没了实际控制人的上市公司，必须绕开三大风险
2月28日晚，苏宁集团宣布引入深国际和鲲鹏资本国有战略投资者，与此同时，苏宁集团也变成了一家无控股股东、无实际控制人的上市公司。
苏宁“无主”。但苏宁易购在公告中强调，张近东仍为第一表决权股东。
值得注意的是，随着中国现代企业管理制度的进化和资本市场健全完善，多元化股权结构越来越多地被上市公司采用。
据统计，2000年末至2020年6月末，A股上市公司中，无实际控制人公司的数量由11家增至223家，年均复合增长率达16.24%。无实际控制人公司数量占A股上市公司数量的比重由2000年末的1.04%提升至2020年6月末的5.75%。无实际控制人上市公司增长速度高于上市公司整体数量增长速度。
备受关注的格力电器，就是近年A股市场上另一家因混改而变成无控股股东和实际控制人的明星公司。
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-THE FIRST-
如何认定无实际控制人公司
如何认定一家上市公司属于无实际控制人？依据上市公司《收购办法》第八十四条规定，上市公司如果满足以下情况，即可认定上市公司“无实际控制人”：股权结构分散，不存在持股50%以上的控股股东；不存在实际支配公司股份表决权超过30%的情况；单个股东无法控制股东大会；单个董事无法控制董事会；股东间无一致行动协议；单个董事、高级管理人员无法支配公司重大财务和经营决策。这样就基本可以得出上市公司“无实际控制人”的结论。
以苏宁为例，此次交易完成后，上市公司苏宁易购原控股股东、实际控制人张近东及其一致行动人苏宁控股集团持股比例为16.38%，苏宁电器集团持股比例为5.45%，鲲鹏资本持股比例为15%，深国际持股比例为8%。
从股权结构看，本次股份转让完成后，苏宁集团不存在持股50%以上股东，不存在实际支配上市公司股份表决权超过30%的股东，苏宁易购即将处于无控股股东、无实际控制人的状态。
从公开信息看，2005年修订后的《公司法》引入了“实际控制人”概念，公司所有权结构的焦点——实际控制人的情况开始引起市场关注。2006年，监管部门也随之对上市公司实际控制人的信息披露义务提出了明确要求。
具体来说，上市公司无实际控制人的股权结构通常可采取股份减持、股份稀释、解除一致行动、表决权委托、股东股权结构变更等方式形成。
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-THE SECOND-
为什么越来越流行
“上市公司无实际控制人”
西方现代企业制度脱胎于企业主企业和家族企业管理制度，企业主本人与其亲密伙伴或家族成员在企业的高层管理中居以支配地位。但是，随着现代工商业的发展，企业规模的扩大及与之伴随的技术和管理过程的复杂化，企业所有者亲自担任高层经理人员的作法越来越不适应形势，除非他们本身受过专门训练。否则，就很难在高层管理中发挥作用。也就是说，真正决定大股东在高层经理人员中的地位已不再是他们所掌握的股份，而是他们自己管理的能力。
这是越来越多的上市公司开始采用企业无实际控制人模式的根本原因。
举一个例子，A股上市公司天神娱乐，在家长制管理的模式下，创始人“一言堂”、过度自信、管理局限，导致公司盲目扩张，业绩亏损、股价下滑、债务诉讼缠身、监管调查纷至沓来，公司走到破产边缘。
直到2019年天神娱乐小股东维权自救：小股东们联合提名的多名董事候选人成功获选，占据了董事会多数席位，天神娱乐进入了小股东联合治理的时代，公司得以重生。
据此，业内人士认识到：大股东和实际控制人并不是上市公司稳健经营的必要或者充分条件，相反，无实控人的公司也并不一定会陷入“无人掌舵”的乱局。从这个角度看，天神娱乐案例对我国上市公司治理模式实践是一个颇为有益的探索。
三会一层（即股东大会、董事会、监事会和高级管理层）管理架构是现代企业制度的精髓，它不仅是维持企业运行的相互依赖又相互制衡的有效治理结构，也是促使企业所有权和经营权分离、吸引社会上管理精英加盟企业的制度支撑。所以，在资本市场成熟的国家中，现代企业制度也推动了股权分散，大股东占比降低也成为趋势。在美国，上市公司股权分散、无实控人已成常态，美国市值排名前100家的上市公司中，第一大股东股份占比小于10%的公司达到68%，我们熟知的波音公司第一大股东股份占比只有7.24%，军工巨头诺斯罗普.格鲁曼第一大股东占比只有10.11%。
那么，这些无实际控制人的上市公司是如何进行内部管理的？梳理多个案例可以看到，相较于一些总经理办公会决议就基本等同于股东大会决议的公司，以及大股东独断专行的公司，这些无实际控制人的公司建立了规范的公司治理机制，股东大会、董事会和经理层可以各司其职，所有的董事会议案、股东大会提案都需要大多数表决权的同意才能获得通过。虽无实际控制人，但公司也能做到稳健经营，从这方面来说，“无主”公司的决议更加符合和更能够体现全体股东的利益，发挥了良性作用，真正实现了民主和公众化。
无实控人上市公司中机构投资者会更积极地参与公司治理，通过董事会公开招聘经验丰富的职业经理人，引入先进管理理念和管理手段，快速为上市公司的战略规划、流程再造、管理创新、市场拓展、品牌经营等出谋划策，积极促进公司的稳健经营持续发展，提高企业核心竞争力。
如前述，近年来A股无实际控制人的上市公司数量也越来越多。据统计，无实际控制人的上市公司在2015年到2019年的平均净资产收益率高于A股上市公司整体水平。
这些无实际控制人的公司决策更加民主，更加科学，其总体发展质量高于A股整体水平，并出现了万科、南玻、中集、云南白药、网宿科技等一批经营稳健的优秀公司。
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-THE THIRD-
警惕“无实际控制人”风险
当然，无实际控制人类型的上市公司也并非全无弊端和风险。因股权分散，万科内部上演了旷日持久的股权争夺战，就是一个非常经典的案例。
无实际控制人类型的上市公司存在哪些风险和需要注意的潜在问题？
一是治理结构不清晰，规范运作难度大。我国《公司法》、《证券法》明确了上市公司实际控制人的权利义务及行为规范，以确保公司控制权的正当行使，防范其滥用控制权，有利于督促实际控制人严格履行忠实勤勉义务，切实提高上市公司质量。若上市公司无法界定实际控制人，将难以规范控制权的行使，可能导致公司治理出现混乱无序的状态，甚至造成公司无法规范运作的情况。
二是决策效率低。无实际控制人的公司治理格局下，如果股东之间出现分歧，公司可能面临董事会、股东大会提案未能获得通过的风险，导致公司决策效率降低、贻误业务发展机遇，进而影响公司经营政策的稳定性、连续性，可能对公司经营业绩造成不利影响。
三是任一股东都无法单独控制上市公司，容易引起控制权争夺战及公司内部动荡。
以苏宁为例，无实际控制人类型的上市公司，应该如何避免上述风险？
综合多位学者的观点，无实际控制人的上市公司应同时建立起健全有效的内部监督制度和外部解决措施。
内部监督制度方面，第一，应建立起内部审计制度。内部审计部门在无实际控制人上市公司中发挥着举足轻重的作用，它针对公司制定的各项方针政策和项目计划，进行审核和评定，并把具体情况及其进展状况上报于董事会，董事会根据内审部门提供的材料，能够有效改善公司治理结构，进而提高公司治理效率。
第二，发挥独立董事的监督作用。无实际控制人的公司容易出现这样的问题：中小股东的跟风行为，导致股东无法对公司形成有效控制和制约，其内部权力落在了管理层。
这时，独立董事制度可以对这一问题起到制约作用。引入外部的独立董事对无实际控制人上市公司可以形成一定的监督制约力量。独立董事中以专家董事和其他公司的经理为主。这样一来，能够对无实际控制人上市公司起到良好的监督作用。
第三，完善企业内部控制制度，提高公司治理效率。上市公司对于公司的内部治理需要有健全合理的内部控制制度，在董事会和股东大会的认可通过下，提出详细的管理方案，对于企业重大决策、投票表决权的执行力度等等都需要做出明确的陈述，完善的内部控制及其风险管理制度可以从一定程度上制约大股东间的博弈行为，提高公司治理效率。
外部解决措施上，可聘请并发挥第三方独立股权信托的监督作用。多位学者认为，在无实际控制人的上市公司治理中，外部监督往往更能有效防止大股东的利益输送和违规操作。
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