【风口研报】面对反复的贸易战，我们该如何应对？
独角兽智库 产业研究第一智库
【种业专题报告】
报告要点
研究美国种业市场发展历程，我们得出结论：（1）未来中国种子行业深度整合是大势所趋。（2）种业深度整合将带来技术创新与优质资源的集中；对于种企而言，市场份额提升与技术进步是其发展的核心。我们认为,未来中国种业有望实现由传统的劳动密集型向更高壁垒的技术密集型、资本密集型产业的飞跃。
种子行业深度整合是大势所趋
高集中度、高技术壁垒为当前美国种业的主要特征，资本及生物技术为驱动美国种业市场完成深度整合的首要催化因素。1970s以来美国种子商品化程度不断上升，作物育种技术日臻成熟，原因：（1）规模化需要更高效的生产要素投入，民间资本涌入作物育种领域推动了作物育种的发展；（2）资本推动下，种企通过横向、纵向并购整合全球优质资源。对比美国，目前中国种业集中度较低，产品同质化现象严重，我们判断未来中国种子行业深度整合将是大势所趋。
市占率提升与技术升级为种企发展的核心
回顾国际种业巨头孟山都从龙头成长为巨头以及隆平高科成长为国内龙头的发展历程，我们发现，种业公司依托较强研发实力实现技术及品种升级，带动市占率提升才是其长期发展逻辑。隆平高科依靠其较强的品种力实现了其国内市场份额的持续提升，公司要从国内龙头成长为国际巨头，国际化是其必经之路。
孟山都从化工企业成长为种业行业巨头的路径概括为：（1）通过横向并购进入种业领域积累优质资源，并不断开拓发展中国家市场实现市占率快速提升；（2）利用种子绝育技术与转基因技术结合构建高技术壁垒，维持其较高的市场份额。隆平高科成长为国内杂交水稻种业龙头的路径可归纳为：（1）确立以杂交水稻种业为核心的种业发展战略，积极调整品种结构；（2）积攒研发实力，打造拳头品种，以优质高端品种获得较高的市场认可度，实现市场份额的快速提升。
隆平高科能否从龙头成长为巨头？
隆平要从国内龙头成长为国际巨头，国际化是其必经之路。我们认为隆平高科具备从龙头成长为巨头的潜力，基于：1）隆平高科的杂交水稻品种具备全球竞争力，较强研发实力使之兼具垄断优势与成长性；2）大股东资金支持使得隆平高科具备布局广阔海外市场的能力；3）国际种业巨头之间并购整合也为隆平参与全球化及提升玉米种业核心竞争力提供有利契机。中长期来看，隆平高科有望凭借其掌握的国内外种质资源在第七次玉米品种更新换代中占据优势地位。
本报告来自于长江证券农业团队
【煤价下行】
主要逻辑
1.2018-2020年全社会用电量同比增速将维持在5%-6%水平
预计2018-2020年GDP增速分别为6.6%、6.5%、6.3%。我们结合一季度细分子行业用电量和宏观数据，对第一产业、第二产业、第三产业的产值和用电量进行了预测：2018-2020年，第二产业生产总值增速延续下跌趋势，分别为5.7%、5.5%、5.2%，用电量增速分别为4.7%、4.5%、4.1%；第三产业生产总值维持7.7%的较高增速，用电量增速维持10%左右的高增速水平。测算得到2018-2020年全社会用电量增速分别为5.9%、5.8%和5.5%。
2.板块PB处于历史低位，股价有支撑
近十年来，CS火电PB值与归母利润有一定的相关性。更为显著的是，CS火电板块的PB值和沪深300PB值的走势近乎统一。2017年开始出现分化，CS火电板块的PB值相对沪深300PB值被低估，截至5月28日，CS火电板块PB为1.21，沪深300PB为1.53，相对低估26.5%。
3.火电发电量和装机增速将基本持平，利用小时数企稳回升
我们根据全社会用电量和高优先级的核电、可再生能源发电的利用小时数，测算出火电的发电量，根据建项目进度测算新增装机容量。2018-2020年火电发电量和装机容量年均复合增速分别为4%和4.2%，基本保持平衡，利用小时数将维持稳定。测算结果显示，2018-2020年火电利用小时数将分别为4224、4227、4195，同比增加15、4、-33小时。
4.煤电点火价差触底回升，盈利能力有望提升
我们将近十年的动力煤价格与火电发电量、煤炭可供量增速比较发现：2016年前动力煤价格与火电发电量增速同步变动，发电量增速每波动1个百分点，秦皇岛港动力末煤平仓价（Q5500）平均波动30.5元/吨；2015年末-2017年动力煤价格与电量-煤量增速差较为统一，电量-煤量增速差每波动1个百分点，秦皇岛港动力末煤平仓价（Q5500）平均波动60元/吨。政府多项措施促市场煤价回归绿色区间，力争在6月10号前将5500大卡北方港平仓价引导到570元/吨以内。我们测算全年电煤成本较去年下降约2.5%，煤电燃料成本有望相应下降0.46-0.53分/千瓦时，点火价差将触底回升。
5.投资建议
华能国际是火电装机容量最大的上市公司，上网电价和点火价差位居前列，对电价、煤价的敏感度较高，将充分受益电价上调和煤价下跌预期，股息率在CS火电板块一直表现优秀。五大火电上市公司中，华电国际对电价、煤价的敏感度最高，业绩改善弹性最大，当前PB值小于业绩最差年份PB值和2017年前最低PB值，对股价由较强支撑。浙能电力积极参股核电，优化资产结构，投资收益稳定，2017年ROE为7.3%，位居五大火电上市公司首位。历史分红较稳定，且当前PB值小于业绩最差年份PB值和2017年前最低PB值，对股价有较强支撑，属于类债券属性的优质标的。
根据装机规模、盈利状况、股息率、历史PB值和敏感性分析，我们建议关注业绩改善弹性较好的标的：华能国际和华电国际和稳健标的：浙能电力。
6.风险提示
煤炭下跌不及预期；用电量增速不及预期；高优先级发电量过高
本报告来自于华创证券环保公用团队
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