俞敏洪“小富即安”，新东方错失千亿战场
本文基于公开资料撰写，仅作为信息交流，不构成任何投资建议。
电影《中国合伙人》里面，成冬青（俞敏洪的原型）创办的教育机构名字为“新梦想”。
的确，当初的新东方(NYSE:EDU)创始人俞敏洪，恰恰是靠着“贩卖”出国留学的梦想，才将新东方打造为中国第一教育品牌。但是如今的俞敏洪，似乎早就丧失了做行业老大的梦想，变得小富即安、墨守成规。
01
惊险飞跃——从留学考培到K12辅导
在中国，提到“新东方”，几乎无人不晓。从量化的榜单来看，新东方在2020年名列Brand Z最具价值中国品牌排行榜第36位，并连续七年蝉联该榜单教育行业第一名，是名副其实的中国第一教育品牌。
图1：新东方位列2020年BrandZ最具价值中国品牌排行榜第36位，力压学而思,资料来源：BrandZ、百度
创始人俞敏洪，也可谓是中国名气最大的老师之一。由新东方的创业故事改编的电影《中国合伙人》，曾经激励了无数的创业者。
图2：以新东方创业故事改编的电影《中国合伙人》,资料来源：百度
在资本市场上，新东方也开创了我国教育公司在资本市场的多个第一：
2006年，俞敏洪排除“万难”（彼时国内对于教育公司的属性是否为企业法人尚不明确，同时海外投资者对于中国教育公司认知尚少），带领新东方登陆纽交所，成为第一家在美上市的中国教育机构（EDU）；
2019年，新东方的在线业务平台新东方在线（HK:01797）成功在港交所上市，新东方也成为第一家实现在线业务分拆上市的中国教育机构；
而就在1个多月前，新东方又实现了在港交所的二次上市（HK:09901），成为第一家两地上市的中国教育机构。
正式成立于1993年的新东方，至今已有27年的历史。如果说这期间最大的变革，应该是主营业务的转向。
90年代初，还在北大任教的俞敏洪偷偷办起了托福补习班，后来逐步拓展至留学相关的多种语言培训和考试辅导，充分享受了“出国热”的红利。
但是伴随红利期的消退，公司的成人（主要是大学生）考培业务增速开始放缓，甚至开始有下滑迹象。而同时，针对中小学生（K12）的学科辅导行业正在蓬勃兴起，学而思（好未来，NYSE:TAL)成立仅7年便在2010年实现了上市。
面对新变化，新东方也顺势在2008年推出了K12教育品牌优能中学和泡泡少儿，前者主要面向中学生，后者主要面向学前儿童和小学生。
图3：新东方发展历程，资料来源：东方证券研究所
尽管有学而思的强势竞争，但新东方仍然显示出了老牌教培巨头的强大优势，迅速完成了教研体系的搭建和教学网点的拓展。目前，新东方和学而思是唯二的两家教学网点数量达到上千量级的K12机构，两家公司并列成为K12行业的“双子星”。
图4：新东方和好未来线下学习网点数量，资料来源：东方证券研究所
02
疲态显现——即将错失新战场
2020年的“新冠”疫情，加速了在线双师大班课和OMO (Online-Merge-Offline，即线上线下融合)两大教培新模式的发展。然而遗憾的是，新东方在两种新模式上的布局都疲态尽显。
（1）丧失在线双师大班课的卡位机会
在线双师大班，即由一名主讲老师负责在线直播授课，同时每20-30个学生有一位辅导老师提供答疑和服务。
这种模式由学而思在2018年创立，在今年的疫情期间达到了竞争白热化阶段。无论是教培机构还是资本市场，都在争分夺秒地抢占行业的头部位置，究其根本原因，就在于双师大班巨大的规模效应能带来高度集中的市场份额。
在传统的线下教学模式下，一名老师同时只能为几十名学生上课，且教学中心的建设需要大量的人力物力投入。生师比固定、人均上课面积固定的情况下，很难发挥规模效应。机构要想扩张，只能依靠按部就班地进入新的城市，开设新的网点。
纯线下模式的这种特性，就决定了市场份额向头部集中的速度很慢。目前学而思和新东方的市占率之和尚不足7%。即便是在北京、上海这些深耕多年的城市，单独一家公司的市占率可能也不超过15%。
假设整个K12辅导市场的规模未来几年达到1万亿元，其中30%来自纯线下模式，而单独一家线下机构的市场份额最高为20%，那么就意味着，单家公司在线下市场的营收天花板大约在600亿的水平。
而双师大班课，一名老师可以同时教授的学生数量在理论上可以无限大（除非有网络技术的瓶颈）。对于一名新增的学生来说，机构的边际成本只有少量的带宽成本，因此在一定的量级之内，学生人数越多的机构，可以实现越高的毛利率，规模效应越明显。
领先的机构可以凭借更低的价格或者更高的营销开支，迅速完成对全国市场的占领。因此，双师大班赛道将呈现出远高于线下市场的头部集中度。
假设双师大班课在远期能占到万亿K12辅导市场的30%，同时假设这个赛道最终由头部3家公司瓜分，那么意味着单家公司的营收天花板可达1000亿元。显然，这将是一个远高于纯线下课的大市场。对于任何一个有野心成为全国头部教育机构的公司来说，都不会放弃在这个赛道上的卡位机会。
但是抢占头部位置并不容易，需要大量“烧钱”获客，海量投放广告。目前市场上的全部玩家都是亏损运营，亏损额甚至可达数十亿元的量级，这对于教育机构的决心和耐心都是巨大的考验。
图5：头部双师大班玩家在暑假期间投入数十亿元进行营销，资料来源：智贝财经、灯塔EDU
反观新东方，尽管早在2005年即上线了在线网站，但是“因循守旧”的俞敏洪一直不看好在线教育模式，并未给予太多重视。
而当双师大班的浪潮到来后，他坚持认为“烧钱”投放互联网广告的打法最后只能一地鸡毛，盈利模式无法跑通。新东方一直在双师大班课的营销投放上不舍得花钱，畏首畏尾。
在过去的20多年里，地推营销（各种公益讲座、发传单、销售人员引导等）一直是新东方运营线下课程的“杀手锏”。尽管这种方法又苦、又累、又慢，但在高度分散的线下培训市场，显著奏效。
为了节约营销费用，俞敏洪打算继续拿出过去线下地推的老套路来推销在线双师大班课，在一个个城市建立实体门店来转化学员。
虽然从单个学生的获客成本来看，地推可能仅有几百块钱，明显低于互联网广告动辄上千元的水平，新东方在每个学生上有希望保持不错的利润率。但是，挨个城市地推太慢了，已经跟不上飞速发展的在线教育的步伐。
从目前的数据来看，排名前两位的猿辅导和学而思，单季度正价学员人次已经达到300万左右；排名三四位的作业帮和跟谁学，正价人次也达到了150万左右；而新东方，现在仅有小几十万的人次规模。
在双师大班这个正在迅速头部集中的赛道上，当新东方的销售人员还在苦口婆心的推销课程的时候，那些高举高打的头部玩家早已把双师大班的份额瓜分完毕。可以毫不夸张地说，新东方已经错失了这个千亿市场。
（2）在OMO的布局战略失调
疫情期间加速发展的在线教育课程，除了在线双师大班课，还有在线小班课。小班课实际上是在疫情爆发之后，教培机构将“原班型、原老师、原时间”的线下课程临时搬到线上的产物。
相比于双师大班课（每班人数上千，同一教材版本的教学内容相同，无法与本地考点结合，教师一般在北京、武汉等城市），小班课每班人数大约在20人左右，且上课的老师和教授的内容都是高度本地化的，学习体验更好。
疫情过后，线下学习中心复课，但是很多学生和家长却宁愿继续留在网上上课，甚至可以接受和线下相同的价格（通常情况下，线上价格更低）。
他们认为，在线上课能大大节约交通时间，且现在的网课直播系统也能带来不错的交互体验，教学效果并不会有太大差别。由此，线上形式和线下内容融合的OMO（online-merge-offline）模式在需求的引致下开始萌芽。
OMO引起了学而思管理层的高度重视，由上而下开始推动OMO布局。近期已经将旗下的“培优在线”品牌更名为“本地网课”，通过既有的线下学习网点进行导流，为周边数公里之内的学生提供本地化的在线课程。
图6：学而思已经在APP上推出了众多本地网课课程，资料来源：学而思培优APP
学而思的管理层曾透露，今年暑假，上海地区的本地网课学员已经超过线下学员。未来他们将加速在全国各地的网点拓展，以更快的节奏推广OMO课程。
新东方管理层也高调宣称进军OMO，但是相比于学而思，新东方目前的战略显得很失调。
首先，相比于学而思自上而下的推动，新东方的本地化网课更多是地方校区的校长自发组织的，是一种自下而上的行为。
但实际上，有意愿提供这类课程的校长并不多，自下而上的打法缓慢而又混乱。
一方面，相比于线下授课，在线授课对主讲老师的气氛调动能力、沟通技巧等会有更高的要求，而地方校长可能难以在内部选拔到合适的老师，或者不愿意投入精力进行相关技能的培训；
另一方面，校长可能担心价格更低的本地网课会侵蚀线下课程的份额，进而影响校区的整体业绩。特别是在新东方，以校区总体业绩作为主要考核指标的管理体制下，校长宁可死守线下课程这头“现金牛”，也不愿去冒险推行网课。
其次，从目前的20个试点城市来看，地方校长为了发挥规模效应，推出的本地网课大多是较大的班型，而非精品化的小班课。
而这种大班课，和上文提到的在线双师大班课是高度类似的，唯一的区别可能在于本地化程度略有不同，这极容易引起学生的混淆。在组织架构上，在线双师大班课目前由子公司新东方在线负责，而本地化大班课由各校区校长负责，这实际上导致了新东方内部不同利益分部之间的左右手互搏。
有机构预测，线上和线下有机融合的OMO模式未来将成为教育行业的主流，可能占到万亿K12辅导市场的40%-50%，即至少是一个4000-5000亿的大市场。而以新东方目前失调的战略和战术来看，很难相信它将在OMO战场取得领先。
图7：“贩卖”梦想的俞敏洪，资料来源：百度图片
真心希望老巨头，能重拾斗志，调整战略，跟上节奏，恰如当年的“新梦想”一样。
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