从实操角度看跟投机制
文 · 王亮
西姆国有经济研究院高级咨询师
9月27日，全国国有企业改革三年行动动员部署电视电话会议在北京召开，强调国企改革三年行动是未来三年进一步落实国有企业改革“1+N”政策体系和顶层设计的具体施工图，要求实现“可衡量、可考核、可检验”的目标。其中，在“健全市场化经营机制”部分提出，要“支持探索超额利润分享机制、骨干员工跟投机制，实施更加多样、更加符合市场规律和企业实际的激励方式”。笔者看来，骨干员工跟投机制是国企改革三年行动方案中最重要的政策红利之一，为顺利推进国企改革又添一极具实用性的中长期激励“利器”。
什么是跟投机制？
跟投机制，是指在新的业务/产品/项目等独立核算的经营体开展过程中，由参与决策、运营的核心层和骨干成员与企业一起共同投资，与企业共同承担风险，共同分享收益的一种机制，本质是一种投资行为，但由于其有足够强的收益且风险对赌锁定，激励约束统一，实现了有效的激励效果。
跟投机制与股权激励/员工持股有何不同？
一是跟投人员范围不同。跟投机制/员工持股的参与者只能是本企业的员工。而跟投机制的人员范围为于跟投业务关联程度较高、对跟投业务的经营业绩和持续发展有直接影响的管理、技术和业务骨干，且跟投人员必须与企业或创新业务子公司签订劳动合同，其中，强制跟投人员包括有关重大决策参与者。股权激励/员工持股中“上持下”的禁忌在这里被打破，且强制要求决策团队参与所有跟投业务。
二是退出机制设置不同。跟投机制/员工持股秉持的是“股随岗变”的原则，激励对象从企业离职后不得继续持有企业的股权。而跟投机制中创新业务子公司主要负责人因各种原因与企业解除或终止劳动关系时不得退出跟投。前两者是激励理念，企业的激励是给予本企业员工的，退出机制关注激励有效；后者是投资理念，既然决定一起合作投资干事，作为股东不允许中途撤场，退出机制关注风险可控。
三是跟投的回购约定。对于跟投机制/员工持股而言，员工出让股权只有三种情况，二级市场、离职或者企业根据需要进行整体回购，其中第三种情况属于小概率事件。而跟投机制可以以约定回购的方式来实现跟头退出，创新业务子公司在预定的跟投周期中达到约定的中长期业绩条件时，跟投平台可以按照约定对外转让其所持有的创新业务子公司股权，当然国有股东享有优先购买权。跟投机制的回购约定给予了激励对象更多的选择权。
跟投机制有哪些优势？
首先，为国资监管部门实现“授放权有据”提供支持。流程效率从来都是国资国企被诟病的主要问题之一，解决的思路很明确很统一，就是落实董事会职权，发挥其“定战略、做决策、防风险”的作用，并实行市场化经营机制，发挥经理层“谋经营、抓落实、强管理“的作用。但到实际操作层面，如何稳妥地进行授放权又成了难题。跟投机制的实施能够为国资监管部门或是上级公司提供授放权的依据。说得市侩点，百篇行研不如自己投钱，跟投的声音永远比研究分析大。跟投机制有效保障了决策团队在进行投资决策时应持有审慎的态度。
其次，为“国企集团总部”提供实施中长期激励的路径。因为资产规模原因，且职责不涉及具体的业务运作，国企几乎很少在集团层面实施混改，于是4号文和133号文没了用武之地，那就只剩下上市公司股权激励这一条路了，但如何获得国资监管部门的首肯，即使实施了激励对象的收益也主要受市场整体行情的影响，可能与其工作成果无关，致使激励约束失效。跟投机制因为决策团队的强制跟投要求，首先破除的就是“上持下”的禁忌，也同时解决了总部缺乏具体业务的中长期激励困境；其次，与跟投务/产品/项目效益强相关的收益规则也保障了激励约束的效果。
最后，跟投机制是激励最聚焦的中长期激励工具。股权激励和员工持股是将激励对象的利益与企业整理的利益进行捆绑，但对于业务多元化的企业而言，企业的整体效益是所有业务效益的综合体现，难免会产生部分激励对象产生个人不公平感和部分激励对象搭便车的现象，从而大幅减弱激励约束效果。而跟投机制针对的是单个独立核算的业务/产品/项目，其激励约束效果极具聚焦性，有效规避了上述问题的产生。
哪些业务/产品/项目适合实施跟投机制？
“从事新产业、新业态、新商业模式的企业，或投资周期较长、业务发展前景不明朗、具有较高风险和不确定性的创新业务领域”“主业处于充分竞争行业和领域，符合国家或地方产业规划，公司有健全的法人治理结构与内部管理体系”这是跟投机制操作指引的征求意见稿中给出的跟投范围。同时，限制“较为成熟、拥有较高市场份额和竞争优势的业务；主要依托所在企业集团内部资源或内部市场开展的业务”实施跟投机制。
对于三新范围可以按照国家统计局在2018年印发的国统字〔2018〕111号《新产业新业态新商业模式统计分类（2018）》进行归类认定；但对于后半句描述的创新业务领域，则没有相关的文件进行明确。因此，原则上对于新设立的创新业务子公司都可以实施跟投机制，只要其业务领域是企业之前未涉及的新业务领域即可。同时，对于已有业务/产品/项目，若符合长周期、高不确定性的，亦可实施跟投机制。企业在实际运营中需要对已有项目进行追加投资时，若监管/管控的上级单位与企业存在分歧或意见不统一时，可通过实施跟投机制来实现该项追加投资的授权。
设计跟投机制需注意的事项
跟投机制的设计包含两个部分，一是企业层面的跟投管理制度，二是创新业务子公司的具体跟投方案。
在跟投管理制度方面，主要是设置跟投业务/产品/项目范围、跟投人员范围、跟投出资、损益兑现及退出机制。需要注意的是，对于项目制运行的企业，因为业务主要为同一或相似类型的项目，跟投管理制度会在跟投额度、跟投收益的核算方式及调整机制方面做详细规定；而对于业务多元化的企业，跟投管理制度在这些方面的规定会比较宽泛，只会为跟投总量和个量各设置一个原则上的上限，需要根据具体项目进行一事一议。此外，在跟投范围方面会设置独立核算且收入和利润大部分（比如80%以上）来自于公司外部市场的要求。
在具体跟投方案方面，应根据跟投项目的实际情况，着重对跟投人员、持股比例、持股方式、股权价格、预留股权管理、回购约定及各类情况下的退出机制进行详细的规定。对于满足回购约定条件的跟投人员，可自主选择转让留、部分或全部转让其持有的创新业务子公司股权，企业享有同等条件下的优先购买权。转让给国有股东的价格上限为经核准或备案的每股净资产评估值。反之，若创新业务子公司在约定跟投周期未实现约定的业绩条件的话，企业是不承诺回购的。
跟投机制设计中的一些有争议的点
一是跟投机制是否强制启动的问题。在跟投机制操作指引的征求意见稿中，只规定了“企业跟投人员必须参与所有的跟投业务”，这就是说，对于企业的决策团队，必须参与跟投所有启动跟投机制的业务/产品/项目，属于强制跟投。但是，并没有明确，是否所有符合跟投条件的业务/产品/项目都必须启动跟投机制。决策团队是否拥有启动跟投机制的选择权，存在争议。如果决策团队有权自主选择启动跟投机制的业务/产品/项目，势必会造成决策团队会将所掌握的资源向其跟投的业务/产品/项目倾斜甚至汇聚，形成利益输送，这与跟投机制打破“上持下”的本意是完全相背离的。但如果决策团队没有选择权，所有符合跟投条件的业务/产品/项目都必须启动跟投机制，则不断产生的强制跟投要求会对决策团队造成较大的资金压力困扰，不利于跟投机制的实际实施。笔者更倾向于前者，所有符合跟投条件的业务/产品/项目都应启动跟投机制，决策团队的资金压力可从跟投额度方面进行调整减轻。
二是预留股权的增值收益的问题。对于新进人员通过预留股权进行跟投的情况，无论是以持股平台的普通合伙人代持股权的转让形式还是以实缴注册资本的形式进行，新进人员购入跟投股权的价格通常是以最近一期审计确认的每股净资产账面值（不可低于1元/股），那么该部分股权产生的增值收益应该归属谁？一种是归属持股平台所有，这是因为转让或是实缴的行为都是在持股平台内部发生的；另一种是归属创新业务子公司所有，这是将预留股权定义为所有股东共同为未来新进核心人员预留的股权。以上两个选择其实都是可行的。
三是跟投回购约定中是否能设置个人绩效要求。在跟投机制操作指引的征求意见稿中，只规定了“创新业务子公司达到约定的中长期业绩条件、约定的跟投周期时，经企业同意，跟投平台可以对外转让其持有的创新业务子公司股权”。只对创新业务子公司的整体业绩表现做了要求，对约定回购的条件规定并无个人业绩要求，可能出现业绩不合格的跟投人员通过约定回购退出跟投的情况，这与跟投机制的初衷不符。但按照跟投机制遵循投资理念的角度来说，不适合将个人绩效绑定的条款假如回购约定之中，毕竟在跟投这件事里，跟投人员对企业而言首先是股东、是合作方，然后才是员工。是否设置个人绩效约定可遵循企业自主意愿进行设计。
总结
跟投机制是一个适用性非常强的中长期激励工具，为这轮国企改革提供了一种极具激励约束聚焦性的改革工具，通过决策团队的强制跟投要求为上级单位提供了授放权的依据，通过约定回购方式强化了中长期激励的激励效果。同时，建议在实施过程中，秉持投资理念，将跟投人员视作企业的合作方，而非只是员工。