宁德时代电话会议

一、电动车板块观点：销量上调，各供需环节紧平衡，行业景气度高

1、 宁德时代大幅度扩产120-150GWh，反馈出行业高度景气，优质产能供不应求

1、1扩产公告梳理

江苏时代四期，投资不超过120亿，2年内投产。

宁德市福鼎市投资建设锂离子电池福鼎生产基地，投资不超过170亿，分两期建设，一期建设时常不超过26个月。

四川时代扩建动力电池宜宾制造基地，投资不超过100亿元，分两期建设，一期建设时常不超过26个月。

● 产能、扩产测算

390亿包括电芯+模组+Pack产线，预计新增120-150GWh（自行测算）。宜宾、福鼎为全新的厂区（主要是储能项目、车里湾是动力+材料），前期环保投资、配套设施建设投资相对较大，预计单位GWh投资高于此前的3亿。

截止2020年末，宁德现有产能110GWh（独资95+合资15GWh），本次扩产超市场预期，预计至2021年底公司产能将超过240GWh（考虑部分本次扩产项目并不一定能够在年底投产）

预计至2025年，公司合资+独资+海外产能将超过550GWh（此前预期2025年产能约500GWh）。未来5年产能再翻4倍，较过往两年扩产节奏大幅加快。

1.2排产、近况更新

75%员工春节期间在岗加班，目前仍然在大规模招聘。

2021年1月预排产约7.1GWh，环比+1.4%，同比+318%；继续按满产排产。明年Q1不会像往年一样减产，Q1排产预计为7+5+8=20GWh，较2020Q1（4.8GWh）大幅提升317%。

预计明年出货将超出此前预期的90GWh（独资80+合资10），报表利润有望突破百亿（今年大约45GWh，50亿）

2、上调2021年全年国内新能源汽车销量至197万辆，对应动力锂电需求量达97wh。

➢ 新能源汽车销量：2021Q1销量表现将成为历史最强第一季度，全年销量约200万辆

多重因素叠加，2021Q1销量表现将成为历史最强第一季度，全年国内销量197万辆。补贴政策现已明确，2020Q4无需抢跑，对2021Q1无需求挤占；销量主力车型无变化，私人消费兴起；部分热门车型将在Q2及以后上市，后续随着新车型推出销量仍会持续提升。我们预计，2021年中国新能源车季度销量为：40万、35万、50万、72万辆，季度同比增速260%、35%、44%、28%。全年总销量197万辆，同比增加54%。

➢ 动力锂电需求量：2021年国内新能源汽车锂电需求量达97Gwh，同比+52%

预计2021年国内动力锂电装机量达97Gwh，同比+52%，其中乘用车装机量76Gwh，同比+71%，商用车装机量21Gwh，同比+8%。

图1、预计2021年新能源车销量197万辆		图2、预计2021年新能源车锂电需求量达97Gwh
资料来源：中汽协、兴业证券经济与金融研究院整理		资料来源：中汽协、兴业证券经济与金融研究院整理

2、中游产业链排产强势，供需紧平衡

➢ 明年1月行业环比波动不大，未重复往年Q1景象

历史上看，中游环节月初排产与国内新能源车下游销量呈高度正相关。2019Q4，国内大抢装透支2020Q1需求，11-12月材料端排产先行回落。

2020年Q4产业链从材料端到电池端，全部满产，延续Q4以来强势，另外从产业链调研显示，明年1月行业环比波动不大，将继续处于满产状态，未重复往年Q1景象，行业需求持续强劲，是最大不同。龙头电池厂2021年1月预排产约7.1GWh，继续按满产排产，环比+1.4%，同比+318%；Q1排产预计为7+5+8=20Gwh。淡季不淡，下游需求较同期强劲。

图3、龙头动力电池排产与新能源车销量高度正相关		图4、龙头电池厂排产（GWh）
资料来源：公司公告、兴业证券经济与金融研究院整理		资料来源：公司公告、兴业证券经济与金融研究院整理

➢ 供需紧张，龙头优质产能供不应求

1）电池环节2021年产能过剩情况将有缓解，龙头企业接近满产。2）国内LFP正极供给紧平衡；三元正极过剩缓解，龙头预计将满产。3）负极四大三小格局稳定，龙头满产确定性强。4）隔膜：CR3供给紧平衡，草根调研龙头企业正加速明年扩产计划（较此前新增2~4条线，最多可再释放2亿平产能），预计明年将满产满销。5）电解液：从产能过剩到供给紧平衡，全球供给端紧俏。6）6F环节，国内CR5贡献较多有效产能；环评高压，实际产能/新增产能并不多，全球市场上供需关系紧张，价格预计稳中有升。7）铜箔：龙头6um产能供不应求，加工费已有松动，预计明年将继续维持高位。

图5、国内优质供给/需求		图6、全球优质供给/需求
资料来源：公司公告、GGII、兴业证券经济与金融研究院整理		资料来源：公司公告、GGII、兴业证券经济与金融研究院整理

3、投资建议

➢ 需求放量，紧平衡加剧，建议持续超配电动车锂电中上游

本轮由C端+新车型驱动的国内新能源车成长周期已经确立，产业链中游各环节供不应求，明年Q1持续强势。

锂电产业链持续首推宁德时代；推荐亿纬锂能、恩捷股份、新宙邦、天赐材料、科达利、璞泰来、当升科技等。

二线电池中看好孚能科技的盈利模式，当前公司处于盈利底部，预计伴随规模提升，预计2021年扭亏，2022年业绩放量；看好中游环节明年供需紧平衡带来的价格弹性，看好先发优势显著、格局清晰、有望受益于经营杠杆提升+少降价的隔膜环节二线标的星源材质；

光伏近期观点分享：供需分析

1、 需求：短期景气延续、中期需求确定、长期光伏系各国基本国策&唯一选择

● 长期来看，“十四五”光伏成为能源发展主线。一方面，光伏成为各国发展重中之重。中国领导人提出“30.60”目标+2030年非化石占比提升至25%。美国拜登上台，重回《巴黎协议》，规划10年装机250GW。欧洲疫情后将以绿色能源振兴经济，250亿欧元支持15GW新能源发电项目。另一方面，光伏成本下降路径明晰，预计2025年成为全球最便宜的能源形式，经济性+清洁性将助力但前发电量占比不足4%的光伏快速增长。我们预计2025年全球需求368GW，其中，中国五年年均新增装机80GW。

● 短期来看，2021年供给约束需求，需求确定性强。需求方面，2021年全球光伏需求由3方面刺激，快速增长：（1）年初组件价格从1.9元/W降至1.7元/W，成本下降刺激新增装机；（2）疫情影响2020年20-25GW左右项目（疫情前预期150GW，预计实际120-125GW）递延至2021年，项目并未消失仅是递延，有望在疫情常态化后于2021年并网；（3）各国大力支持，中国“20.30”、美国拜登支持新能源发展、欧洲绿色复苏计划等。但由于硅料、玻璃等环节的供给偏紧，预计2021年全球光伏新增装机落在160GW区间，组件需求落在170-180GW区间。供给决定需求的2021年，需求确定性与可预测性更强，光伏需求增长无忧。

● 看2个季度，龙头组件订单饱和，领先验证市场景气。近期调研6-7家组件企业，Q1订单基本饱和，Q2签单率普遍超过50%，订单预示着市场景气度。另一方面，Q1组件价格稳定，部分订单价格环比提升，叠加近期硅料价格筑底回升，组件、硅料价格预示着需求的强支撑，景气度延续。考虑2020年上半年疫情影响的低基数，预计Q1-Q2同比数据将有很好的表现。

● 短中长期逻辑通顺，2个季度的景气已有验证，2021年年度需求确定性强（供给倒推出来的需求，比历史上各国需求简单叠加的预测方法确定性更强），2021-2025年光伏成为各国基本国策，技术驱动降本+渗透率低+碳排放目标托底+各国激励政策，光伏需求增长趋势无疑。

2、 供给：供给决定需求之年，强推组件、硅料环节

1、 硅料：库存影响消化，开启涨价通道

● 四季度硅料交易量回归常态，价格见底信号明确，上升通道开启。硅料价格自9月硅料事故后走高至97元/kg，后因硅料库存消化+硅片企业开工率下调+小厂抛售库存，12月初硅料价格下探至82元/kg。我们认为，硅料库存消化，叠加硅片企业陆续扩产，进入12月以来硅料价格跌幅持续收窄，近期呈现企稳回升态势，价格已经进入明确上升通道。

● 2021年光伏需求仍将维持强势，硅料系战略物资，最紧缺环节，79%硅料产能已有长单锁定。需求方面，预计2021年光伏新增装机需求160GW，同比+30%，对应组件需求170-180GW，对应硅料52-55万吨。供给方面，2021年硅料新增产能主要集中于2021Q4投放，考虑爬坡等因素，对2021年实际增量贡献有限，预计有效产能仅为50-52万吨，2021年供需持续偏紧。同时，2020Q2起硅片产能快速扩张，硅料与硅片供需关系反转，硅片为保障原材料充足供应，多家企业通过长单锁定硅料供应，目前79%硅料产能已被长协锁定，供给紧张进一步验证。

图 1、2020-2021年硅料季度供需分析		图 1、2020年硅料长单整理
资料来源：Wind、兴业证券经济与金融研究院整理		资料来源：Wind、兴业证券经济与金融研究院整理

2、 组件：赢家通吃，头部化显著，未来3家抢80%的市场份额

● 采购能力+销售能力多维度考验，龙头打破市占率天花板。在供给相对过剩时，组件仅靠销售能力决定市占率，由于需求分散在各国，市占率有一定天花板，组件集中度难以提升。自2020年下半年开始，因为硅料、玻璃等物资紧缺，组件环节开始考验企业采购能力，采购能力与企业规模、盈利、现金流高度相关，使得龙头组件企业能够储备紧缺原材料，安全稳定的供应链助力龙头打破组件市占率天花板，2021年TOP3组件企业市占率达到60%，未来有望进一步提升。

● 2021年单位盈利进入修复，甚至提升通道。2020年组件盈利降至低点，主要系锁定了低价订单（海外项目提前2季度锁价，国内项目也于年中低价招标），但硅料、玻璃、胶膜、运费等一系列涨价，挤压组件端盈利能力。我们预计盈利修复分两步，第一步，成本传导，盈利至正常水平：成本端涨价传导至下游，我们能够看到因为原材料涨价但终端需求较好，部分组件订单价格有提升趋势，组件盈利能修复至正常水平。第二步，成本下降，短期留存超额利润：成本端价格下跌，由于组件售价（尤其是海外）提前锁价，盈利进一步提升，1-2个季度有成本下降带来的利润空间。

● 中长期看好组件渠道价值来带的组件售价分化。中长期来看，中上游环节供需错配扰动消除，我们认为组件端的品牌+渠道，带来企业产品售价分化。能够进入欧美高端市场，获得高价订单的企业，能够获得显著超额收益。

图 1、组件盈利分化，且盈利阶段性降至较低水平		图 1、隆基、晶澳、晶科市场份额将逐步提升
资料来源：Wind、兴业证券经济与金融研究院整理		资料来源：Wind、兴业证券经济与金融研究院整理

3、 玻璃：供需渐趋宽松但难言过剩，宽版玻璃仍将结构性短缺

● “新产能投放+浮法玻璃介入” 将有效缓解玻璃紧张格局，2021年玻璃供给整体较2020年Q4将明显宽松，但也难言过剩。玻璃窑炉新增投产将从2020Q4逐步释放，福莱特、信义光能、亚玛顿等均有多条产线计划投产，另一方面旗滨集团正积极切入光伏玻璃领域，新增了超白浮法产能。我们根据不同的浮法玻璃替代率进行测算，假设2021年组件需求160GW，在低替代率假设下（背板替代率20% ），则供需比将从129%提升至141%；在高替代率假设下（背板替代率40% ），则供需比将从129%提升至152%。

● 供需紧俏下，浮法玻璃已开始逐步替代背板玻璃，但现有条件下正面盖板玻璃浮法替代机会较小。紧缺形势下，组件公司从2020年Q4开始用超白浮法玻璃替代背板超白压延玻璃，发电损失约在1-3W（考虑背面发电增益5%-20%左右），尚在可接受范围内。但若替代正面玻璃时损失达3-10W（1%-3%），下游客户接受难度大，非供给极端紧缺情况，不会接受正板浮法方案。

● 2021年宽版玻璃会出现结构性供应短缺，预计182/210玻璃供给能力在55-60GW左右，仍将紧平衡。2020年之前投产窑炉最佳经济生产玻璃宽度一般最大为1100mm，也即可以满足166及以下组件的要求。182及210尺寸500W以上的组件所需玻璃宽度均超过现有窑炉的最佳经济切片宽度。仅有新建或经过改造后的窑炉（增加沿口宽度）可匹配182及210要求，因此我们预测2021年宽版玻璃将出现结构性短缺。

4、 硅片：成本差异显著，价格战定格局

● 硅片产能扩张，但价格战或好于预期。目前市场对硅片降价有一定预期，但我们认为价格战从多方面或好于预期：

（1）硅片产能扩张受限于热场等，扩产节奏或比原计划放缓；

（2）硅片端名义产能虽过剩，2020年底单晶硅片产能接近200GW，考虑2021年新增产能，硅片名义产能显著过剩，但在供给约束需求的2021年，因硅料仅满足170-180GW需求，原材料采购将使得硅片产量与产能背离，最终产量是有限的，产品不显著过剩的情况下，也无法有残酷价格战；

（3）目前来看，龙头成本优势仍在，行业成本差距仍然显著；但由于硅片新晋者较多，对龙头格局有一定扰动，不排除龙头有降价行为，来保持行业合理毛利率，按当前硅料及硅片价格测算，硅片毛利率30%左右，预计降价至20-25%毛利率更利抑制行业盲目扩产。

● 硅片行业成本差距仍在，2021年也是考验一体化及原材料布局之年。一方面，我们认为隆基等龙头硅片公司成本优势仍在，由于龙头设备、原材料部分自供，降低成本的、摆脱供给约束的同时也有难以扩散的独特工艺，成本优势仍然保持领先。另一方面，硅片环节竞争不仅体现在成本端，也在配套一体化及原材料储备上。产能较大的企业，部分已经有配套组件产能，即便有价格战，也能通过组件端留存住部分利润。此外，龙头前瞻锁定硅料、玻璃物资，保障产品稳定生产，进一步提升市占率及品牌形象。