基金传奇选手：最像巴菲特的价值投资者——张坤
本头条号叫“清流说钱”，
有关金钱的知识都聊：
银行、股票、基金、保险、可转债、信用卡、数字货币……
Flag很简单，做理财科普的实践者。
市场从来不缺钱，
缺得是好的产品，优秀的基金经理。
今天以我最欣赏的基金经理易方达张坤作为《基金传奇选手》开头，
具体讲讲那些不为人知的基金经理的投资故事和方法论。
基金界有着这样一位牛人，
基金从业12年，管理公募近8年，年化回报23.85% ，
连续8年重仓茅台，被称为“中国巴菲特”。
他就是易方达的王牌基金经理——张坤。
01 基本信息
张坤先生，清华大学理学硕士，生物医学工程专业，12年金融从业经历。
#基金##基金理财小白#
2008年加入易方达基金，曾任易方达基金管理有限公司地产、建筑行业研究员、基金经理助理。
2012年9月28日起任基金经理，并从何云峰手里接手易方达中小盘混合，从此易方达中小盘混合开始走红，变成投资人心中的明星基金。
2020年6月22日，张坤正式公告升任易方达基金副总经理，这是易方达年青一代投资明星中，第一个升入高管层的。
一切来得“突然”，但也不意外，毕竟业绩牛才是真的牛！
张坤过往管理产品的业绩较为突出，2012年9月至今，张坤管理的易方达中小盘基金累计收益424.85%，在业内傲领群雄。
公募基金历史上，明星基金经理出任投资总监，副总经理，乃至总经理的都不乏人在，张坤是最新的“投而优则仕”的案例。
作为世界股神——巴菲特虔诚的信徒，张坤是一个坚定的价值投资者，愿意长期持有伟大的公司，陪伴公司一起成长，甚至在某些时候情愿和整个市场的风格做对抗。
02
基金业绩
目前张坤名下管理五只基金：
易方达中小盘（281亿）
易方达蓝筹精选（339亿）
易方达亚洲精选（6亿）
易方达新丝路（51亿）
易方达优质企业三年持有（85亿）
其中易方达中小盘、易方达新丝路是A股基金，易方达蓝筹精选是A H股，即可以购买港股，易方达亚洲精选是QDII，即可以购买海外股票，易方达优质企业三年持有则是三年封闭的A股基金。
（数据截止2020.10.31）
（五只基金收益率走势）
1、易方达中小盘混合（110011）
这是一支从别人手中接盘的老基金。
虽然名字延续了老基金的名字——易方达中小盘混合，
但是现在基金重仓股都是大盘蓝筹股，
前十大持仓主要集中在大消费领域，即白酒、电器和生物医药方面。
易方达中小盘混合到底有多牛？
a：业绩是真的牛!
前任何云峰管理了四年，任职回报仅40%。
自张坤接手七年多来，任期回报超过500%，平均年化有23%左右。
大幅超过沪深300涨幅。
b：基金投资赚钱概率大！
近8年间，任一时点买入，持有3个月以上赚钱的概率都超过70%，如果持有2年，赚钱概率达到100%，平均收益率为50.91%。
数据来自易方达基金，时间：2012-09到2020-05
c：拿奖拿到手软
易方达中小盘，
张坤管理的王牌基金，
多次荣获“金牛奖”等行业大奖，
特别是近四年来连续得奖。
2、易方达蓝筹精选混合(005827)
这是一支2018年的新基金，目前任期回报在144.87%，平均年化高达41.82%。主要投资内陆(主板、中小板、创业板等)、港股通股票等，名副其实的蓝筹精选混合。
业绩基准：沪深300指数收益率×45% 中证港股通综合指数收益率×35% 中债总指数收益率×20%按照基金说明书，该基金股票比例60%-95%，港股通比例不超过50%，换句话说是内部市场 港股市场的蓝筹股。
现在回过头来看，这支基金建仓的时间并不理想，初期就遭遇了市场深度回调，但是张坤依旧凭借个人选股能力，保持了较低的回撤，最终的收益也非常亮眼。
3、其他基金
易方达新丝路灵活配置混合（001373 ）
规模51.25亿，成立以来收益48.60%，
之前是张坤和宋昆管理，有很明显的宋昆管理痕迹。
现在是张坤和祁禾，没有机构持仓，不够纯正，不推荐。
易方达亚洲精选股票(118001)
易方达亚洲精选股票(118001)，是一支QDII基金（海外代购），
业绩比较基准是：MSCI AC亚洲除日本指数 ，基金主要投资于亚洲企业。
主要聚焦互联网行业，不含白酒，规模6.49亿，机构占比48%，
偏向互联网，前十持仓高达87%。
易方达优质企业三年持有期混合(009342)
张坤2020年新发行的基金，
限购80亿，成就了一支“日光基”。
目前收益率在17%左右。
03 张坤的投资方法论
张坤曾经告诉媒体记者，他总结的投资方法论：
我愿意跟生意模式很好、竞争力很强的企业非常长期地一起走下去，我愿意陪他们走很多年，可能五年、十年或者二十年。
很多人更关注企业的边际信息，这个季度、这一年业绩怎么样，这一年行业有没有贝塔、有没有5G或者投资主题拉动等等。
对我来说，一个事情发生，如果三年后回头看它不重要，那它在这个时间也不重要。
另外，我不太愿意撒胡椒面，愿意比较集中地持有一些行业企业，一定要优中选优
他的方法论到底如何，我们一起来看看：
1、独具匠心的选股逻辑
聊张坤的选股逻辑之前，清流先简单科普一下：
一般而言，投资中有两种选股模式：自下而上和自上而下。a：top-down 即自上而下，自上而下的方法试图了解总体的地缘政治、经济、金融、社会和公共政策环境，然后预测预期的环境将如何影响国家、资产类别、行业，然后是证券。
b：bottom-up 即自下而上，采用自底向上方法的经理首先评估单个证券的风险和回报特征，从而加深对环境的理解，这些风险和回报预期的总和意味着对整体经济和市场环境的预期。
简单来说，“自上而下”的选股主要通过从市场趋势、基本面、资金面的顶层因素对市场热点和行情特点进行第一步的筛选，然后选择到好的选股思路到板块，最后到个股。而“自下而上”的选股则是直接从个股入手，通过对个股的价值点进行深度挖掘和调研，将其扩散，不断地叠加市场其他因素来为自己的选股增加依据。自上向下的基金经理更可能强调宏观因素，而自下向上的基金经理则强调微观因素——具体个股。
张坤的选股逻辑基本上跟巴菲特一样，擅长价值投资，采用的是自下而上选股方式，选择成长确定性强的公司。
张坤视巴菲特为榜样，信奉价值投资——用巴菲特的话说，价值投资的含义是，“买入优秀的企业，分享企业经营的成果。”在这一哲学指导下，他形成了简明、坚定的投资逻辑：纯粹自下而上，选择成长确定性强的公司，在有较强估值保护的情况下买入，低换手率，集中持股。
首先是选公司。张坤的标准是“不想持有十年以上，就不要持有一分钟”。初选的第一步是看财务指标。他要求公司在较长时间内,比如过去5至10年，平均ROIC不低于10%且没有大幅波动。
其次是剔除高杠杆的公司。比如有息负债率过高、或有频繁股权融资的历史。张坤说，他不喜欢商业模式上有大量负债的重资产类公司，喜欢那些依靠自身诚实经营积累现金流成长起来的、内生性成长的公司。
最后再排除掉行业中地位不够高、对上下游议价能力不强、营运资本高的企业。至此，A股数千家公司，能通过他初选标准的已经不超过三百家。
张坤易方达中小盘2020年三季报持仓情况↓
2、极致的公司研究
选完股票标的之后，针对标的池中的公司，张坤会花大量时间去研究，把公司研究做到极致，而在研究手段中，阅读甚至比调研更重要。
张坤说，实地调研大多以被动接受上市公司想要传递的信息为主，带有一定的倾向性，不能完全反映真实。通过大量阅读资料、不断交叉验证，方能去伪存真：“魔鬼都藏在细节里。”
因此，每天除了开会和很少的交易时间，他大多数时间和精力都是放在阅读上——有目的性、有针对性、范围极广的阅读。
为了对行业和公司理解透彻，他每年会阅读800-1000份公司的年报，认为年报是最客观的反映企业历史成绩单的资料，也会读几乎所有可以找到的深度报告、相关人物传记以及一切能和公司关联的资料。
年报是刻画一个企业经营全景最好的资料，通过年报能够对企业产生最贴近现实的整体印象。如果说对企业的调研是“听其言”，看年报无疑就是“观其行”，可以很好地观察企业对历史上讲过的战略是否有切实执行、执行的实际效果如何。企业的商业模式和竞争力如何。而且年报能反映出很多潜在的“红灯。”
然而评估一家企业的价值不是一件容易的事，张坤对此极为谨慎，尽量剥除干扰因素去评判其真实价值。
首先，他不仅会看业绩增速高低，还会看业绩持续性；
其次，预测业绩时，他会在综合考虑乐观概率和悲观概率后再出价，以免预估过高；
此外，他会剔除公司业绩增长中的行业景气因素，并会在优质企业短期遇到困难时果断介入，比如2013年的贵州茅台、2017年的华兰生物。
据Wind统计，与沪深300成份股相比，易方达中小盘偏好的股票明显具有更高的ROIC、ROE和更低的有息负债率。
在财务分析中，这样的指标往往正意味着公司具有较强的产生自由现金流的能力和较低的负债水平，而创造自由现金流的能力强，意味着企业有很难复制的商业模式、足够强大的竞争优势、足够深的护城河，并能以此为基础实现稳定的业绩增长。
3、长期持有，不做择时
对于投资来说，复杂的投资逻辑不一定比简单的好，尝试跨七尺高的栏未必比跨一尺高的栏获得的回报更高。
上面讲过，选股方面张坤是典型的自下而上型选手，而且长期满仓，不做择时，换手率也极低，平均不到100%，远低于公募基金经理的平均水平（350%左右）位于最低10%之列。
张坤的持股方法论就是愿意跟生意模式很好、竞争力很强的企业非常长期地一起走下去，愿意陪他们走很多年，可能五年、十年或者二十年。
他认为就算说得再好，但如果没有重仓，没有长期持有，说明对这个事物的理解程度还没到那个份上。
他也确实知行合一的坚持了这个理念，持有并且重仓贵州茅台长达6年，五粮液5年。
在他2012年9月末接手易方达中小盘，茅台从2013年二季度现身其第二大重仓股，之后，从未离开过其前十大重仓股名单，在公募基金中他是唯一一个连续重仓持有茅台的人。
茅台董秘曾感慨过，自90年代以来，持有茅台超过三年的机构几乎没有，价值投资之路一直以来都是知易行难，但张坤做到了。
从这点大家应该能看出，天天把价值投资和贵州茅台挂在嘴边的人特别多，可是真正在实践中践行价值投资的人其实是很少的。
张坤投资企业并不太注重择时，他更喜欢以3-5年的视角去参与一家企业的成长和发展，他认为有时候，市场会低估一些很优秀的企业的连续成长，这些时间带来复利积累、不倒退积累的公司。不倒退是积累复利最重要的品质，不管对于公司经营和组合管理都是。
市场很容易关注一、两年的业绩，不太关注企业经营的永续性。但如果看三五年后的价值，它可能就是一个非常低估的状态，它本身还有自身价值的永续积累。张坤的持股周期确实很长。
他说：“如果没有重仓，没有长期持有，说明对这个事物的理解程度还没到那个份上。”
眼下，各路投资人关于A股“核心资产”是否贵了，分歧和担忧不止，张坤很淡定。
他的逻辑是：“价格是不是贵，跟涨多少没关系，它不取决于PE（市盈率）、PB（市净率）或者PS（市销率）。
而是取决于一点：如果你有足够多的钱，你愿不愿意私有化它，你能不能算得过这笔账。”
4、“术”、“道”相合，不断精进
有趣的是，价值投资早已成为显学，为什么实践中能真正把业绩做好的很少？
巴菲特自己给的答案是，“投资其实不需要巨大的智慧，但很多时候需要一种稳定的情绪控制能力。”
曾有人用一则日本寓言来形容基金经理对待市场的不同态度：战国时期，织田信长、丰臣秀吉、德川家康三人，有人问他们，杜鹃不鸣，何如？
信长公云：我令其鸣。秀吉公云：我诱其鸣。家康公云：我待其鸣。最终，是持有敬畏之心的德川家康结束了日本的战国时代。
2013年10月，开始管理基金一年多后，张坤为德川家康传记写下一篇读后感。他写道：“从天赋来看，家康似乎并不如信玄、信长和秀吉，但他总是拼命学习，并用经验教训不断改造自己……
面对未来四五十年的投资生涯，我们可以从家康身上学习很多优秀的品质，唯有保持耐心，不懈努力研究，从正确中获取经验，从错误中汲取教训，方能在投资上最终取得些成就。”
“人生有如负重行远，不可急躁。”张坤曾经告诉媒体记者，稍有闲暇，他便会把巴菲特历年致股东信拿出来反复研读，对照自己的投资思路，在持续反思中获得新的启发。
方法、技巧是“术”，而在投资过程中不断自省是“道”。
张坤说，“术”、“道”相合，不断精进，是巴菲特的制胜之道，也是他正在走、将来还会坚持走下去的道路。
张坤在各种访谈中，也从不少讲巴菲特的理念，他曾经说：
“站在巨人的肩膀上，往往会有事半功倍的效果。硕士阶段学生物的时候，导师告诉我们，做实验的过程中，把实验标准流程做好之前，不要自作聪明改变流程。对我来说，巴菲特的投资体系就是那套‘标准实验流程。”
不得不说“中国巴菲特”实至名归，因为张坤是践行巴菲特价值投资理念中最好的。
长期持有伟大的公司，陪伴公司一起成长。
04
关于易方达张坤——投资的26条干货和2020半年报精华整理
作为明星基金经理，张坤有很多地方值得学习。
媒体记者从他以往十几篇媒体访谈中，对其投资方法论进行了系统性梳理和总结，希望对各位投资者有所帮助。
part.1 谈选股：不一定要增速很快，但成长确定性要高
1）非常关注这个企业是不是真的是优秀，看重企业的竞争力，包括护城河、商业模式和创造自由现金流的能力。会去选择一些成长确定性比较强的企业，这些企业不一定要成长速度很快，但是成长确定性要高。在估值安全边际高的情况下买入，中长期的持股，并且集中持有自己认为最好的这批企业上。
2）选股方法是一个纯粹的自下而上的方式，去深度研究这些优秀的企业，去获取持续稳定的业绩增长。更看重企业成长的持续性，以及它长期能够积累自由现金流的能力。
3）对于企业的判断，一定程度上不太喜欢去讲到底是价值还是成长，更为关注这个企业到底是不是优秀，有没有较高的ROIC（资本回报率）水平，是不是有比较强的产生自由现金流的能力，财务状况是不是非常健康等等，另外资产负债水平最好是比较低。
4）从欧美来看，当经济增速变慢，整个企业的竞争格局，包括企业的投资和企业的资产回报率其实是会提升的。特别是在移动互联网的时代，信息的传递会越来越快，这个时候头部的企业相比于过往获得竞争优势的时间、速度和强度会比过去那个时代更强。
5）行业景气度毕竟是一个波动的状态，我们还是希望把行业景气度带来的波动对于企业业绩的影响，这个成分给剔除掉，去判断企业自身的阿尔法和本身盈利的能力。
6）选股逻辑主要有3点：第一步是看财务指标。公司在较长时间内平均ROIC不低于10％且没有大幅波动。第二步是剔除高杠杆的公司，比如有息负债率过高、或有频繁股权融资的历史。第三步排除掉行业中地位不够高、对上下游议价能力不强、营运资本高的企业。
7）实地调研大多以被动接受上市公司想要传递的信息为主，带有一定的倾向性，不能完全反映真实。通过大量阅读资料、不断交叉验证，方能去伪存真：“魔鬼都藏在细节里”。
8）单纯纠结于估值没有意义，一方面要深入研究发掘有核心竞争力的公司；另一方面，从产业资本角度考虑，如果有充裕的资金，愿意从市场收购哪些公司，如果这些公司暂停交易甚至退市，是否还愿意付出同样的代价。
9）愿意跟生意模式很好、竞争力很强的企业非常长期地一起走下去，愿意陪他们走很多年，可能五年、十年或者二十年。
10）我们要找的确定性就是：第一，商业模式非常好的公司，它有很强的自由现金流，自己就能够滚得起来，这种公司在A股很少。
第二，这家公司有很强的竞争力，可以对同行、上下游都很强势。这种优势过去会面临一些挑战和不确定性，但是未来经济增速越来越慢，这种优势在无形中是被放大的。更多会从行业的供给端、竞争格局找到未来可持续的东西。
11）价格是不是贵，跟涨多少没关系，它不取决于PE（市盈率）、PB（市净率）或者PS（市销率）。而是取决于一点：如果你有足够多的钱，你愿不愿意私有化它，你能不能算得过这笔账。第二，有时候，市场会低估这种很优秀的企业的连续成长，有些公司本身就存在自身价值的永续积累。
12）持有期限越长，估值显示出的作用就会越小，企业本身的价值积累就会显得越重要。
13）做盈利预计的时候，要避免把情况想得过于乐观，大部分情况下，即使在悲观情形之下，我们的投资也要能够做到全身而退。
part.2 谈行业：家电既没有需求空间，也没有涨价空间
14）做好深入研究，并在此基础上重仓持有个股，还是散弹枪似的买很多个股，但对企业基本面并没有深入了解？相信从长期来看，第一种方式风险更可控，长期收益更容易预期。
15）投资组合的下行风险不是通过仓位去控制的，而是通过具体标的选择去控制的。通过严格的基本面筛选去控制股票下行风险。如果公司潜在下行风险较大，哪怕可能有比较大的上涨空间，也不会纳入到组合范围里。
16）无知才是最大的风险。如果你不了解这个企业，哪怕只是买了1%，但对于整个组合来说，其实风险是很大的。
17）我们的平衡策略是，它们是完全不同的生意。比方说，前十大重仓股里，爱尔眼科和苏泊尔的业务相关性就非常低，华兰生物和茅台的相关性也接近零。
18）公司所在行业地位是不是足够强，这一点就非常关键。大部分所谓的高成长，行业历史不够，不可替代性不够。
19）如果生意的需求能增长（并不用很快），同时玩家数量相对固定，就是非常好的一件事情，例如血制品、白酒、机场和医疗服务公司，在供给端都有很强限制。
20）大部分周期行业都不会碰。金融也是，这个行业大都带很高杠杆，任何时候它都要特别警惕，一旦出现任何不想出现的情况，这个杠杆会杀死它。特别不喜欢那种依赖借钱的公司，最好你能完全靠自己滚起来。投资最怕的是永久性的损失。
21）医药、互联网、消费这三个板块，肯定是需要战略性重视的板块。首先，有足够长的赛道去供企业的成长。其次，在医药、食品饮料和互联网行业里面，企业能相对容易做出差异化。比较容易获得竞争对手的显著优势。第三，这三个行业大部分的资产都比较轻，现金流、生意模式各方面会比较好。
22）消费品是品牌和渠道推动的，在消费品行业，小公司很难有机会。科技企业大部分是渠道（平台）推动的，比如，微信、阿里巴巴是最牛逼的渠道，小公司要成长起来非常难。医药是所有行业里唯一一个小公司可以有机会独立变大的。因为医药是产品驱动的，但这类公司稳定性要比品牌驱动和渠道驱动弱得多。
23）目前，消费、医药都经历了比较大的一轮上涨，估值确实是比较高。估值越高，越会透支未来的收益率。因此，对于医药和消费未来收益率的预期，肯定是要做降低的。
24）家电未来没有太多需求增长的空间，没有太多价格提升的空间。第一，这是耐用品，你不可能买更多。第二，它有价格锚，空调可能十年前卖2000，现在可能还卖2000，它是一个功能属性的东西，不像精神属性的东西，都是没有锚的。家电的价格是有天花板的，家电的量也已经到天花板。企业要成长，只能去挤压竞争对手。
26）卖出一家公司最主要的原因还是基本面的变化，比如最初对企业的竞争力评估出现了偏差需要修正，或者随着时间的推移企业竞争力发生了减弱。
27）科技巨头最重要的资产是无形资产，例如数据和网络效应等。相比有形资产，无形资产构筑的壁垒更容易形成马太效应，一方面让对手难以进攻，另一方面积累了巨大的自由现金流。
张坤向来低调，采访和路演本就不多，今年升任易方达高管后就更少了。
但在2020年基金半年报中，张坤罕见地了写了近2000字来谈论过去半年的焦点话题，对投资者来说相当有启发性，下面为大家做一个总结：
a：任何长期有效的投资方法，短期必然间歇性失灵。因此，一个投资人不论采用何种方法，必然在某些时期面临业绩的落后。
b：选择基金前可以先问自己三个问题：第一，这个管理人的投资体系是否自洽？第二，这个管理人的投资体系是否稳定？第三，我的投资体系和价值观是否与这个管理人的投资体系和价值观匹配？
c：对持有人来说，选择一个和自己价值观匹配的产品，要远比选择一个阶段性业绩出彩的产品重要的多。
d: 一个变慢的社会才是权益投资的黄金时代，长期看，权益投资有更高的收益是明确的，但波动就是要付出的成本。
e: 对于疫情、贸易摩擦等因素，短期看对估值可能有较大影响，但从三五年维度来看就不重要了。
f：未来十年，随着行业集中度和竞争格局的变化，中国会诞生更多伟大企业，伴随他们成长是我们最大的机会。
g：医药、互联网、消费，肯定还是要战略性重视的板块，但目前估值确实是比较高，因此，对于医药和消费未来收益率的预期，肯定是要做降低的。
05 清流总结
易方达张坤，是一位优秀的长期价值投资践行者。
急功近利、心浮气躁的投资市场，
张坤能够潜心研究企业，严格精选个股，
在保持相对进攻性的同时，也擅长控制风险。
他相信时间的力量，愿意和优秀的公司共同成长。
如果你认可他的投资理念，不妨对他多加关注。
本篇文章也许不是你看过最好的基金经理文章，但绝对是史上最全的！
今天的文章就到这里，谢谢大家的观看，
如果您愿意点个关注，清流在此道谢啦！
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PS：本人承诺与张坤经理无任何利益关系，与易方达基金无任何利益关系。，本人目前持有张坤经理的易方达中小盘基金，也持有易方达蓝筹混合基金。
本文不构成任何投资建议，易方达中小盘以及其他张坤经理管理的基金属于偏股混合型或股票型基金，属于风险等级较高的投资标的。基金有风险，投资需谨慎！