边风炜：大跌最重要原因是太贵了，价值投资的核心始终是性价比

牛年以来，各指数连绵阴跌，从调整的表面原因来看有很多，但我依然想说，这些原因只是“借故”而已，最重要的原因依然是很多所谓的优质赛道股太贵了，估值依然是投资的重中之重。价值投资的核心始终是性价比，不谈估值做投资，绝对不是价值投资。

牛年以来，各指数连绵阴跌，创业板指数更是连连破位，让投资者不寒而栗，更有甚者已经喊出牛年大熊的声音。从调整的表面原因来看有很多，比如基金发行趋缓，后继乏力导致权重核心资产持续下跌拖累指数;美债和中债收益率不断走高，风险收益比或正在临近重要拐点;美股和港股的新经济股出现大跳水，带动港股、美股下跌继而影响A股……但我依然想说，这些原因只是 “借故”而已，最重要的原因依然是很多所谓的优质赛道股太贵了，估值依然是投资的重中之重。

2020年底在一次媒体节目中，我谈到“不谈估值的投资，都不是价值投资”，这一言论当时被很多用户和投资者质疑。此时我依然想说，价值投资的核心始终是性价比，不论企业或赛道有多好，不谈估值做投资，绝对不是价值投资。

可能会有人说，你的偶像巴菲特持有可口可乐几十年，他还说过不想持有十年的投资连一分钟都不要持有，这难道不是价值投资?当然，巴菲特也许是价值投资界最有成就和最为外人熟识的投资大师，但如果以我认知的价值投资而言，我始终认为巴菲特的恩师格雷厄姆先生才是价值投资的奠基人，虽然他在投资上的成就远不如巴菲特，但他的核心理念才是价值投资的根本。

那就是，以经营企业的眼光买入企业，你买入的每一股股票都是这家企业市值的一小部分。举例，无论茅台多优秀，我认为在过去以三万亿元左右的市值买入一家每年增速可能不足20%、净利润不足500亿元的企业，都是不明智的，你可以假想自己真的有三万亿元人民币，你会不会在去年全额吞下茅台?有人或许会说，只要茅台还在，愿意守候五年十年，等待它的成长，那为何在两三年前这些人看不到茅台的价值，而此时却频频打着价值投资的旗号，干着傻子的举动呢?

如果你觉得不值，那么再回头看看过去几个月这个市场发生的很多荒谬的交易，白酒、新能源、部分科技股动辄几千亿元、上万亿元市值，而它们的利润、现金流还不到茅台的十分之一，甚至百分之一，然后买入者说因为这些行业很美妙、所谓的赛道很清晰，然后昂首说自己是价值投资……对此，我绝不认同。

作为巴菲特的超级拥趸，我觉得在巴菲特打造了伯克希尔后，拥有了大量控股企业(特别是旗下保险企业)的现金流，因此持股和买入开始偏离好价格这一原则，这里面有芒格的功劳，但作为个人投资者，我认为巴菲特前半生的投资痕迹更值得个人投资者学习。可以想象，“如果现在承诺每个月给一位投资者100万元人民币，你还会不会考虑卖出已经持有的几百万元的茅台，这也是过去几年外资的买卖逻辑，因为钱太多，而不需要考虑好价格。”

但作为一般投资者，如果你没有永续的大额现金流，那么选择熟悉的企业，在你认为便宜时买入，在你认为贵的时候卖出，这才是真正的价值投资。估值依然是其中很重要、甚至最重要的保险带，还记得巴菲特在早期说过的投资三大要素吗，第一是不要亏损、第二是不要亏损、第三依然是不要亏损，而要做到这一点的原则不是好生意与好公司，而是足够好的价格。

此时，市场开始调整，跌幅较大的都是那些足够贵的企业，无论他们曾经多优秀，无论未来他们会借何故而跌，最终都是因为太贵了。

牛年，我们建议投资者们保持耐心，静心等待你熟悉的企业慢慢回到合理、便宜的价格，相信那时将是我们再度下海捡贝壳的美妙时刻。

(作者为国泰君安上海研究总监)

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