说说科德教育的商誉减值和吴贤良的“言而无信” 科德教育公布2020年年报，大跌眼镜，比起之前1.4
科德教育公布2020年年报，大跌眼镜，比起之前1.4-1.7亿的预告，1.13亿使人猝不及防。这个不及预期不是由于经营的问题，而是计提了一笔3600万的商誉减值。这个商誉产生于2017年第一次收购龙门教育49%股份时，因为和龙门签有2020年的1.8亿的业绩对赌条款，由于疫情的不可抗力，龙门教育没有完成对赌业绩。市场早就对商誉减值有所顾虑，但是吴贤良曾在《大咖有约》投资者交流活动中对商誉减值发表过明确的态度后，市场又普遍认为不会计提商誉减值。
年报一出，一片哗然，市场应声给了5%的大跌作为回应。
好吧，我们先来看看吴贤良到底是怎么说的。
“Q3：公司和龙门教育签了业绩对赌，要求龙门教育在2020财年完成1.8亿元的净利润，但是在无法继续招收初中应届生的情况下，请问龙门教育是否还能完成业绩目标？如果不能完成，请问公司是否会按规则索赔？在上市公司层面，请问是否会导致商誉减值？”
“A：受疫情和2020中高考的考试时间推迟及招生时间缩短的影响，公司教育板块业务2020年增速放缓。但公司积极采取措施应对市场变化。目前已新增周内托管班、周末班等封闭式短期新业务和 2021 年春季招生工作初见成效，确保了整体教育业务稳定和良性发展。
上市公司层面的5.98亿元的商誉是公司于2017年第一次收购龙门教育的控股权时形成的，当时承诺的2017-2019年3年的对赌利润，目前来看，龙门教育2017-2019年均实现了对赌利润。公司于2019年第二次收购龙门教育的剩余股权时不会产生新的商誉。公司每年需要对商誉进行减值测试，这与业绩对赌是两码事。
因受疫情等因素影响，如果龙门教育无法完成2020年的对赌利润，我们双方也就这个问题进行了内部磋商。对方也同意会按照合同约定履行相应赔偿义务，对此问题双方不存在任何争议。我们也会按照证 监 会和交易所相关规则要求去执行后续相关事宜。”
这是吴贤良的原话，将商誉的由来讲的很清楚了，他从来也没保证过商誉不提减值。他的意思是商誉提不提减值和1.8亿的业绩对赌没有半毛钱关系，是两码事。
商誉产生于非同一控制主体间的合并，第一次收购49%股权时，科斯伍德和龙门教育是各自独立的非同一控制的主体，科斯伍德用了7.5亿现金收购了49%股权，取得了控股权，超过可辨认公允价值的部分确认为了商誉。第一次收购的业绩对赌是17、18、19年，龙门教育都完成了对赌业绩。而2020年1.8亿的业绩对赌是产生于第二次收购51%股权时，这时科斯伍德已经控股，双方是同一控制下的合并，不存在商誉的问题。所以科德教育的商誉减值只与第一次收购49%股权有关，跟2020年的业绩对赌没有关系。所以，市场误解吴贤良前后不一，言而无信，实在是没有道理。
那么，科德教育的这近6亿商誉存不存在减值的风险。我可以鲜明地给出结论：不存在！科斯伍德计提这3600万商誉减值，纯粹是会计上的数字游戏。
我们来看商誉减值的计提依据，就是一份资产评估报告。“本次评估
采用收益法估值技术，2021年至2025年为预测期，2026年起为永续期，预测期营业收入的增长率分别为-2.29%、5.55%、9.75%、8.31%和3.48%，永续期营业收入不再增长，预测期计算现值的折现率为13.81%，永续期的折现率为15.05%。”收益法估值的原理和我们常用的现金流量折现是一个道理，我们看他们使用的模型和参数就可以知道是极其谨慎的。会计上有一个谨慎性原则，当出现减值迹象时，就要提减值。2020年的疫情导致了龙门教育短期的盈利能力受损是不争的事实，2021年这种趋势仍将延续。所以对于资产评估来说，相比于2017年产生商誉时做的相较乐观的假设，确实存在减值迹象，提减值也无可厚非，这是会计上的要求。
但是，会计上还有一条非常重要的原则叫实质重于形式，从本质上看这个商誉，计提减值毫无道理。这个判断仅通过常识就可以确信无疑。我举个通俗的例子吧。一个NBA的烂队摆烂选秀抽中了状元签，有了复兴的希望，于是将这个状元作为建队的基石，一切引援、战术围绕这个新兵蛋子制定。那么这个新兵的价值从这一刻就和整个球队紧密联系在一起，密不可分。纵使你再天赋异禀，总要有个适应、成长的过程。假设球队一切顺利，从此走上了复兴之路，一年好于一年，最终称王称霸。状元作为核心，一路成为巨星，彪炳史册。好了，即使是这么一条完美的路径，也不可能是一帆风顺的。新兵状元打了一年，表现正常，证明是当核心的料，球队的发展战略被证明是可行的，于是坚定走下去。但第二年状元受了点伤，遭遇波折，数据下滑。那么状元的核心价值会因为数据的一时下滑而减弱吗？况且数据的下滑还是因为伤病这个不可抗力。球队的总体战略会因为状元一时的数据下滑而有任何改变吗？球队的所有资源都是围绕他配备的，他的地位会有改变吗？一切都不会变！可以肯定的是，这时状元的价值比起刚进队时一定是大大提高的，对于球队来说他可能贬值吗？
好了，龙门教育就是科斯伍德选到的状元，所有的资源都投到了他身上。2020年，龙门教育因为不可抗力数据下滑了，那龙门教育的一半股权就不如7.5亿刚买他时值钱了？就要提减值？这个逻辑是荒唐的。我过去的文章里曾经非常详细的论述过科斯伍德收购龙门教育实际上做了一笔非常划算的买卖，具体的逻辑请查看我过去的文章。
科德教育这次计提商誉减值，只是在资产和利润的数字上做了一次会计游戏。实质上对于他未来的经营和战略没有任何影响，龙门教育还是吴贤良从油墨转型到教育行业唯一的平台，是他的第二次创业，开弓没有回头箭。从这次资产评估所用的核心参数上看，吴贤良如果不想提减值，他是可以轻易做到的。预测期计算现值的折现率13.81%，永续期的折现率为15.05%，只要稍稍把折现率抹个零就做到了。况且这么高的折现率，转化为市盈率相当于5-6倍，科德教育的商业模式对应5-6倍的市盈率？啥也不说了。所以科德教育这次计提商誉减值很可能是有意为之，证据在于扣非。
3600万的减值居然没有在非经常性损益项目里有任何显示，是粗心还是有意为之？
这很可能不是巧合。吴贤良的真实意图是有意调低2020年的利润，这不是为了隐藏利润，因为商誉的减值不能转回，少了就是少了，找不回来了。那么吴贤良就是想纯粹的为2021年营造一个低基数，减轻龙门教育的业绩压力。2021年的科德教育仍是在产业布局阶段，利润没有大幅增长的基础。而为了迎合资本市场，吴贤良耍了个小聪明。这样的盘外招无伤大雅，吴贤良也不是第一次用了，比如，年报业绩预告时，捎带做了个收购河南毛坦中学的广告。调侃归调侃，这也说明吴贤良市值维护的意识很强，客观评价，至少不是坏事。
吴贤良在龙门教育这个二次创业平台上规划了非常宏大的蓝图，并且在脚踏实地地坚定前行。未来的科德教育将在中职高中、普通民办高中和封闭式复读学校三条道路上践行升学教育，不断异地复制成遍地开花的全国性教育品牌，这就是科德教育的总体战略。
如何评价科德教育这个总体战略？我用四个字:务实、可行。吴贤良收购的龙门教育这个平台，最核心的优势业务是中考复读。而中考复读的生源来自两部分：初中毕业的复读生和准备参加中考的应届生。2020年龙门的业绩不好，疫情对线下封闭教育的影响只是一方面。另一方面最大的影响其实是准备参加中考的应届生这部分生源的丧失。我国对待K12基础教育的大原则是禁止民营资本以营利为目的涉足小学和初中的义务教育，并且对中小学生减负是大势所趋。在高中阶段职普分立，鼓励职业高考。在这样的政策导向下，近年各项政策规定密集出台，对整个K12教育行业产生了深远影响。科德教育可以涉足的领域只剩下9年义务教育以后的职普高中阶段。而龙门的强项中考的应届生参加封闭式复读学校就踩了政策红线，非常敏感。所以科德教育果断地拿掉了这部分生源，转而以周末、假期短训班的形式代替。至于初中毕业的复读生，由于距离9年义务教育太近，很多事情不好定论，各地教育主管部门理解不一，所以各有各的政策，未来变数很大。线下的K12培训，由于中小学生减负的要求，政策上一定是持续强化限制的。所以，老龙门的所有核心业务的根基都有受到动摇的可能。那么科德教育的未来只能在义务教育之后的职普高中阶段布局，这是一个无比巨大的市场。特别是职普分立、职普融合以后，对于占比一半的被迫接受中职教育的群体的出路问题，就是巨大的需求。科德教育要做的就是为这部分有意愿的人群提供参加高考的机会。也通过这样的方式，将自己的业务优势和政策导向完美的统一起来。在职校里开升学班，曲线救国，考入大学，这就是科德教育撬动异地复制的问路石。科德教育的事业需要六项资源，师资、课程、管理、场地、牌照和生源。前三项是软件，是科德的强项，后三项是硬件，是科德教育进行异地复制所欠缺的。所以科德教育在各地进行收购，获得相应资源。这种异地扩张的模式，和爱尔眼科非常相似。科德已经在西安证明了这种模式的可行性，育英职校就贡献了龙门教育40%多的业绩和营收，半壁江山。接下来，科德要做的就是把这一模式在异地复制，通过中职学校的升学班在异地扎下根，立了足。有了口碑，有了影响，再深耕这片区域。后期外延到民办高中和封闭式复读学校就会容易得多。
这就是吴贤良发展科德教育的整体思路，我是十分认可的。这不是意淫，非常务实，紧密和政策导向相结合，具有前瞻性。从0到1，再从1到N的成长路径非常清晰。过去的文章我也说过，我是以风投的心态投的科德教育。他如果异地复制能走得通，形成复制模板，连锁经营，那会是又一个“爱尔眼科”。况且，他处的赛道比爱尔眼科广阔的多。至于这次的商誉减值风波，只是吴贤良为了迎合资本市场耍了个小聪明而已。其余的除了报表上资产和利润的数字变了变，一切都没影响。吴贤良还在按部就班地做着计划内正确的收购，科德教育还在按部就班地进行着全国的布局，一切照旧。期待着异地复制开花结果的那一天。