网络，因为对Uber来说，整个基础设施建设所需的资金实在太大了。而在此次谈话时，Uber的市值是亿航的54倍。他如此说道：“为获得认证的飞行器建立一个网络需要花费到50至100亿美元，这不仅需要飞行器开发商和网络供应商，还需要有垂直起降机场和可用于紧急降落的房地产，这样你就可以有一个合理的准备金要求。所以，如果亿航有50至100亿美元的资金，那么他们可以独立完成。但我认为他们没有。”亿航的财务状况显示，它在实际建设这些基础设施方面几乎没有投入任何努力或资金。自2019年第四季度IPO以来，亿航在研发上总共投入6970万元人民币（约合1000万美元）。相比之下，Uber仅在2019年就在其eVTOL和自动驾驶汽车研发项目上投入了4.99亿美元的研发资金，且未宣称自己已接近商业化。当我们将亿航的实际研发预算告诉Moore博士时，他做出了如下表态：“我的意思是，说真的，如果他们在研发过程中只花了1000万到2000万美元，他们甚至不应该进行载人飞行试飞，这实在是太可怕了。”在我们看来，亿航的资本支出（CapEx）与它所宣称的相比更为不切实际。自上市以来，亿航的资本支出仅为310万元人民币（约合44.5万美元）。根据Moore博士对基础设施建设成本的评估，亿航在过去一年中仅花费了完成这一基础设施建设所需成本0.5%的资金。按照这个速度，亿航有可能在未来约200年内建成其不断推动的UAM基础设施。亿航的另一个虚假声明是，其将在中国广西省贺州市建设世界上第一个“AAV航站楼”。贺州自动驾驶飞行器航站楼将是一栋三层楼高、占地2500平方米的未来感十足的玻璃建筑，楼顶有四个起降平台，将于2020年第四季度“建成并投入使用”。
尽管有这些豪言壮语，但截至2021年2月，贺州自动驾驶飞行器航站楼并不存在。我们甚至找不到一张施工许可证，以证明亿航有在试图跟进此事。不过，亿航的办公室里确实有一个可爱的缩小版的航站楼模型。据其去年最低的资本支出来看，这对我们来说似乎更为现实：看来亿航更擅长制作渲染图，而非实际建造或生产东西。下面的片段展示了亿航想象中的航站楼是如何运作的：
这里的关键词是“想象”，因为亿航还没有建造任何与上面视频片段中类似的东西。要想成为亿航的投资者，你需要有丰富的想象力。然而，如果你像我们一样生活在现实世界，你就会看透亿航的故事。
为了让亿航运营其主要业务——自动驾驶飞行器网络，其EH216首先必须从其希望运营的所有辖区相关航空监管机构手中获得适航证和型号批准。亿航在其2019年向SEC提交的20-F文件中也承认了这一点，这被列为其首要风险因素：“在我们销售和计划销售产品的司法管辖区，我们的载人级自动驾驶飞行器，以及在某些情况下我们的非载人级自动驾驶飞行器的商业用途，受到不确定或漫长的审批程序的限制；我们无法预测法规何时会发生变化，任何新的法规可能会施加繁琐的要求和限制，我们、我们的自动驾驶飞行器和我们的潜在客户可能无法遵守这些要求和限制。因此，在可预见的未来，我们的业务增长可能会部分受到限制或完全受限。”亿航必须知道，它的飞行器不太可能在短期内被批准用于载客飞行。也就是说，他们知道，如果投资者不相信这个故事，就不会买入亿航的股票。亿航的管理团队显然认为，处理这些问题的最佳方式是向投资者撒谎，称获得司法管辖区的监管批准。首先，亿航公司关于飞行许可或监管批准的新闻稿在中英文版本上自相矛盾。虽然亿航旗下载人级自动驾驶飞行器“亿航216”已经获得了美国、加拿大、欧洲和中国等不同国家航空主管部门的某些有限制的试飞许可，但其新闻稿非常方便地省略了“短期”、“一次性”“试验”或“测试”等关键的飞行许可限制，或者添加了“载人级”和“商业”等术语，而这些临时许可证/批准中并不包括这些术语。这给予投资者一个错误的印象，即亿航公司已获得了商业、载人级无人机运营或长期载客飞行的许可/批准。熟悉各国航空监管机构/法规的双语分析师通过对比每篇新闻稿的中英文版本，便能轻易识别出其中许多遗漏/增补的内容。亿航的中文新闻稿经常会有涉及中国境外的误导性声明，尤其是关于在美国和欧洲获得监管批准和许可一事。相反，其英文新闻稿经常包含获得中国监管部门批准的误导性声明，而绝大多数美国投资者对其在中国的实际情况几乎一无所知。其两个语言版本的新闻稿似乎都经常就欧洲的监管审批和合作关系做出误导性陈述，而中国和美国的投资者通常也不太熟悉欧洲的相关监管机构及法规。其次，亿航为什么要通过对新闻稿进行删减或补充来扭曲各国当局给出的有限制性的飞行许可？在我们看来，这是因为亿航需要投资者相信其在监管许可层面取得了进展，才能让其股市继续下去——如果没有监管层面的进展，亿航就没有故事可讲，其股票也将无人问津。下表列出了我们认为亿航在所谓的监管许可层面最具误导性的五篇新闻稿：
亿航公司相互矛盾的说法导致的结果是，美国投资者和中国投资者形成了两种不同的信念——而实际上，这两种信念都不是真的。现实情况是，亿航公司并未在世界上任何有此类记录的地方获得使用“亿航216”进行商业或载客服务的监管批准。持有亿航智能大部分资产和业务的广州亿航（EHang Guangzhou），其95%的股权被一家中国法院冻结，这是亿航智能债权人提起的诉讼的一部分。首先，根据亿航智能在SEC披露的信息和中国政府的记录，广州亿航是“真正的”亿航智能。任何针对广州亿航的股权冻结或不利行动，都将严重威胁亿航智能及其投资者的利益。根据亿航智能向SEC提交的2019年20-F文件，广州亿航智能技术有限公司(Guangzhou EHang Intelligent Technology Co., Ltd. ，简称“广州亿航”)由美国上市公司亿航智能通过可变利益实体 （VIE）100%控股。从我们在中国的调查来看，广州亿航似乎是整合亿航智能绝大部分业务的地方，它拥有200项中国专利申请和注册，452项中国商标申请和注册，22项中国著作权，22项中国政府颁发的CCC（用于电源适配器）、CNCNA（用于电源和电池组）、高新技术企业、无线电源和软件产品等证书。
其次，法院冻结持有广州亿航95%股份的股东的股权，作为对广州亿航潜在债权人的审前保护。
根据我们对中国政府和法院记录的调查，目前持有广州亿航95%股份的冯帅，其持有的5.7亿股广州亿航股份已被广州市天河区人民法院依法冻结。胡华智(广州亿航现任法定代表人、亿航智能联合创始人/首席执行官)和冯帅是共同被告。这一司法冻结的案件可能是在2020年末由深圳中盈盛达股权投资中心(Shenzhen Join-Share Equity Investment Center ，网址http://www.join-share.com/, 简称“深圳中盈盛达”)作为原告提起的。根据有限的法院信息，本案的法律依据是“债权人的撤销权”。在本案例中，债权人最有可能是深圳中盈盛达，债务人最有可能是广州亿航。持有广州亿航95%股份的冯帅可能被指控非法转移广州亿航的资金或资产，削弱偿还深圳中盈盛达债务的能力。因此，深圳中盈盛达很有可能提起这起诉讼，试图撤销这些交易。下面是企查查数据库截图，显示深圳中盈盛达对广州亿航提起诉讼，并获得对广州亿航股权的司法冻结。第三，我们怀疑深圳中盈盛达可能是由投资者转变的债权人，他们可能首先投资亿航智能，并有权赎回其股权，后来发现赎回毫无意义，因为亿航智能已经转移了资产或资金。我们的怀疑是基于以下披露的事实:亿航智能在SEC披露的信息中没有指明或描述深圳中盈盛达参与亿航智能的任何贷款。事实上，2020年第三季度，亿航智能的3100万人民币长期债务余额为零。这意味着，2020年第三季度，亿航智能没有贷款债权人，深圳中盈盛达也无法作为贷款债权人提起诉讼。因此，深圳中盈盛达可能是“可转换债权人”，即它通过某种混合证券为亿航智能提供融资，例如可转换债券。这种可能性与深圳中盈盛达的主营业务（正如其名字“深圳中盈盛达股权投资中心”所暗示的那样）不谋而合。投资者变成债权人的一种常见方式是，投资者行使赎回其股份的权利。这种赎回权通常与贷款类似，但作为一个单独的项目记录在公司资产负债表的负债一侧。在亿航智能未经审计的季度收益报告中，我们注意到，2020年第二季度，新出现了一个价值4000万元人民币的负债项目，记录为“强制性赎回非控股权益”。这很可能是深圳中盈盛达在行使其赎回股权的权利，但该公司随后可能会注意到亿航智能不寻常的资产或资金变动，因此起诉取消这些交易。亿航智能资产负债表概览如下：最后但同样重要的一点是，从法律角度来看，这种司法冻结和诉讼给投资者带来了严重的担忧，亿航智能需要给出一个完整和负责任的解释。根据我们的中国法律观察员，深圳中盈盛达正在起诉取消亿航智能的某些交易，并能够获得对亿航智能股权的保护性冻结，说明亿航智能及其投资者，特别是非中国ADR投资者（他们没有办法在中国提起诉讼），面临着严重的风险。广州亿航的股权可能要进行清算以偿还深圳中盈盛达，或者亿航智能可能已经转移了它声称已从业务中撤出的资金或资产。亿航智能更大的竞争对手，如Joby Aviation、Volocopter、空客、Textron-Bell或波音，甚至都没有尝试在没有人类飞行员的情况下直接实现自动驾驶。即使是Larry Page和波音旗下的Whisk，其产品是为实现空中旅行的自动飞行而设计的，并在技术上投入了数亿美元，该公司正在进行载人飞行测试，同时与新西兰的政府公司密切合作，在无人居住的地区安全测试其自动系统。他们被广泛认为是eVTOL自动驾驶技术的领导者，诚然，要实现商业化还有很长的路要走。如果这些航空巨头不相信他们可以实现全自动驾驶，我们不明白为什么会有人相信，远程遥控消费无人机业务失败的亿航智能可能会在这个复杂得多的业务中获得成功。
