PB-ROE模型是估值的核心，但是注定着要通过不同的商业模式调整这个模式的运用范围，同时还要结合生命周期的概念给与相应的区分和辨识关于生命周期的方式我们在前文已经提及过，这一篇是一点的补充。PB-ROE模式有很多种变形和方式，重置成本、核心重置、报表，财务报表仅仅是一种数字的表达，还要通过商业模式和所处的阶段进行整合和重塑，并进一步定位。本文摘自《估值逻辑——投资思维边界》第五章：理解估值在我们计算PB估值中把十年后的清算的净资产进行折现，这个折现利率是很有意思的利率。第一我们一般要求这个利率达到15%，隐含的概念在没有资本利得情况下，能达到每年15%的收益率；如果这个折现利率是0%，那么就相当于现在购买的价格就是未来十年后清算的价格。这个折现率实际是有点和无风险利率做比较的意味，如果无风险利率也达到20%，那么会有大把的资金去买无风险利率（国债），公司的价格下跌也就成为个必然，这个就是1929年世纪大危机的背后，是全社会资金紧张到令人发指的地步，公司破产、人员失业，谁还会关心股市呢？对于在没有这种极端情况下的社会如何定义这个折现利率？如果我们追求的是年化15%以上的总投资收益，那么买入的每一个标的都应该符合这个隐含假设，意味着折现利率是15%是一个公允、公道的数字，那么在“估值之摆”不同时期价格略有调整。在PB计算的过程中，股东权益（净资产）具有账面欺骗性，也就是说账面记录的B（净资产）并不能真实客观的反映净资产。
公司由于行业原因连续几年的亏损，这些亏损都会反应到净资产中，导致净资产严重的缩水，但是我们要知道的是公司实际盈利的资产并没有发生变化，只是账面价值减少了，并不影响实际的内生价值。例如钢铁行业，就出现过净资产被亏光的事情，公司没有破产，在下一次盈利回归中，还会能赚到足够的盈利。
- 重资产行业由于折旧的存在，B并不能真实反映公司生产的盈利能力：
一些重资产行业，在会计入账的时候，按照生产设备的固定资产原值入账，规定是10年到15年的折旧，但是到了15年之后，公司折旧都折完，然后设备依然还能使用，还能正常运转，重化工企业的化学储藏罐能用50年，水电公司的大坝要长达百年，但是都会提前清算折旧。这些折旧计提完之后，但是化学储藏罐、河堤大坝还能正常使用，还能正常生产产品、继续发电，那么这个净资产就会存在变形，那么就需要给公司的估值重新变形，对于这样的公司，我采用了固定资产原值这种估值形式，类似重置成本估值法。
轻资产、和依靠人员扩张的商业模式，这样的公司扩张和成长并不是依靠资产的扩张，而是依靠某种轻资产运营的扩张或者公司人员的扩张就能实现成长。互联网企业依靠的就是客户流量的导入，这是类似“圈养羊”的模式，通过某种方式吸引流量，然后在这些流量的基础上进行获取盈利，腾讯控股的成长来自于他稳定的流量群体，QQ、微信两大软件稳定住“圈养的羊群”，在这个圈养的羊群中赚取利润。软件企业的商业扩张模式来自人员的扩张，每个软件工程师能负责多少的项目，如何提高人均产能也许是一个比较重要的事情。这两个商业模式在PB估值选择上需要进行调整，但是不管如何调整，有一点也是需要认清楚，超过10倍以上PB也都是需要思考这个高PB溢价问题，如果买入的“圈养羊群”走丢了呢？如果人员流失了呢？这一点是属于基本的财务数学问题，但是这个问题还不得不说。在我们上面举例的ROE计算方式和现实中我们常用的ROE存在很大的不同，主要是计算方式的不同。我们目前在公司报表、财务软件、研究报告中的ROE一般是两种——加权、摊薄，这两个计算方式存在着不同，而我们前面举例子的ROE的计算方式也和这两种存在不同，如下表。在这些情况下我们要对这些ROE的计算方式进行数据上还原，因为从我们的思维简单程度来看ROE（案例）这个类型是我们常思考的方式，一个公司某一年的净资产是1000元，第二年他就赚1000元利润，那么ROE（案例）就应该是100%，实际计算中，ROE（摊薄）计算拿下来是50%（1000元净利润/2000元的年末净资产），ROE（加权）是66.77%，是（1000元净利润/全年净资产的平均值）。如下图，我做了几个不同的条件分析，在这些条件中，以不同的ROE（加权）和ROE（摊薄）来进行溯源，能对应出相对起初净资产的ROE（案例）的不同数据。这个是在分析中需要注意的问题，尤其是ROE（摊薄）越高，和真实ROE差距越大。上海锃金信息技术有限公司旗下两系列金融产品， 中财锃金系列和估值逻辑，
孙加滢以笔名“估值逻辑”从 2018 年元旦前首发于雪球的 2017 年年度总结思路篇【我们都是赚贝塔周期的钱，世间没有阿尔法】开始，两年多的时间收到广大专业投资者的喜爱。
详细介绍我们投资框架的《估值逻辑--投资思维的边界》一书也已于 2019 年 4 月 12 日正式和朋友们见面。对一直以来所有关注我们的朋友们，我们都心怀感激。
《估值逻辑--投资思维的边界》一书分别从投资的底层思维、宏观体系框架、股票策略体系框架、行业生命周期框架、财务分析、估值体系的研究、十二个行业的研究分析等八个方面做了全面的分析，是目前国内较为完整、较为结合国内A股市的逆向价值投资体系。
